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Las lecciones del pasado y los errores hoy del Central

Con el cambio de Gobierno, se inició una nueva gestión en el Banco Central. Al comienzo de su mandato el actual presidente del Banco Central brindó un discurso donde hizo una curiosa interpretación del Art. 3 de la Carta Orgánica del BCRA priorizando el objetivo de la estabilidad monetaria por sobre los de la estabilidad financiera, el empleo y el desarrollo económico con inclusión social.

Ciertamente este enfoque abreva en el monetarismo. Dicha teoría supone: 1) que para bajar la inflación basta con reducir la expansión monetaria, y 2) sostiene la teoría del derrame, esto es que el crecimiento de la economía automáticamente genera beneficios para todos los sectores sociales y especialmente para los más pobres.

Recientemente Sturzenegger afirmó que su objetivo es "inducir una baja sistemática y sostenida de la inflación, llevándola en un plazo razonable a niveles similares a los que exhiben las economías que manejan su política monetaria bajo metas de inflación", y afirma que se pasó de un Banco Central "que podía hacer de todo y nada tenía que ver con la inflación, a un Banco Central que piensa que no puede hacer casi nada, excepto bajar la inflación".

Más allá del desconocimiento explícito de los objetivos múltiples que la Carta Orgánica del BCRA establece, es importante hacer algunas reflexiones.

La relación de causalidad entre la emisión monetaria y la inflación no tiene sustento empírico. En el cuadro adjunto puede observarse que aun considerando un período de tiempo y tomando un conjunto de países desarrollados y emergentes no se verifica una causalidad directa de emisión e inflación. La inflación es un fenómeno multicausal y no sólo monetario.

En estos cinco meses el Banco Central ha reducido la expansión monetaria, pero ha duplicado la tasa de inflación. ¿Que explica este fenómeno? Sencillo: el desconocimiento de la importancia que tiene el canal cambiario en la Argentina, es decir, la transmisión que una devaluación tiene en la inflación.

Dicha megadevaluación reforzada por el desmantelamiento de todas las regulaciones prudenciales cambiarias en diciembre pasado y el abandono de la política de flotación administrada generaron, junto con los tarifazos y la elevación de los costos financieros, una inflación que supera hoy el 40% anual cuando en noviembre era del 23% tomando información de consultoras privadas. Es decir, el "objetivo único" que se propuso el presidente del BCRA ha sido incumplido.

Entre octubre de 2014 y el 9 de diciembre de 2015 se demostró que era perfectamente posible, aun en un escenario global muy adverso y con alta incertidumbre dado el año electoral, cumplir con los objetivos múltiples de la Carta Orgánica.

El cumplimiento de aquellos objetivos no fue producto del azar. Las distintas medidas tendientes a mejorar la retribución del ahorrista y una política cambiaria integral, junto con las políticas de orientación de crédito y los límites de tasa de interés activas, permitieron en aquel período una recuperación del crecimiento que alcanzó al 2,1% para el año 2015 y una baja de la tasa de inflación de 12 puntos. También permitió un fuerte crecimiento de los depósitos y del crédito en torno al 40% anual en 2015.

A partir de diciembre de 2015, la maxidevaluación junto con los despidos y el fuerte deterioro del salario real llevó al país no sólo a duplicar la inflación, sino también a una recesión de la economía, un estancamiento en el nivel de depósitos y una caída en el crédito lo que provocó una recesión.

El fuerte sesgo recesivo del Gobierno de Macri se profundizará con la introducción de las "metas de inflación", lo que supone mantener una tasa de interés elevada independientemente del crecimiento de la economía.

El enfoque de metas de inflación supone una "tasa de desempleo que no acelera la inflación", para analizar si corresponde subir o bajar las tasas. Según este enfoque, bajas tasas de desempleo indican recalentamiento de la economía, lo que lleva a una mayor inflación.

El Banco Central Europeo y diversos países desarrollados y emergentes han adoptado el régimen de metas de inflación. Estados Unidos mantiene el doble objetivo de reducir la inflación y aumentar el empleo sin metas de inflación y ha obtenido mejores resultados.

Más allá que es deseable tener una tasa de inflación baja, un Banco Central sólo preocupado por bajar la inflación puede hacerlo si está dispuesto a sacrificar los objetivos del empleo y de la inclusión, verificándose así una alta pérdida de bienestar social.

Una política de altas tasas de interés desalienta la inversión y genera desarticulación productiva. Esto se ve agravado con el ingreso de capitales especulativos que provocan endeudamiento y apreciación cambiaria, retroalimentando así un círculo vicioso de recesión, deterioro fiscal y endeudamiento. Sabemos que esto deriva siempre en una crisis.

Por lo tanto, resulta más razonable una reducción gradual de la inflación que sea consistente con medidas que estimulen la inversión y la actividad productiva y protejan el empleo y el salario, como ocurrió entre octubre de 2014 y noviembre de 2015.

La actual Carta Orgánica es muy sabia en establecer objetivos múltiples, lo que obliga a conciliar las políticas monetarias y cambiarias con políticas fiscales y de desarrollo coherentes con las de otras áreas de Gobierno, evitando un Banco Central autista que logre una inflación baja con altísimo desempleo y pobreza.

Las lecciones del pasado reciente y las de otras versiones del monetarismo como la de Martínez de Hoz y la década del 90 nos deberían hacer reflexionar respecto a los altos costos de priorizar políticas financieras que desatiendan las necesidades de la economía real y de las personas.

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