Economía

Ahora se hacen cálculos pensando en reestructuración

Los analistas financieros consideran que la idea inicial de renegociar con los acreedores una extensión de plazos, sin proponer una quita del capital ni una rebaja de los intereses, habría quedado en la intención inicial.

A pesar del envío del proyecto de ley al Congreso para reperfilar la deuda bajo legislación argentina, el mercado interpretó que muy probablemente el tratamiento de la polémica iniciativa anunciada por el ministro de Hacienda, Hernán Lacunza, el 28 de agosto quedará pendiente para cuando esté definida la elección presidencial.

Pero, al mismo tiempo, los analistas financieros consideran que la idea inicial de renegociar con los acreedores una extensión de plazos, sin proponer una quita del capital ni una rebaja de los intereses, habría quedado en la intención inicial. La introducción de controles de cambio y el cepo para el acceso a los dólares, lleva a pensar que la realidad financiera del país y el escenario en que tendrá que moverse la próxima Administración requerirá algo más que la extensión de plazos.

Sea cual fuere el signo del Gobierno que asuma el 10 de diciembre, encontrará una caja en pesos limitada, y un stock de reservas internacionales netas por debajo de los u$s8.000 millones, teniendo en cuenta que hasta fin de año los compromisos financieros suman unos u$s6.000 millones. Esto en un contexto de recesión económica y un marco de desconfianza que hace prever un ingreso de capitales limitado a lo estrictamente necesario, y por parte de aquellos que no tengan más alternativa, como los exportadores que están obligados a ingresar y liquidar las divisas de sus operaciones de comercio exterior.

El paquete de alivio puesto en marcha por el Ejecutivo desde el resultado de las PASO significa un aumento del gasto, que deja desdibujado el cálculo que había hecho Nicolás Dujovne de un superávit de u$s5.000 millones para el año próximo. De acuerdo al memo presentado al FMI, la Argentina necesitará financiar en 2020 una cifra cercana a los u$s37.800 millones, sin contar ya con el roll over de privados y la utilización de reservas. Los analistas ya consideran que quien resulte ganador en las urnas, entre otras difíciles urgencias, tendrá que encarar una negociación con los acreedores para reestructurar los compromisos de la deuda. No es una cuestión semántica. Reestructurar significa negociar un combo que puede incluir quita del capital nacional, una ampliación de los plazos de pago de amortización y renta, y la reducción de los intereses, en proporciones variadas. Y que dependerán claramente del rendimiento que los acreedores pidan para los nuevos títulos que surjan del eventual acuerdo.

Es así que los expertos del sector privado volvieron a poner sobre la mesa de arena el caso de Ucrania, que reestructuró la deuda en agosto de 2015. El caso uruguayo ya no sería aplicable porque no hubo quita de capital ni modificación en los intereses, que se continuaron pagando según lo estipulado originalmente. Tampoco el de Argentina en 2005, que fue muy agresivo, con quita del 75% del capital, la emisión de bonos a 30 años y el premio de los Cupones PBI, atados al crecimiento, que gatillarían el pago siempre que el país creciera algo más del 3% en el periodo anterior.

La reestructuración de Ucrania se hizo con una quita de capital de 20% y 4 años de extensión de los plazos de pago. Fue clave el apoyo del Fondo, que no solo se involucró en calidad de prestamista sino también como mediador entre el gobierno de Kiev y los 4 grandes fondos de inversión, que tenían la mayor parte de los u$s 19.000 millones reestructurados. El FMI convirtió el stand by de u$s17.500 millones en un Extended Fund Facility (EEF), poniendo como única condición que los acreedores privados se avinieran a un acuerdo sustentable. Esto es: que permitiera una baja del ratio deuda/PBI 80% a 71%. Algo adecuado para la postura de la oposición, ya que permitiría pagar con el crecimiento de la economía. Actualmente ese ratio según cifras del FMI está en 68% y para 2022 el organismo estima que se reducirá a 56%.

El caso ucraniano incluyó un aumento de los intereses, que en el escenario actual quizás no hubiera sucedido. El mundo tiene tasas nominales negativas en Alemania y Japón, y en los Estados Unidos la Reserva Federal acaba de recortar la tasa de los fondos federales a 1,75% anual. Algo que favorece la posición de la Argentina en la mesa de negociaciones. También es imaginable que el FMI participe del proceso, como parte interesada, teniendo en cuenta que el stand by otorgado a la Argentina representa más del 60% de todos los créditos en vigencia del organismo multilateral.

Aunque falta definir el otro proyecto para renegociar la deuda bajo legislación extranjera, que representa unos 60.000 millones de dólares, el mercado ya comenzó con los ejercicios de simulación, tomando diferentes “exit yields” o rendimientos esperados para los nuevos títulos que surjan de la negociación; extensión de plazo de repago de 4 a 6 años y quitas de capital que van de cero hasta 20%. Al compararlos con las paridades actuales de los bonos del tramo medio de la curva, una primera conclusión a la que arriban los analistas es que las diversas combinaciones sugieren que el “recovery value”, o la ganancia esperada del canje, no bajaría de 45% y, en el caso más favorable, podría superar 60%. Son cuentas que sugieren la conveniencia de conservar los papeles. Y quizás de incorporarlos a la cartera, a juzgar por la recuperación que experimentaron los precios de los bonos soberanos desde la semana pasada. Claro, no hay que perder de vista que el proceso de negociación podría no ser breve y que el resultado final no necesariamente tiene por qué coincidir con las planillas de Excel.

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