Economía

¿Se descontrola la emisión monetaria?

Desde hace unas semanas han comenzado a circular todo tipo de informaciones y rumores acerca de la emisión monetaria. ¿Qué hay de cierto y que hay de mito en todo esto? La pregunta es relevante porque de su respuesta es posible colegir hacia que niveles de inflación vamos en breve.

Desde hace unas semanas han comenzado a circular todo tipo de informaciones y rumores acerca de la emisión monetaria. Que el gobierno de Macri va a emitir moneda descontroladamente cerca de su final, que va a dejar una abundante cantidad de pesos sin una adecuada demanda en el mercado, que el monto de Leliq ha comenzado a bajar y que seguirá haciéndolo volcando una cantidad incontrolable de pesos en el mercado, que el nuevo gobierno se apresta a aumentar salarios y jubilaciones con el fácil expediente de emitir pesos. ¿Qué hay de cierto y que hay de mito en todo esto? La pregunta es relevante porque de su respuesta es posible colegir hacia que niveles de inflación vamos en breve. Veamos:

Emisión descontrolada recién presupuestada: Hace poco se develó que entre las partidas presupuestadas aprobadas por el Poder Ejecutivo publicadas en el Boletín Oficial la semana pasada figura una por la friolera de $400.000 millones por la que se autoriza al Tesoro a aumentar su gasto por ese monto. La noticia causó conmoción y alarma en forma simultánea.

¿Qué gasto antes impensado puede insumir tal magnitud al filo de la despedida de un gobierno? Se trata nada más y nada menos que del 2,5% del PBI anual, pero en menos de un trimestre. Por lo tanto, ¿de donde viene ese déficit y a donde va esa emisión?

En primer lugar digamos que no va a haber tal emisión. Se trata de una autorización de gasto público por ese monto, pero no de emisión por esa cifra. Sin embargo la inquietud que provoca el interrogante subió de tono cuando se examinaron los considerandos en los cuales se basa esta ampliación presupuestaria.

Si se leen los mismos asaltan más dudas que certezas. Por ejemplo: ¿cómo que ahora se admite que el déficit primario es de 2,7% del PBI? ¿No se hablaba acaso hasta hace días de un déficit primario de solo el 1% del PBI? Por lo tanto es comprensible que la impresión que cualquier analista inquieto pueda terminar teniendo es que se está frente a una situación en la que es necesario aceitar las máquinas impresoras de billetes porque se está por dar inicio a una nueva era en la velocidad de empapelamiento descontrolado con “figuritas coloridas de animales” al estilo billetes de entrada de zoológicos. Sin embargo, no es así.

Ocurre que el dinero es un bien fungible: se pueden crear partidas presupuestarias con un fin determinado, pero aún así los billetes no salen de la Casa de Moneda con un sello que reza “Para ser usado en el pago de jubilaciones” o “Para ser usado en el pago de intereses de Leliq”. No. Los billetes pueden tener cualquier uso. Incluso pueden ser emitidos por una ventanilla y anulados simultáneamente por otra.

Para poner un ejemplo, el más voluminoso de todos: contra lo que se pensaba hasta hace meses, el FMI frenó los desembolsos de fondos que estaba haciendo este año exclusivamente al Tesoro. Por lo tanto, el Tesoro quedó con deudas en dólares para las cuales no tenía divisas, ni pesos para comprarlas.

El FMI habilitó entonces una partida de u$s7200 millones que había sido desembolsada en 2018 al Banco Central para acumulación de reservas, esos fondos pueden ser utilizados en este final de 2019 por el Tesoro. Pero….¿con qué pesos el Tesoro se los compra al Banco Central? Pues con pesos que emite el Banco Central con ese fin específico. Pero son pesos que se emiten y se esterilizan (reabsorben) de forma simultánea. Apenas el Tesoro los recibe se los devuelve al Banco Central a cambio de los dólares para pagar deuda, por lo que no hay efecto monetario, sino caída de reservas. Más de la mitad de toda la ampliación de la autorización de gastos proviene de esta práctica que es monetariamente neutra.

El remanente tampoco tiene efecto monetario si se tiene en cuenta que no será financiado con impresión de billetes sino que lo fue, o lo será –según el caso- con reorganización de partidas presupuestarias intra-sector público por un lado y con descenso en los depósitos del sector público en los bancos por el otro. Por lo tanto, la autorización de incremento de gasto público por $400.000 millones no es otra cosa que un gran blanqueo, un gran asiento contable de lo que en realidad ya ocurrió en 2019. Nada nuevo bajo el sol por este lado.

Incierto desarme de Leliq: recientemente el Banco Central dispuso eliminar la disposición por la cual los bancos debían efectuar una parte del encaje de los depósitos a la vista –nada menos que 10 puntos porcentuales- con Leliq. Uno puede preguntarse –y la pregunta puede durar más que “Las 1001 Noches” sin que aparezca respuesta aceptable- por qué el Banco Central le estaba pagando a los bancos suculentos intereses por dinero que los bancos obtenían….¡pagándole cero –sí, cero– a la gente!

Uno bien podría decir que se trata de otra de las obras maestras del terror, de la serie inacabable de episodios de mala praxis económica de este gobierno, pero…. En este caso hay un muy incómodo “pero” que abre todo tipo de suspicacias.

¿Se pretende que creamos que los muchachos del Banco Central se han desayunado faltando solo semanitas y solitos, sin que nadie se los diga, que desde hace meses y meses les vienen regalando cuantiosos fondos a los bancos por depósitos que los bancos obtienen gratis? ¿Cómo es la cosa? ¿Acaso un día se despertaron y dijeron “Esperen un minuto, ¿por qué les estamos pagando esta plata a los bancos en la calle Reconquista 266? Hummm. ¿Cómo era esa historia de que Sandleris quería seguir en el cargo desde el 10 de diciembre? ¡Habría que estar de la nuca para pensarlo!

Pero yendo a lo que nos ocupa en esta nota, lo cierto es que esta disminución en el encaje que debe hacerse con Leliq –que efectivamente impacta a la baja en el stock de las mismas– no tiene efecto monetario, dado que se compensa con más encajes sin remunerar que los bancos deben hacer. Algo de esto ya se dijo en Ámbito Financiero.

Pero la baja fuerte de Leliq no viene por ahí. Hubo una reciente gran disminución en el stock de Leliq y pases pasivos, que en forma combinada hoy apenas llegan a los 1,1 billones de pesos cuando hace meses estaban en 1,4 billones. La diferencia es muy sustanciosa dado que en dólares bajaron mucho más: de u$s31.000 millones a solo u$s17.000 millones merced a la suba en el dólar de los últimos meses. Pero no ha sido por la nueva norma del Banco Central.

La gran diferencia –la parte del león– de la baja de este peligro que siguen siendo aún las Leliq se debe a algo tan viejo como el dinero mismo: la existencia de poder de señoreaje. Ocurre que en Argentina hay alta inflación. La gente entonces necesita más pesos en circulación para comprar las mismas cosas.

Como el Banco Central viene manejándose con una pauta de emisión cero (ahora, de emisión casi cero) los bancos deben cancelar Leliq para darle a la gente pesos que retira de los bancos para poder comprar. Si la inflación sigue y la emisión es baja esto bien puede continuar ocurriendo, y ni hablar en caso de que la economía se reactive tan solo un poco porque la “demanda transaccional” de pesos obligaría a más reducciones de Leliq para poder comprar y vender. Por lo tanto, el parcial desarme que hubo de Leliq lejos está de causar preocupación. Los pasivos monetarios del BCRA quedan inalterados. Finalmente:

Presunta política fiscalmente expansiva del nuevo gobierno: esto, que muchos piensan en el mercado es una mera hipótesis sin basamento real firme, al menos hasta el momento. Ni se sabe quien será el nuevo ministro y ya se abren estas hipótesis. No tiene mucho sentido, hoy por hoy, examinar esta posibilidad.

Máxime cuando un eventual aumento en salarios públicos y jubilaciones puede ser financiado con aumento de ingresos genuinos, o incluso con la reducción de otro tipo de gastos –como por ejemplo se ha dicho– los intereses de las Leliq, que son puro déficit a pesar de que el gobierno que se va jamás lo percibió. Pero claro, esto sería mucho más fácil y confortable de hacer en el contexto de un buen plan estabilizador y reactivante que en el medio de un gradualismo. Pero eso ya es harina de otro costal.

En síntesis entonces, la conclusión es que por el momento no hay indicios de ninguna preocupante “lluvia de figuritas de animales de colores”. De ningún descontrol monetario….mayor que el habitual, claro.

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Walter Graziano y Asociados

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