La inflación lleva cuatro meses por debajo de la meta del Banco Central del Uruguay (BCU) y se erige como uno de los grandes logros del gobierno de Yamandú Orsi en su primer año, al definir la continuidad de la política monetaria (PM) de la gestión encabezada por Luis Lacalle Pou, que llevó a tener el Índice de Precios del Consumo (IPC) dentro del rango de tolerancia hace ya dos años y medio.
El logro de la inflación abre un camino con desafíos para trazar una meta más ambiciosa
La credibilidad del Banco Central del Uruguay fue un activo clave en el primer año de gobierno y abre la posibilidad de cambiar el objetivo del 4,5%, en una decisión que conlleva algunos riesgos.
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La inflación de noviembre bajó hasta el 4,09%, un mínimo en un año y medio
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La política monetaria mostró su efectividad para reducir las expectativas de inflación
El logro de la inflación le abre el camino al Banco Central del Uruguay para trazar una meta más ambiciosa.
La credibilidad del régimen de metas de inflación que ubica el objetivo en el 4,5% y le da un margen de tolerancia de 1,5 puntos porcentuales (entre el 3% y el 6%) logró alinear a la baja las expectativas de los agentes económicos y, junto con la situación coyuntural global, hace pensar que el IPC seguirá por esta senda en el Horizonte de Política Monetaria (HPM), es decir por los próximos 24 meses.
De esta manera, se reabre el debate acerca de si es posible para el BCU trazarse un objetivo más ambicioso y reducir la meta, una decisión que podría ser beneficiosa, pero también implica considerar algunos riesgos en materia fiscal y laboral.
Las razones de la baja de la inflación
El economista y exintendente de Regulación Financiera de la Superintendencia de Servicios Financieros (SSF) del BCU, José Licandro, destacó en diálogo con Ámbito que detrás de esta sostenida baja "el hecho fundamental es la política monetaria de metas de inflación que implementó el anterior gobierno y que éste decidió continuar, a pesar de haberla criticado ácidamente mientras fue oposición".
Para Licandro, la efectividad de la PM se refleja además en lo que calificó como "una importante e inédita convergencia de las expectativas inflacionarias en el último año". En esa línea, destacó que los analistas económicos esperan que el IPC en 24 meses esté en sintonía con la meta, puntualizando que las proyecciones abarcan "mínimo de 3,98% y un máximo de 5,4%", mientras resaltó que "los empresarios suelen ser menos crédulos, pero esperan que esté dentro del margen de tolerancia, aunque anclada en 5,5%".
Sobre ese punto, consideró que la baja adicional de los últimos meses "no se debe a la instancia de la PM, que aún es levemente contractiva, sino más bien a acontecimientos internacionales como la baja del dólar a nivel mundial y la debilidad de la mayoría de los precios internacionales en esa moneda", en un contexto global afectado por el proteccionismo que impulsa el presidente de Estados Unidos, Donald Trump.
Sobre este punto coincidió la gerenta del Departamento de Economía de CPA Ferrere, María Inés Mailhos, quien en declaraciones a este medio expresó que "el dólar débil sigue favoreciendo la desinflación transable". A eso, le sumó la negociación en los Consejos de Salarios que "avanza lento, pero en términos generales alineada con las pautas oficiales y los no transables convergen gradualmente a la baja".
Qué se puede esperar para 2026
Pensando en el año que viene, Mailhos anticipó que "en este contexto de dólar más débil, las proyecciones de inflación se encuentran alineadas con la meta del BCU en el HPM", es decir en torno al objetivo del 4,5%.
Licandro también consideró que "el panorama luce similar al de este año" y argumentó: "La situación internacional no parece que vaya a sufrir grandes cambios y, por el lado interno, el BCU ha anunciado que está yendo hacia una instancia más neutral, esto es un nivel de Tasa de Política Monetaria que no genera ni presiones inflacionarias ni deflacionarias, pero condicionado a que las expectativas sigan convergiendo a la meta".
De todos modos, llamó a prestar especial atención a las negociaciones salariales como un eventual riesgo al alza. "No sabemos cuál será el impacto en los precios de sectores no transables (no expuestos al comercio internacional) de lo que se arregle en los Consejos de Salarios", precisó e indicó que "existe un cierto riesgo de que, como los aumentos pautados están por encima de la inflación, el respeto irrestricto a dichas pautas puede presionar a una mayor inflación en esos sectores, empujando al IPC en igual sentido".
¿Es posible reducir la meta de inflación?
En este escenario, una pregunta asoma pertinente: ¿puede Uruguay trazarse una meta de inflación aún más ambiciosa? Licandro consideró que "sería altamente beneficioso que el país apunte a reducir su meta a niveles más parecidos a nivel internacional", es decir más cerca de 2% o 3%".
El economista recordó que tanto Tolosa como el ministro de Economía y Finanzas, Gabriel Oddone, se manifestaron en esa dirección, aunque planteó que sería un mecanismo a aplicar en el segundo tramo de la administración de Orsi.
"Dado que ya se está negociando en los Consejos de Salarios con 4,5% hasta mediados de 2027, la prudencia indica que la reducción de esa meta debería apuntar a la segunda parte del período de gobierno", analizó y explicó que así "se estarían mitigando posibles alzas salariales reales sin fundamento en productividad y se daría tiempo a las expectativas para que se amolden con tiempo".
Mailhos también puso el foco en el mediano plazo, aunque con la necesidad de brindar señales inequívocas. "En 2026 se abre un escenario potencialmente favorable para reducir la meta y avanzar hacia la Fase II de la estrategia del BCU, previo a la ronda salarial de 2027", comenzó la referente de CPA Ferrere.
Sin embargo, aclaró que la coyuntura "está condicionada por señales menos alentadoras en materia de actividad y balance fiscal", de manera que para avanzar en los cambios "será clave para el gobierno llegar a 2027 con una nueva meta creíble, de modo que las pautas salariales de ese año sean coherentes con dicha meta".
Los riesgos de un objetivo más ambicioso
Una eventual reducción de la meta de inflación también trae riesgos asociados. "Podría derivar en un impacto fiscal transitorio negativo, principalmente a través del gasto en pasividades", analizó Mailhos, recordando que "este componente del gasto es rígido y se ajusta con la inflación pasada, que es más elevada, mientras que la recaudación crece más lentamente en términos nominales en un escenario en el que la convergencia fiscal ya se encuentra tensionada, en un contexto de desaceleración económica y debilidad del dólar".
Sobre este punto, Licandro recordó que el recientemente promulgado Presupuesto nacional se programó con una inflación de 4,5% para todo el quinquenio. "De tomarse la decisión de reducir la meta para la segunda parte del mandato, sería imprescindible que se revisara en las Rendiciones de Cuentas ese aspecto", advirtió y repasó que, en caso contrario, "se repetiría lo ocurrido en 2023-24 cuando el gobierno de Lacalle Pou proyectó una inflación bastante superior a la que ya avizoraban los informes del BCU, lo que generó un incremento real del gasto y un deterioro fiscal inconveniente".
Para el economista "no hay margen en este terreno y por eso habrá que coordinar muy bien esa decisión con el ajuste de las partidas presupuestales", al precisar que existe "una situación fiscal delicada" por los factores previos y debido a que este gobierno "apostó a seguir subiendo el gasto, aunque de manera moderada; a ajustar el déficit con algunas innovaciones impositivas y a apostar a un crecimiento económico que ya lucía 'optimista' a principios de año cuando se diseñó el Presupuesto y más aún ahora, a la luz de la fuerte desaceleración de la actividad que ya se observa para este año y el bienio siguiente".
Finalmente, Mailhos advirtió por eventuales luces amarillas en materia laboral. "Una desaceleración de la inflación mayor a la anticipada podría poner en riesgo la creación de empleo, especialmente en los segmentos de menores salarios, donde se concentran los mayores ajustes nominales", analizó sobre los lineamientos vigentes que fijan franjas salariales.
La economista de CPA Ferrere consideró que "con pautas nominales y correctivos asimétricos, un sobrecumplimiento de la meta, en ausencia de mejoras en la productividad, podría afectar negativamente el empleo y/o incentivar la informalidad, al traducirse en un aumento del salario real", contraponiendo que este escenario "se da en un contexto en el que el nivel de empleo se mantuvo en registros históricamente altos durante 2025, aunque con una pérdida de dinamismo en el segundo semestre.
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