Las enormes deudas de la industria de la IA ponen nerviosos a los inversores

Las empresas vinculadas con la inteligencia artificial acumulan más de u$s3 billones de deuda y este año tomaron préstamos por casi u$s850.000 millones. El aumento de los costos financieros y las dudas sobre la demanda futura de IA alimentan la preocupación de los inversores por los riesgos que enfrenta el sector.

Las grandes tecnológicas y los proveedores de infraestructura para inteligencia artificial recurren cada vez más al endeudamiento para financiar la expansión de sus centros de datos. 

ChatGPT IA

Los mercados de crédito van por CoreWeave. El precio de un bono a cinco años emitido por la “neonube” (neocloud), que alquila capacidad de centros de datos para modelos de inteligencia artificial, cayó un 16% desde julio. El rendimiento del bono se ubica ahora en el 15%, un nivel asociado con empresas en dificultades financieras, frente al 10% de julio. El precio de los swaps de incumplimiento crediticio que ofrecen un seguro contra un default de CoreWeave implica que la probabilidad de que la empresa no pueda hacer frente a sus deudas en los próximos cinco años superó el 60%.

A los inversores les preocupa cada vez más que las empresas centrales del auge de la IA no puedan generar los flujos de caja necesarios para pagar sus enormes deudas. Estas inquietudes se extendieron de los mercados de crédito y provocaron también una sacudida en el mercado bursátil: tras caer con fuerza, el índice NASDAQ, con gran peso de las tecnológicas, volvió al nivel en el que se encontraba a mediados de mayo. Los inversores están descontando un volumen de deuda cada vez mayor, más opaco y cada vez más riesgoso.

CoreWeave no es la única que genera preocupación. Los rendimientos de los bonos de sus competidoras en el segmento de las neonubes, entre ellas Nebius y TeraWulf, también están aumentando. Estas empresas viven del endeudamiento. De las diez neonubes que cotizan en bolsa, solo dos son rentables. El endeudamiento conjunto de este grupo, de u$s100.000 millones, triplica sus ingresos anuales. De esa deuda, se emitieron u$s57.000 millones este año.

Y esas cifras representan apenas una pequeña parte del creciente volumen de deuda vinculada con la IA. Oracle, una empresa vendedora de software convertida en proveedora de servicios en la nube, acumula ahora u$s169.000 millones en deuda, de los cuales u$s25.000 millones se emitieron este año. SoftBank y SpaceX, otras dos empresas con grandes ambiciones en el negocio de la nube, contrajeron otros u$s91.000 millones de deuda desde comienzos de enero.

Luego están los cuatro grandes hiperescaladores estadounidenses —Alphabet, Amazon, Microsoft y Meta—, que tomaron prestados u$s214.000 millones entre los cuatro en 2026, frente a los u$s83.000 millones de todo el año pasado. Otros u$s79.000 millones en deuda para centros de datos fueron emitidos por vehículos de propósito especial (SPV, por sus siglas en inglés), la mayoría de los cuales son empresas conjuntas entre proveedores de servicios en la nube e instituciones financieras. A esto se suman los u$s84.000 millones tomados en préstamo por fabricantes de chips como Nvidia y otras empresas de la cadena de suministro de semiconductores. Si se agrega lo emitido por otras compañías que suministran equipos para centros de datos y por las empresas eléctricas estadounidenses, que también deben invertir para seguir el ritmo del auge de la IA, el total de deuda contraída hasta ahora este año asciende a casi u$s850.000 millones, aproximadamente cuatro veces el monto emitido por el mismo grupo de empresas en 2023. En conjunto, sus balances acumulan más de u$s3 billones de deuda.

Hasta hace poco, el auge de la IA se financiaba con los flujos de caja de los hiperescaladores. Pero la inversión creció más allá de lo que pueden cubrir sus líneas de negocio más consolidadas y muy por encima de lo que los consumidores y las empresas están gastando hasta ahora en IA. JPMorgan Chase, un banco, prevé que se necesitarán alrededor de u$s5,5 billones en gastos de capital para respaldar esta tecnología entre ahora y 2030, y que tres cuartas partes se financiarán con deuda. Los prestatarios recurren a estrategias de financiación ingeniosas y acuden a todo tipo de prestamistas.

Los bonos, incluidos los de gran volumen, como la emisión de u$s32.000 millones de Alphabet en febrero, siguen siendo una opción popular. Sin embargo, incluso para estos instrumentos habituales, la escala necesaria obliga a los emisores a buscar alternativas creativas. Cada vez se recurre más a los mercados de crédito extranjeros. Hasta ahora, este año alrededor del 30% de los bonos emitidos por los cinco mayores proveedores de servicios en la nube —los cuatro hiperescaladores y Oracle— fueron denominados en monedas distintas del dólar, entre ellas el euro, la libra esterlina y el yen.

Al mismo tiempo, otros instrumentos están ganando popularidad. Los vehículos de propósito especial son ahora habituales. Un ejemplo es Sopaipilla, un proyecto impulsado por Meta (y bautizado con el nombre de un tipo de pastel). Consiste en diez centros de datos en El Paso, Texas, que en conjunto proporcionarán aproximadamente un gigavatio de potencia informática. El complejo pertenece a una sociedad de cartera llamada Wurldwide, que a su vez es propiedad de Meta, con una participación del 20%, y de BlackRock, un gigante de la gestión de activos, que posee el 80% restante. En agosto, Wurldwide emitió u$s13.000 millones de deuda para financiar la construcción del complejo, que Meta acordó alquilar durante 20 años.

Estas estructuras cumplen muchos objetivos. BlackRock y sus clientes obtienen un flujo de ingresos estable garantizado por Meta, que, a su vez, consigue mantener la deuda fuera de su balance. Las agencias de calificación crediticia otorgaron al SPV una nota un escalón por debajo de la de Meta.

La financiación respaldada por chips, que consiste en utilizar como garantía los semiconductores instalados en un centro de datos, también está en aumento. Según trascendió, SpaceX busca conseguir u$s40.000 millones de financiación mediante este mecanismo para comprar más chips a Nvidia. A menudo, la financiación respaldada por chips se organiza a través de un SPV. Oracle está en conversaciones con Apollo, un gigante de los mercados privados, y Goldman Sachs, un banco de inversión, para financiar una gran compra de semiconductores que quedarán en manos de una entidad separada y serán alquilados a Oracle. Anthropic y OpenAI, dos de los principales desarrolladores de modelos que buscan obtener un mayor control sobre su capacidad informática, estarían negociando acuerdos similares para adquirir grandes cantidades de chips directamente.

La financiación respaldada por chips hace que evaluar el riesgo sea "infinitamente más complicado", afirma Roelof Steenkamp, de Fitch, una agencia de calificación crediticia. Una consecuencia de estos acuerdos es que la estructura física de un centro de datos, los chips que contiene e incluso su fuente de energía —si cuenta con una propia— pueden financiarse cada uno mediante una capa de deuda diferente.

A esto se suman obligaciones que no son exactamente deuda, pero se le parecen mucho. Los cinco mayores proveedores de servicios en la nube tienen pasivos por arrendamientos en sus balances que suman más de u$s250.000 millones, según CreditSights, una firma de investigación. Además, acordaron arrendamientos por otros u$s1,2 billones que todavía no comenzaron. Luego están los compromisos de compra de productos a proveedores, por un valor adicional de u$s1,5 billones.

Una última complicación surge de las garantías que ofrecen empresas del ecosistema de la IA con balances más grandes y sólidos para respaldar las deudas de otras compañías. Nvidia ha sido especialmente activa en este sentido y se comprometió a cubrir hasta u$s300.000 millones de deuda utilizada para comprar sus chips si los clientes no pueden pagar a sus acreedores. Alphabet y Broadcom, que desarrolla chips personalizados para proveedores de servicios en la nube y creadores de modelos, también ofrecieron garantías a algunos clientes. Estos acuerdos dificultan aún más que los inversores determinen dónde están los riesgos y hasta dónde podrían extenderse las pérdidas.

A cada cual, su crédito

¿Quién está expuesto? La respuesta breve es: todos. Las empresas financieras de todo tipo tienen deuda vinculada con la IA, en parte porque hay mucha. Los grandes gestores de activos han sido los principales compradores. Por ejemplo, Pimco, uno de los mayores gestores de fondos de bonos del mundo, compró u$s18.000 millones de la emisión de u$s27.000 millones destinada al complejo de centros de datos Hyperion de Meta, en Luisiana. Luego, se vendieron tramos de esa emisión a inversores institucionales, como fondos de pensión y compañías de seguros.

Los proveedores de crédito privado, entre ellos Apollo y Blackstone, están impulsando muchos de los acuerdos más creativos. En ocasiones, los préstamos se sindican y se distribuyen entre inversores institucionales, incluidas aseguradoras controladas por los propios proveedores de crédito privado: según se informó, una parte considerable de la deuda que Apollo le prestó a Broadcom en junio terminó en los libros de Athena, la división de seguros de Apollo. Los fondos de cobertura también se volcaron al mercado de deuda vinculada con la IA, con especial interés en las neonubes.

Pese a las recientes turbulencias del mercado, los inversores en general todavía no están entrando en pánico por esta ola de endeudamiento. Solo alrededor del 15% del valor de los bonos vinculados con la IA emitidos este año tiene calificación especulativa. Y aunque las distintas garantías vigentes dificultan el análisis del volumen de deuda de la IA, los balances con abundante efectivo de empresas como Nvidia ayudarían a absorber cualquier impacto. El 15 de octubre, Jensen Huang, el jefe de Nvidia, defendió las perspectivas de CoreWeave, parte de cuya deuda está garantizada por su empresa, y sostuvo que su «costo de capital en realidad está disminuyendo» con el tiempo.

Aun así, hay riesgos en el horizonte. Una amenaza es el aumento de los costos de endeudamiento. La guerra en el Golfo, la inflación persistente y la preocupación por el crecimiento de la deuda pública provocaron una rápida suba de los rendimientos de los bonos soberanos en los últimos meses, lo que elevó las tasas de interés para los prestatarios corporativos. La escala de la deuda emitida para respaldar el auge de la IA también contribuyó a ese aumento. Para los hiperescaladores con grandes recursos financieros, esto representa una fuente de presión; para prestatarios más frágiles, como CoreWeave —cuya factura de intereses ya absorbe una cuarta parte de sus ingresos anuales—, podría resultar letal.

La amenaza mayor sería que la demanda de IA se estancara. Los datos de Ramp, un proveedor de tarjetas de crédito corporativas, muestran que el gasto en IA entre sus clientes se mantiene sin cambios desde julio, mientras las empresas intentan contener los costos descontrolados. Una desaceleración del crecimiento podría llevar, a su vez, a Anthropic u OpenAI a postergar indefinidamente sus muy esperadas salidas a bolsa, lo que podría hacer que los inversores reconsideraran su exposición a la IA. Cuanto más crezca la torre de deuda de la IA, más vulnerable será y más graves serán las consecuencias si se derrumba.

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