Eduardo Levy Yeyati: “Una fuente de riesgo es que en 2017 parecíamos haber salido de la crisis, pero duró poco"

El economista analiza las condiciones actuales para atraer inversión productiva. Resalta la estabilidad del dólar y el resultado electoral como requisitos clave para invertir. También advierte por la necesidad de acumular reservas.

Eduardo Levy Yeyati: “No veo un programa de desarrollo, sino un programa de crecimiento liderado por inversión privada una vez que se perciba que la estabilización es sostenible”.

Eduardo Levy Yeyati observa con atención el abanico de oportunidades de inversión que podrían abrirse para la Argentina. Valora especialmente el “esfuerzo real” del Gobierno por reducir el llamado “costo argentino”, a través de la eliminación de regulaciones e intervenciones excesivas que, según su visión, obstaculizaban la competitividad.

Sin embargo, el economista también advierte que muchas empresas están “comprando la opción de invertir en el futuro”, pero son pocas las que hoy “hunden capital de forma decidida”.

Según Eduardo Levy Yeyati, actual Chief Economic Advisor de Adcap Grupo Financiero y ex economista jefe y gerente de Política Monetaria y Financiera del Banco Central, esto se debe a que la experiencia reciente “no es muy distinta de la de 2016-2017”, cuando “al principio se hizo todo ‘bien’”, pero eso no se tradujo en una llegada significativa de capitales. “Duró poco. Esa es una de las principales fuentes actuales de aversión al riesgo”, advierte.

Además, el investigador del CONICET, señala que los inversores siguen con atención dos factores clave: la estabilidad del tipo de cambio y el resultado de las elecciones de medio término. “El inversor no solo se pregunta si un programa económico es razonable, sino si será políticamente sostenible”, remarca.

En ese marco, Yeyati considera que el Gobierno prioriza la desaceleración inflacionaria y busca anuncios políticos que sostengan su desempeño electoral en octubre, aunque advierte que Argentina todavía no aprendió a reducir la inflación sin recurrir a un ancla cambiaria.

A continuación, la entrevista completa que Ámbito mantuvo con el economista, quien también fue parte de Barclays Capital, el Banco Mundial, el FMI y del programa Argentina 2030 durante la gestión anterior.

Periodista: ¿Si se acercara un empresario extranjero a preguntar cuál es la situación actual de la Argentina para generar una inversión productiva, qué le respondería?

Eduardo Levy Yetati: Muchas cosas. A ver, hay algunas que el empresario debería saber. Una es que el costo financiero que enfrentará al invertir capital en la Argentina hoy es menor al de hace unos años, porque ha descendido el riesgo de crédito, pero sigue siendo alto en comparación con otros países. Por eso, probablemente, el empresario espere obtener rendimientos mayores en Argentina que en otros países latinoamericanos.

Le diría que hay un esfuerzo real por desmalezar la maraña de regulaciones, intervenciones y medidas que funcionan como capas geológicas acumuladas. Estoy trabajando con varios países latinoamericanos y a todos les recomendaría que hicieran ese trabajo. Esa es la tarea que en Argentina encara el Ministerio de Desregulación, que en este caso tiene a su cargo el tema. A veces es más útil, otras menos, pero cada tanto se logra eliminar algo que efectivamente encarece el "costo argentino". Y si un empresario quiere invertir acá, va a producir con ese costo argentino.

Luego hay una pregunta que atraviesa cualquier inversión extranjera: el dólar. En Argentina no hemos aprendido a bajar la inflación sin la ayuda de un ancla cambiaria. Y no me refiero a este gobierno: esto es así desde hace más de 50 años, desde la caída de Bretton Woods en los años 70. Eso implica que el tipo de cambio en Argentina se usa como ancla antiinflacionaria. Por definición, esto lo mantiene ligeramente retrasado.

Si uno analiza la distribución de los cambios del tipo de cambio real como un proxy de lo que podría esperarse a futuro —por ejemplo, en períodos de tres años—, se observa una distribución con dos jorobas. Una, en el lado izquierdo, representa los períodos en los que el tipo de cambio está por debajo de su promedio, que es la mayoría del tiempo. La otra, en el lado derecho, muestra las correcciones cambiarias, que suelen darse en contextos de crisis.

Entonces, el empresario que quiera exportar se preguntará: ¿el tipo de cambio está atrasado? ¿Estamos en vísperas de una nueva corrección, posiblemente con crisis cambiaria? ¿Qué chances hay de que el tipo de cambio esté en un valor más o menos adecuado, de forma estable, durante 10 años? Mi respuesta sería: eso sólo ocurrirá cuando Argentina se anime a flotar, incluyendo el impacto que esa flotación pueda tener en la inflación. En ese caso, seremos en términos cambiarios como Uruguay, Brasil, Colombia o Chile. Pero por ahora, no hemos llegado a ese punto. El plan antiinflacionario argentino todavía depende del tipo de cambio.

Además, Argentina tiene mucha potencia desde la perspectiva de un empresario, pero en términos de rendimiento aún no resulta tan atractiva, salvo en algunos sectores más extractivos. Por último, todavía está rindiendo el examen de la estabilidad cambiaria y macroeconómica. Y eso necesita tiempo. Lo más probable es que ese empresario ya conozca todo esto. Es la razón por la cual no vemos aún un pico importante de inversión. Vemos muchas empresas "comprando la opción" de invertir en el futuro, pero pocas trayendo el capital de forma decidida.

P.: El Gobierno asegura que ya se aplica un esquema de flotación cambiaria y que el tipo de cambio actual es el que fija el mercado.

E.L.Y.: Puede ser. Pero ningún país emergente o en desarrollo deja completamente librado el tipo de cambio a lo que defina el mercado. Todos los países, de alguna forma, intervienen para suavizar una volatilidad que, especialmente en mercados ilíquidos como el argentino, puede ser excesiva.

El mercado es racional, tiene información, pero también actúa en manada, se mueve por cuestiones técnicas o estructurales, o simplemente por miedo a quedar afuera. O sea, el mercado no es el sabio del bosque. La mayoría de los bancos centrales adoptan una política cambiaria de "inclinarse contra el viento" para reducir las volatilidades extremas. Esto no se aplica sólo a los países en desarrollo. En la crisis financiera global, por ejemplo, Australia, un flotador histórico, salió a vender dólares para que su moneda no se depreciara demasiado. Todos reaccionan de alguna forma.

Dicho esto, nosotros recién estamos empezando a flotar. ¿Desde cuándo? Dos meses. Ya flotábamos también en 2016 y 2017. Y no me parece incorrecto que tengamos salvaguardas como la banda cambiaria, pero desde la perspectiva de un inversor que va a colocar dinero por 10 años —no un especulador de tres meses—, necesita ver que este régimen de flotación es estable, que no genera otros problemas y que es sostenible en el tiempo.

Por otro lado, Argentina necesita acumular reservas para no tener que seguir acumulando reservas. Es importante destacar esto: los países no pagan la deuda con ahorros. Ninguno. Pero si no tenés acceso al mercado internacional, tenés dos opciones: pagarla con ahorros, como se hizo parcialmente el año pasado, o pedirle dinero a los organismos multilaterales, lo que también se hizo.

La Argentina no necesita construir un stock de reservas para pagar la deuda del FMI y los privados en los próximos 10 años. Necesita acumular reservas para bajar el costo financiero hasta el punto de poder acceder al mercado de capitales internacional y refinanciar los vencimientos de capital. Ese puente aún no lo cruzamos. Hoy no podemos. El programa con el Fondo parte de la hipótesis de que Argentina volverá a los mercados el año próximo. Si cruzamos ese puente, la acumulación de reservas dejará de ser tan crítica. Si no lo cruzamos, ejercerá presión sobre el tipo de cambio.

P.: ¿La acumulación de reservas podría matizar la discusión por el valor del dólar?

E.L.Y.: En ese caso, el tipo de cambio podría parecer temporariamente bajo, pero la situación puede cambiar. Cuando tengamos acceso al mercado, como lo tienen la mayoría de nuestros vecinos, las reservas no serán un problema agobiante. Porque se podrá financiar deuda con nueva deuda —es decir, refinanciar capital— y pagar los intereses con ahorro. Así funciona el sistema de deuda en todo el mundo.

Entonces, si tuviéramos acceso a ese mercado, esto no sería tan importante. Pero como hoy no lo tenemos, en algún momento muchos inversores se preguntan: ¿qué pasará con el tipo de cambio, con la inflación, con el esquema de estabilización, cuando efectivamente tengamos que cumplir con las metas de reservas prometidas al FMI? No creo que sea un problema insalvable, pero sí es una de las grandes dudas al momento de invertir.

P.: ¿El Fondo Monetario Internacional ha flexibilizado su postura frente a las obligaciones de Argentina? ¿No es muy distinto el Fondo actual al de principios de los 2000?

A mí me tocó vivir de cerca ese Fondo, en 2002, cuando trabajaba en el Banco Central. Intentamos, infructuosamente, cerrar un acuerdo que se había dinamitado en 2001, y fue uno de los detonantes de la salida de Cavallo y la posterior crisis. Ese Fondo tampoco era ideal. Exigía condiciones políticas muy específicas que no deberían haber sido parte de la negociación.

Ese Fondo era más reacio a sostener o contribuir a la estabilidad de los países. Era más estricto. El actual es un Fondo más político. Hoy, si le preguntás al mercado, valora que un país tenga dólares del Fondo, pero no tanto que tenga un "programa" con el Fondo. Porque esos programas se volvieron endógenos a la política.

Si el Fondo considera que debe apoyar a un país para evitar una crisis, lo hará. Buscará diseñar un programa que encaje, flexibilizando algunas cosas y olvidándose de otras. Creo que eso pasó con Argentina. Las negociaciones fueron largas, algunas se solaparon, y finalmente se eliminó el crawling peg, la "tablita", que era lo que al Fondo más le preocupaba.

Pero también es cierto que en el acuerdo se asumía que el Gobierno iba a comprar reservas dentro de la banda, y el propio Gobierno salió a decir que no lo haría. Lo dijo públicamente. Entonces, ya no es un rumor, es un anuncio oficial. Por eso el mercado anticipa que Argentina no cumplirá la meta de reservas y que, llegado el momento, el Fondo le dará un waiver, o más, probablemente, postergará la revisión.

Las elecciones de medio término, factor clave para la inversión

P.: ¿Cómo se toma el mercado este incumplimiento anticipado?

E.L.Y.: No sería grave. El punto no es si hay o no waiver. El punto es: ¿de dónde van a salir los dólares para pagar los bonos?

P.: Algunos críticos del programa económico dirían que se hicieron muchos cambios, pero no llegó un solo dólar de inversión. Otros dirían que es lógico que no llegue aún, porque el proceso recién empieza. ¿Cuál es su mirada?

Las dos afirmaciones son ciertas y no son contradictorias. Es verdad que se hicieron cosas y que la inversión aún no llegó. Pero también es cierto que llevamos poco tiempo corrigiendo desajustes estructurales. La inversión es crucial no solo para acumular reservas de manera orgánica, sino también para crecer. Y eso lo sabe tanto el Gobierno como el país en general.

Creo que los inversores esperan por varias razones. Primero, esto es Argentina, y vista desde afuera, la historia reciente no es muy diferente de la de 2016-2017. Hay similitudes. Y también con otras estabilizaciones basadas en el tipo de cambio.

El inversor recuerda que en 2016 se hizo todo "bien" y que en 2017 el apoyo era alto y se ganó cómodamente la elección y aun así no hubo un flujo importante de capital de inversión real. Duró poco. Esa es una de las principales fuentes de aversión al riesgo hoy. Además, hay otro factor clave que no mencionamos: las elecciones de medio término. El inversor no solo se pregunta si un programa económico es razonable, sino si será políticamente sostenible. Si se podrá reelegir a quienes lo implementan. Por eso el Gobierno busca bajar la inflación y prioriza los anuncios políticos: espera que una buena performance electoral en octubre reduzca el riesgo país y abra el acceso a los mercados.

La política importa, como también importa la acumulación de reservas y la sostenibilidad fiscal. El Gobierno le da más peso a lo político; algunos economistas, a lo financiero. No son posturas incompatibles.

También hay que tener en cuenta que el primer inversor que vuelve a confiar suele ser argentino, no extranjero. Puede ser una pyme que tiene ahorros afuera. Pero también es cierto que, tras tantos planes fallidos, hay una actitud general de espera. El inversor prefiere ver primero. Espera que alguien más se lance primero. Espera que la economía crezca, que el horizonte se alargue. Y como todos esperan, eso retrasa la inversión. Y sin inversión, no hay crecimiento. Es un círculo vicioso".

P.: ¿Estados Unidos tiene intención de reforzar su relación bilateral con la Argentina, o Trump solo busca un aliado político en Latinoamérica?

E.L.Y.: Yo creo más en la segunda opción. América Latina, en general, es una región secundaria en la agenda internacional. Y una razón importante es que está desintegrada. No actúa como bloque. Entonces, cada país por sí solo no tiene suficiente peso para llamar la atención de Washington.

Trump prioriza las afinidades ideológicas. Él y su entorno están embarcados en una cruzada con fuerte componente ideológico. Pero incluso con gobiernos "alineados", como el de Israel, Trump ha mantenido relaciones frías con otros actores. O sea, el alineamiento no paga mucho, como lo muestran los negocios de Trump con Qatar.

No creo que Milei, Bukele o Novoa vayan a recibir más beneficios que Claudia Sheinbaum, de tradición populista de izquierda. La relación con Trump será transaccional. Si Argentina no tiene algo para ofrecer, no obtendrá mucho. Así funciona hoy Estados Unidos: de forma bilateral, puntual y comercial.

Eduardo Levy Yeyati es Chief Economic Advisor de Adcap Grupo Financiero

“La expectativa es que la desregulación y la estabilización generen crecimiento por sí mismas”

P.: ¿Qué impacto tiene la postura del Gobierno sobre la actividad? ¿Estamos ante un modelo proproductivo?

E.L.Y.: El Gobierno es libertario minarquista. Esa visión propone un Estado mínimo, encargado sólo de funciones básicas como seguridad, defensa y justicia. No es el Estado de bienestar europeo de posguerra ni el New Deal americano.

Para usar una metáfora, el Gobierno cree que el Estado debe cortar el césped, regar la cancha y dejar que los jugadores —el sector privado— jueguen. Eso incluye quitar trabas, facilitar el crédito y evitar inhibiciones al "espíritu animal" de los negocios. El modelo no contempla políticas industriales ni subsidios, ni tampoco una intervención activa en educación o formación laboral más allá de los vouchers.

En definitiva, no veo que esté pensando en un programa de desarrollo, sino un programa de crecimiento liderado por inversión privada una vez que se perciba que la estabilización es sostenible. Si eso no ocurre y la economía no levanta, quizá el Gobierno cambie de postura y actúe de forma más proactiva. Pero por ahora, la expectativa es que la desregulación y la estabilización generen crecimiento por sí mismas.

P.: ¿Cómo afecta esta visión de Estado mínimo al mercado de trabajo? ¿Advierte problemas por el aumento del desempleo o la calidad del empleo?

E.L.Y.: Están los dos temas. Es cierto lo que decís: hoy preocupa más la calidad del empleo que el desempleo. La gente necesita comer. Si pierde un trabajo en un sector que declina, buscará otro. Aunque gane menos, no se quedará sin hacer nada.

Eso implica una caída de los salarios reales, una proliferación de trabajos informales, changas, oficios independientes, desde Uber hasta profesionales por cuenta propia. El fenómeno dominante en los últimos 15 años es la informalidad: sólo el 30% de los trabajadores del sector privado tiene empleo registrado en blanco. Hace una década era el 33% o 34%. Esa es la tendencia. Y revertirla requiere acciones concretas.

El Estado —y también las provincias, no lo olvidemos— puede capacitar a la fuerza laboral, promover una agencia de formación contínua, impulsar reformas tributarias que faciliten la formalización gradual de microempresas, reformar la negociación colectiva para que se adapte a realidades distintas entre regiones. Hay mucho por hacer. No se trata de crear empleo estatal, sino de crear condiciones para formalizar y capacitar a la fuerza laboral.

Ganadores y perdedores tras el avance de la inteligencia artificial

P.: En su libro “Automatizados: Vida y trabajo en tiempos de inteligencia artificial” (2024) habla del impacto de la inteligencia artificial en el empleo. ¿Ese impacto afecta primero a la actividad y luego al trabajo, o es simultáneo?

E.L.Y.: Ambas cosas. Te doy un ejemplo que conocés: los medios audiovisuales. Hoy hay periodistas que escriben notas con ayuda de GPT. Algunos medios ya publican textos generados por IA. Eso reemplaza el puesto de trabajo. Te piden hacer dos notas en vez de una, mientras entrenás al algoritmo para que un día lo haga solo. Y al mismo tiempo, baja la demanda de medios gráficos. Entonces, se destruye el empleo por los dos flancos.

Lo mismo podría pasar en educación. Algunas clases ya están sistematizadas, escritas desde el principio. Lo que falta es un rediseño institucional completo alrededor de la nueva tecnología. La educación sigue transmitiendo contenidos, no formando pensamiento crítico. Y si sólo das contenidos, el algoritmo lo hace mejor. Por eso la transformación educativa es urgente.

P.: ¿La inteligencia artificial demanda un Estado más activo o un Estado más reducido?

E.L.Y.: Depende de qué entendamos por reducir el Estado. Una cosa es eliminar la grasa —roles obsoletos, estructuras ineficientes— y otra es recortar funciones esenciales.

Para enfrentar el cambio tecnológico que se viene, el Estado tiene mucho que hacer. Regular riesgos, proteger propiedad intelectual, formar docentes para trabajar con algoritmos, capacitar adultos para complementar a la IA, garantizar conectividad universal. Es insólito que hoy tengamos políticas de salud, educación o transporte, pero no tengamos una política similar de conectividad. La conectividad es el tren del siglo XXI.

Y ese tre, que hoy llega con la Argentina de manea muy desigual, no lo completa el sector privado por sí solo. Ahí tenemos un ejemplo claro de un área donde el Estado Nacional y los gobiernos provinciales no pueden declararse prescindentes.

En resumen: si estamos hablando de funciones esenciales para adaptarnos al cambio tecnológico, los gobiernos —no sólo el argentino— deben anticiparse y actuar ya.