El por el momento archivado, proyecto de ley modificatorio de la carta orgánica del BCRA, reavivó el debate en torno de los objetivos de la política monetaria. ¿Qué debe hacer y qué no debe hacer un banquero central? O, más bien, ¿qué puede hacer y qué no puede hacer un banquero central?
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A esta altura del siglo XXI, y a esta altura del estado de las artes en materia de política monetaria, cuando los bancos centrales de los países desarrollados parecen haber ganado su pelea contra la inflación, resulta hasta trivial sostener que el objetivo de la política monetaria debe ser la estabilidad nominal. Esta es la condición necesaria para el crecimiento económico sustentable. Y una moneda sana, es la clave de dicha estabilidad. ¿Hace falta condicionar esa búsqueda, al cumplimiento de ciertos objetivos en materia de nivel de actividad? Absolutamente no. Los objetivos de estabilidad nominal y crecimiento económico son en realidad una misma meta. Si bien existen indicios de que en el corto plazo se puede explotar cierta asociación positiva entre inflación y nivel de actividad (o negativa entre inflación y desempleo), ningún banquero central perseguiría o convalidaría una tasa de inflación tal que pudiera abortar el crecimiento del nivel de actividad. Cuando se habla de estabilidad nominal no se habla de inflación cero, porque ésta usualmente se logra con costos no despreciables en materia de actividad económica; pero tampoco se pueden «defender» tasas de inflación de 1% mensual (!) como si fueran normales. No se puede decir que el BCRA sea el responsable de la alta inflación, pero lo que sí se puede decir es que esta política monetaria convalida tasas de inflación que son altas bajo cualquier estándar internacional, se trate de la economía que se trate.
¿Puede el BCRA hacer otra cosa? La respuesta es, de nuevo, no. En la medida que el tipo de cambio nominal se maneje políticamente y tenga un piso (pero no un techo) y se mantengan todas las restricciones que hoy pesan sobre el mercado cambiario, el BCRA seguirá obligado a comprar dólares y emitir pesos o deuda en pesos a un ritmo similar (e incluso levemente superior) al actual. De hecho, la política monetaria es básicamente pasiva y no se le puede pedir al BCRA que haga más cosas que las que realmente puede hacer bajo el régimen en el que actualmente le toca actuar. Lo que estamos diciendo es que no se trata de retocar la política monetaria/cambiaria, jugando en el margen con el tipo de cambio nominal y/o las tasas de interés y/o las compras genuinas de dólares que hace el Tesoro (las cuales permitirían reducir la emisión por intervención que hace el Central). Lo que estamos diciendo es que si realmente nos preocupa la inflación, tal como creemos que debería preocupar, y nos preocupa la sanidad del balance del Banco Central, lo que hay que hacer es un giro de 180° en la política cambiaria/monetaria. El BCRA debería permitir que la demanda y oferta privada de dólares actúen libremente en el mercado. Para que esto suceda habría que eliminar las restricciones que hoy pesan tanto sobre la oferta (obligación de liquidar divisas) como sobre la demanda (límites a las compras privadas) de dólares; permitiendo que el Central actúe sólo cuando circunstancias específicas del mercado lo aconsejen. Pero sin que dicha intervención persiga un valor «objetivo» del dólar o un nivel « objetivo» de acumulación de reservas. Obviamente éste no puede ser un paso aislado. El resto de las políticas deberá acompañar el cambio de régimen monetario y cambiario. Habrá que ayudar a que la demanda agregada se enfríe, impulsando políticas fiscales y de precios e ingresos menos expansivas; sería un error darle a estas políticas un rol compensatorio. Las autoridades políticas y la sociedad toda deberán aceptar, entonces, que el ritmo de actividad se desacelere, pero en un contexto menos inflacionario y en un senderomás sustentable. Lo cual, claro, no puede darse por seguro.
Hay quienes sostienen que la alternativa de una política monetaria expansiva o acomodaticia (como la actual), acompañada de una política fiscal restrictiva (al estilo de la propuesta hace varios años atrás por Rudiger Dornbusch, es preferible a cualquier otra combinación de políticas. Amén de las dificultades que también tendría para ser implementada, es conveniente hacer notar que ésta fue la combinación de políticas que tuvimos desde la salida de la crisis hasta fines de 2004, ya que a partir de ese momento, la política fiscal cambió su sesgo y fue la que, de alguna manera, engendró el actual ambiente inflacionario. También hay quienes sostienen que el BCRA debería acelerar el ritmo de depreciación nominal del tipo de cambio, comprando todas las reservas que hagan falta, pero más caras. En realidad lo que se busca con esta recomendación es reducir la relación pasivos remunerados/reservas internacionales y mejorar el balance del BCRA (dada la tasa de interés). Pero esta recomendación descuida el objetivo antiinflacionario que debe perseguir cualquier política monetaria que se precie de tal.
La independencia estatutaria de un Banco Central es importante, pero puede resultar insuficiente si no va acompañada de una verdadera independencia de instrumentos.
(*) Economista director consultor delDepartamento de Economía deDeloitte
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