Sabor amargo en el mercado: la licitación dejó al desnudo las tensiones en el sistema financiero

En un contexto de vencimientos abultados y tensiones cambiarias, el Tesoro enfrentó una licitación clave con tasas que alcanzaron el 65% TEA, un nivel que refleja la presión del mercado y plantea interrogantes sobre el impacto en la economía real.

La licitación de ayer pone de manifiesto el delicado equilibrio que enfrenta el equipo económico liderado por Luis Caputo y Santiago Bausili.

En una jornada difícil para las finanzas públicas argentinas, el Tesoro Nacional enfrentó ayer vencimientos de deuda por $11,8 billones (aproximadamente u$s9.100 millones), logrando renovar el 76% de los compromisos a través de una licitación que, aunque exitosa en términos de cobertura, dejó un sabor amargo en el mercado: las tasas de interés convalidadas alcanzaron niveles preocupantes, con las Letras Capitalizables (LECAP) de corto plazo pagando hasta un 65% de Tasa Efectiva Anual (TEA). Este resultado, que marca una escalada significativa respecto a licitaciones previas, pone en evidencia las tensiones en el mercado financiero y plantea serios interrogantes sobre las consecuencias para la economía real en un contexto de enfriamiento económico y presiones cambiarias

Un contexto de alta tensión financiera

La licitación de ayer, que incluyó seis LECAP con vencimientos entre agosto y octubre de 2025, un bono ajustado por inflación (BONCER) con vencimiento en octubre de 2026 y cuatro instrumentos "dolar linked" para calmar la demanda de cobertura cambiaria, se desarrolló en un entorno de alta volatilidad. El vencimiento de las Letras Fiscales de Liquidez (LEFI) el pasado 17 de julio dejó al sistema bancario con menor margen de maniobra, generando un shock de iliquidez que distorsionó las curvas de tasas. Este fenómeno, combinado con la reciente intervención del Banco Central de la República Argentina (BCRA) en el mercado de deuda de muy corto plazo, donde pagó tasas nominales anuales del 45% a un día, refleja la dificultad del Gobierno para equilibrar la absorción de pesos con la estabilidad cambiaria.

El menú de instrumentos ofrecido por la Secretaría de Finanzas, liderada por Pablo Quirno, buscó diversificar las opciones para atraer a inversores con diferentes perfiles de riesgo. Sin embargo, el mercado respondió con una demanda cautelosa, priorizando la liquidez ante el inicio de un nuevo mes, un período típicamente caracterizado por una mayor necesidad de fondos para operaciones estacionales.

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Una escalada Inédita en las tasas

El aspecto más preocupante de la licitación fue el nivel de tasas convalidadas. Las LECAP de corto plazo, que concentraron la mayor parte de la demanda, cerraron con tasas efectivas mensuales (TEM) de entre 4% y 4.28%, equivalentes a un 60-65% TEA, un salto significativo frente a los niveles observados en meses anteriores. Para contextualizar, a fines de mayo, las LECAP más cortas pagaban un 35% TEA; a fines de junio, tras conocerse la fecha de finalización de las LEFI, la tasa había subido a 40% TEA; y a mediados de julio, alcanzó el 47% TEA. La licitación de ayer, con tasas que superan en más del doble las de las extintas LEFI (33% TEA), marca un encarecimiento sustancial del costo de financiamiento para el Tesoro

El secretario de Finanzas, Pablo Quirno, defendió la estrategia en un mensaje en X: “Nuestro mandato es claro: no queremos que sobren pesos excedentes en el mercado, y tenemos una política monetaria muy restrictiva donde la tasa se determina de manera endógena. No vamos a liberar liquidez para que bajen las tasas.” Esta postura, alineada con el compromiso del gobierno de Javier Milei de mantener el déficit fiscal cero, refleja una política monetaria hawkish que prioriza el control de la base monetaria por sobre la reducción del costo financiero. Sin embargo, la decisión de convalidar tasas tan elevadas no está exenta de riesgos.

Impacto en las finanzas públicas

El encarecimiento del financiamiento tiene implicancias directas para las finanzas públicas. Las LECAP, al ser instrumentos que capitalizan intereses, permiten postergar el impacto fiscal inmediato, pero el costo acumulado se trasladará al futuro, incrementando el stock de deuda en un contexto donde el Tesoro ya enfrenta desafíos significativos.

El aumento de las tasas también refleja una menor confianza del mercado en la capacidad del Tesoro para refinanciar sus vencimientos sin pagar un premio significativo. La incorporación de instrumentos "dolar linked" en la licitación apunta a calmar la demanda de dólares en el mercado libre de cambios, pero no tuvo una demanda significativa por lo que la presión podría sostenerse.

Repercusiones en la economía real

Más allá de las finanzas públicas, las tasas elevadas tienen un impacto directo en la economía real. La política monetaria restrictiva, diseñada para absorber pesos, contener la presión sobre el dólar y los precios, está comenzando a generar fricciones en el sistema productivo. Las tasas de interés de referencia, que en el mercado secundario alcanzaron el 70% TEA para LECAP de corto plazo, encarecen el crédito para empresas y consumidores, limitando la inversión y el consumo. En un contexto donde en los últimos meses se notó cierto enfriamiento económico este apretón monetario podría exacerbar la desaceleración

Un aspecto adicional a considerar es el impacto de estas tasas en el sistema bancario. Con las LEFI fuera de circulación, los bancos han migrado hacia las LECAP, que ofrecen licitaciones quincenales pero implican un riesgo mayor debido a su sensibilidad a las condiciones de mercado. La licitación de ayer mostró que los bancos priorizaron la liquidez para enfrentar la demanda estacional de pesos, lo que limitó la renovación total de los vencimientos. Este comportamiento sugiere que la transición hacia un sistema sin LEFI está generando tensiones que podrían persistir en las próximas licitaciones.

Mirando hacia adelante: elecciones y volatilidad

El resultado de la licitación de ayer enciende luces amarillas de cara al futuro, especialmente considerando el contexto preelectoral. Las elecciones suelen generar tensiones adicionales en el mercado financiero, con una mayor demanda de cobertura cambiaria y una menor disposición a asumir riesgos en pesos. Si el Tesoro debió convalidar tasas del 65% TEA en un contexto relativamente estable, ¿qué tasas estará dispuesto a pagar en un escenario de mayor incertidumbre?

El mensaje de Quirno en X, al enfatizar la política monetaria restrictiva, sugiere que el gobierno está dispuesto a pagar el costo de tasas altas para mantener el control sobre la liquidez. Sin embargo, esta estrategia podría tener consecuencias no deseadas. Sin cepo, rollear es más difícil y oneroso. La reciente flexibilización de los controles cambiarios, anunciada en abril, ha modificado el escenario monetario, lo que podría forzar al Tesoro a ofrecer premios aún mayores en futuras licitaciones

Conclusión: un equilibrio delicado

La licitación de ayer pone de manifiesto el delicado equilibrio que enfrenta el equipo económico liderado por Luis Caputo y Santiago Bausili. Por un lado, el compromiso con el déficit fiscal cero y la reducción de la base monetaria es una señal de disciplina que ha generado confianza en los mercados internacionales. Por otro lado, las tasas récord convalidadas ayer reflejan la dificultad de sostener esta estrategia sin generar costos significativos para la economía real.

El mercado estará atento a las próximas licitaciones, particularmente a la capacidad del Tesoro para renovar vencimientos sin ceder a tasas aún más altas. En un contexto de presión cambiaria, inflación persistente y un panorama electoral incierto, el resultado de ayer no solo es un termómetro del apetito inversor, sino también una advertencia sobre los desafíos que enfrenta Argentina para consolidar la estabilidad macroeconómica. El gobierno podría interpretar un menor nivel de renovación como una señal de remonetización, pero el costo de esta transición no debe subestimarse. Las luces amarillas están encendidas, y el camino hacia la estabilidad promete ser accidentado.

Economista