La autoridad monetaria cerró el año con las tasas en 7,5% y en zona de neutralidad, entre expectativas de inflación que se alinean, riesgos sobre la credibilidad y la posibilidad de reducir la meta.
El Banco Central del Uruguay se enfrentará a desafíos clave para la política monetaria en 2026.
El Banco Central del Uruguay (BCU) llevó a cabo el último recorte de la Tasa Política Monetaria (TPM) del año, con una reducción de 50 puntos básicos que, para algunos, era esperada, mientras que para otros, sorprendió. ¿Qué hay detrás de este movimiento y qué puede esperarse para el 2026?
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Pese a algunas resistencias en las expectativas de inflación, sobre todo de los empresarios, el Índice de Precios del Consumo (IPC) llegó en noviembre a su mínimo en un año y medio, con un valor del 4,09%; pero, en contrapartida, el dólar acumula una depreciación anual del 10,94% ante el peso. Este escenario encendió luces amarillas en varios sectores e, incluso, en el equipo económico del gobierno, y fue el telón de fondo sobre el cual se desarrolló la última reunión del Comité de Política Monetaria (Copom).
La reducción de 50 pb para dejar la TPM en 7,5% al cierre del año y comenzar la instancia de neutralidad —durante la mayor parte del año, fue contractiva, incluso con los recortes previos— “sorprendió en algo al mercado y a buena parte de los analistas”, consideró el economista y exgerente de Política Monetaria y Programación Macroeconómica del BCU, José Licandro, en diálogo con Ámbito.
Distinta fue la lectura del también economista y actual secretario ejecutivo del Consejo Fiscal Asesor (CFA), Ignacio Umpiérrez, para quien la baja de medio punto “era algo previsible” tras la baja de octubre, que también había sido de 50 pb, y con el objetivo de “cerrar el año con una política monetaria en zona de neutralidad”.
Según explicó Licandro, los analistas veían “más probable” el recorte de 25 pb; un pronóstico compartido por el mercado financiero que, en la encuesta de expectativas realizada por el Banco Central, apuntaron una tasa del 7,75% para diciembre, y del 7,5% recién para marzo del año próximo.
Si bien la magnitud de la reducción fue la misma que en octubre, la diferencia con aquella decisión recae en las expectativas: “Entre julio y setiembre, las expectativas de inflación en el horizonte de la política monetaria —a 24 meses— habían tenido una reducción relevante, que acercaba a la meta el promedio de encuestas que declara usar como guía el BCU, lo que justificaba una reducción de ese porte, detalló el analista.
No fue así lo que ocurrió entre octubre y diciembre, cuando la reducción de expertos y operadores fue mínima, “y la de empresarios se mantuvo inalterada en 5,5% los últimos tres meses”: “no parecería ser este el argumento que justifica la decisión”, subrayó.
Para Umpiérrez, sin embargo, “el valor de la TPM fue sistemáticamente sobreestimado por analistas y operadores del mercado financiero, tanto en el momento en que comenzó el proceso de descenso en la tasa como en la velocidad”. Además, “había fundamentos externos y domésticos para un relajamiento monetario fuerte, principalmente dado la convergencia rápida de las expectativas a la meta y la mayor credibilidad monetaria lograda por el BCU en los últimos 3 años”, a lo que se sumó también “la desaceleración marcada de la actividad en el segundo semestre”.
Con la inmediatez de la llegada del 2026, las proyecciones no pueden faltar. En principio, “el impacto en las expectativas de la decisión aún no puede anticiparse, aunque algo parece haber cambiado” a favor respecto de la credibilidad del BCU, indicó Licandro, a partir de un mayor cumplimiento de las reglas de Taylor, el énfasis puesto en alinear las proyecciones empresariales y las “reducciones dato-dependientes”.
Umpiérrez señaló que, probablemente, las expectativas de inflación sigan reduciéndose a medida que el nuevo nivel de IPC se consolide entre 3,5% y 4,5%. La desaceleración de la actividad, los menores márgenes de comercialización, la apreciación del peso, los débiles precios externos y la mayor credibilidad de la política monetaria influirán en ello: “los movimientos futuros en la TPM serán condicionales a la evolución de esas variables”.
De todos modos, “parece poco probable que este relajamiento monetario adicional tenga un gran efecto sobre el tipo de cambio real a la larga, más aún en contexto de debilidad global del dólar”, agregó el secretario ejecutivo del CFA. Razón por la cual “la comunicación del equipo económico debería seguir privilegiando la inflación y no otros objetivos fuera del control del BCU, porque allí el riesgo es que se retroceda en credibilidad”, consideró, en referencia a las “no muy oportunas” declaraciones del ministro de Economía y Finanzas (MEF), Gabriel Oddone, respecto a la política monetaria y su preocupación por el tipo de cambio.
Para Licandro, esos comentarios también son un riesgo, en tanto abren “la posibilidad de que haya un cierto giro en la política monetaria, en el sentido de considerar en la regla objetivos orientados a corregir supuestos desequilibrios en el Tipo de Cambio Real (TCR)”.
“Hacer hincapié en que la inflación corriente está por debajo de la meta y que eso no es bueno, implicaría desconocer que la baja de la inflación en estos meses estuvo muy influida por aspectos de corto plazo que presionaron a los bienes transables —precios internacionales deprimidos y dólar débil—, dado que los no transables todavía están creciendo muy cerca del techo del rango de tolerancia”, agregó el exgerente del BCU.
Los analistas coinciden en que el principal desafío para el Banco Central el año próximo será mantenerse firme y autónomo en sus decisiones de política monetaria; y, sobre todo, concentrado en los objetivos de inflación dentro del horizonte a mediano y largo plazo. “Siempre ocurren eventos que afectan temporalmente a la inflación, pero el ancla relevante está en lograr alinear las expectativas en el horizonte de política. Y en ese terreno todavía queda camino para recorrer”, apuntó Licandro, al respecto.
El futuro de la meta de inflación es otro tema en el que hay matices. Según Umpiérrez, “se perdió una oportunidad para anunciar una baja este año, por fundamentos externos y domésticos, sin un gran ratio de sacrificio”.
El escenario actual, con “pautas salariales nominales ‘largas’, con crecimientos reales implícitos altos para una economía creciendo entre el 1% y 2%” y “riesgos de una menor inflación, tanto para los ingresos nominales como para el gasto real” suponen dificultades para avanzar en esa dirección durante el año que viene. Pero para el economista, “es la política fiscal la que debería ajustarse reduciendo gastos, y no al revés, con la política monetaria relajándose más de lo que los fundamentos indican para alcanzar objetivos fuera del control del BCU”.
Para Licandro, “no parece conveniente reducir la meta”, al menos hasta el segundo semestre de 2027, también por el impacto de las pautas salariales y la persistencia de la inflación por debajo de la meta.
Sin embargo, y más allá de esta espera recomendada, consideró que “ya se debería estar trabajando” para anunciar la modificación con tiempo, y así “minimizar potenciales problemas de rigideces en precios y expectativas”. “Ello implicaría también la necesidad de hacer modificaciones en la Rendición de Cuentas de 2026 en adelante, porque el Presupuesto se hizo para los cinco años con 4,5% anual, sino se corre el riesgo de provocar un aumento de gasto real para 2027-2029, inconveniente para el objetivo de ajustar el déficit fiscal en la última parte del período de gobierno”, advirtió.
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