Economía

Dal Pogetto: "Mientras el BCRA tenga reservas el riesgo de hiperinflación no está"

La autoridad monetaria está comprando futuros, sumado a los u$s1.200 M que captó del Tesoro en las últimas dos semanas. Esto le daría mayor poder de acción ante una reversión de flujos.

La directora ejecutiva de la consultora Eco Go, Marina Dal Poggetto, analizó el panorama económico de cara a las elecciones presidenciales y aseveró que “la discusión es si la economía y la inflación hicieron piso y techo respectivamente”. Afirmó que el país todavía está sufriendo los coletazos del corte al crédito en abril de 2018 y advirtió que el próximo gobierno deberá negociar plazos de pago del crédito con el FMI que incluyen “reformas estructurales”.

Periodista: ¿Cuál es la situación actual de la macroeconomía?

Marina Dal Poggetto: La economía todavía está sufriendo los coletazos del corte al crédito en abril de 2018. El segundo acuerdo con el FMI de octubre pasado ayudó a despejar el riesgo de default y de espiralización de la inflación, y la autorización para intervenir en el medio de la banda cambiaria de fines de abril contribuyó al objetivo de que el dólar funcione como ancla. No obstante, la foto de la economía (sacando el impacto del clima sobre la cosecha) muestra un desplome en las cantidades en la comparación interanual de -4,5% en abril y un salto en la inflación a un récord de 57% interanual en mayo. La discusión es si la economía y la inflación hicieron piso y techo respectivamente, y si lo que vamos a ver en los próximos meses es una mejora en el margen. Hay que ver si los brotes verdes que habían aparecido en enero y febrero, que se marchitaron en marzo y abril y volvieron a aparecer en junio, se sostienen. Y si la moderación de la inflación de mayo y junio continúa. La respuesta va a depender fundamentalmente de la dinámica financiera frente a las noticias de la política. Resta saber si la combinación del viento de cola que vuelve a soplar en el último mes con la tasa de interés de los bonos de Estados Unidos debajo de 2%, en conjunto con el rearmado político de Cambiemos, alcanza para compensar la incertidumbre y torcer el resultado electoral, o viceversa. Venimos iterando el escenario desde octubre pasado, y ahora la velocidad de la iteración escala. La próxima estación es el resultado de las Paso.

P.: ¿Cree que el mercado le teme más a la fórmula Fernández-Fernández o a Macri-Pichetto?

M.D.P.: El riesgo país de la fórmula Juntos por el Cambio es mucho menor que el de la fórmula Frente de Todos. Y no sólo eso, sino que los precios de los bonos asignan a la reelección una probabilidad mayor a la que reflejan las encuestas.

P.: ¿Puede haber una corrida cambiaria en este año? En ese caso, ¿alcanza el poder de fuego del Banco Central para contenerla?

M.D.P.: Por ahora el anuncio de discrecionalidad del Banco Central a fines de abril alcanzó para frenar el dólar. De hecho, en las últimas semanas y en un mundo muy líquido, el mercado se dio vuelta y la presión es a la apreciación del peso en un contexto de mejora del riesgo país. En gran medida, se da como contracara de un BCRA que sostiene tasas de interés muy altas, que eliminó el piso de la banda cambiaria hasta agosto, y con un Tesoro que sigue vendiendo u$s60 millones diarios en los meses de mayor estacionalidad en la oferta de dólares. También es cierto que la autoridad monetaria está aprovechando esta dinámica para comprar futuros, y que le compró al Tesoro u$s1.200 millones en las últimas dos semanas aumentando su capacidad de reacción frente a un giro en los flujos. Pero si la incertidumbre escala y el Central debe vender dólares, el escenario se complica. Puede llegar a limitar la escalada del dólar, pero a costa de una mayor contracción monetaria que puede terminar chocando con el programa fiscal si la recesión complica la recaudación y el déficit fiscal. Y también puede chocar con el programa financiero si, además, se complica el supuesto de roll over de la deuda de pesos y dólares.

P.: ¿Cuánto pesan las distorsiones que ocurrieron durante el gobierno anterior?

M.D.P.: Mucho. El gobierno anterior se fue sin ajustar, y dejó una distribución del ingreso que era insostenible con tarifas regaladas y con precios de los bienes muy caros. Lo hizo en un contexto de déficit fiscal, con gasto público y presión impositiva inéditas, déficit externo y una demanda de pesos sostenida con el cepo. También dejó un Banco Central sin reservas y un Tesoro con baja deuda en el mercado. Pero la descoordinación en el intento de corregir estos desatinos apelando al crédito para financiar la transición gradual, dejan una herencia más compleja. Por un lado, una menor distorsión de precios relativos, con un ajuste externo y fiscal a mitad de camino. Por otro, niveles de gasto público y presión tributaria algo menores a los heredados pero que siguen siendo muy altos, con una inercia inflacionaria contractual creciente y con un nivel de deuda pública mucho más alto -con el mercado y con el FMI- en una economía donde las trabas al crecimiento continúan.

P.: En línea con lo que se está discutiendo, ¿pediría al FMI una renegociación del acuerdo?

M.D.P.: La concentración de vencimientos en 2022 y 2023 está puesta para que quien tome las riendas de la economía en 2020 se siente a negociar con el organismo. Y esto implica una reprogramación de los vencimientos, e implica que las definiciones de política se hagan de común acuerdo. Las reformas estructurales van a formar parte de la negociación.

P.: ¿Es sostenible el nivel de la deuda que tiene la Argentina? ¿Qué debería hacer el próximo gobierno?

M.D.P.: Hoy Argentina tiene un problema de liquidez no de solvencia. Ni los niveles de endeudamiento, aún después del salto cambiario, ni los perfiles de vencimientos, suponiendo que los vencimientos del FMI son reprogramables, justifican una reestructuración. El principal problema, es que con una economía que no crece y con la tasa de interés actual de la deuda, los ejercicios de sustentabilidad se tornan divergentes. El otro problema es que Argentina carece de un mercado de capitales local. Obviamente, si no se restablece la liquidez, la discusión sobre la solvencia no tiene sentido, una vez que se agote el prestamista de última instancia. Ninguna estructura apalancada puede sobrevivir sin refinanciar parte de los vencimientos de capital. Otra vez aparecen los equilibrios múltiples, frente a una visión binaria del mercado respecto al resultado electoral.

P.: ¿Cuánto tiempo se puede sostener un nivel de tasas como el actual?

M.D.P.: Tasas reales en pesos tan altas no son sostenibles dado su impacto sobre la dinámica de los pasivos remunerados del BCRA -las Leliq-, sobre la economía real y sobre la cartera de los bancos. Hoy son la contracara de un programa que tiene como principal objetivo que el dólar no se escape. A partir de 2020 va a haber otro programa monetario.

P.: Algunos economistas hablaron del riesgo de una hiperinflación. ¿Ve ese escenario posible?

M.D.P.: Mientras el BCRA tenga reservas (léase no las venda), el riesgo de hiperinflación no está. Sí, el de una aceleración en la inflación que va a requerir en el arranque un esquema de estabilización.

P.: ¿Cree que hay que hacer una apertura al mundo sin más o hace falta un plan estratégico con economías puntuales?

M.D.P.: Como contracara del cierre de la economía durante la gestión anterior, Argentina registró inflación en dólares de los bienes en un mundo donde había deflación. Es cierto que la protección fue la contracara de un aumento en los costos internos asociados a la mejora en la distribución del ingreso (salarios, transferencias y subsidios) que permitió mantener un crecimiento sistemático del consumo interno, y en gran medida se compensó con tarifas de servicios públicos regaladas. Esta estrategia chocó cuando apareció la restricción externa y la restricción energética a fines de 2011, y la economía se estancó. Ahora bien, corregir tarifas sin bajar los precios de los bienes requiere una corrección muy violenta del salario que torna inviable el crecimiento en una economía donde el consumo representa 70% del PBI. Pero abrir la economía sin adaptar el resto de la estructura de costos (tributarios, logística, financieros, laborales no salario) puede generar una destrucción de sectores viables. El equilibrio es finito. A priori, el acuerdo UE - Mercosur es una señal importante en un camino de apertura gradual de la economía.

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