Alternativas para empresas endeudadas en el exterior

Nueva York - Como consecuencia de la reciente devaluación del peso, de la recesión de cuatro años y de las restricciones impuestas por el Banco Central para las transferencias de fondos al exterior, las empresas argentinas que durante la década del noventa tomaron deuda significativa en dólares en el exterior se encuentran en la actualidad con graves y acuciantes problemas financieros que las ponen en una situación de default generalizado (varias de ellas ya han incumplido con el pago de ciertos vencimientos). Por otro lado, no puede aplicarse la denominada pesificación a estas deudas sin el consentimiento expreso de cada uno de los acreedores, lo que parece realmente impensable de obtenerse. Ante la inminencia de un default generalizado, la mayoría de las empresas argentinas endeudadas en dólares se ve obligada a considerar firmemente la reestructuración de sus deudas internacionales. En el presente artículo nos concentraremos en los aspectos relativos a los títulos de deuda internacionales colocados por dichas empresas (fundamentalmente eurobonos).

ALGUNAS ALTERNATIVAS

• DISPENSA (WAIVER) DE OBLIGACIONES (COVENANTS)

Consiste en solicitar a los acreedores la no aplicación de ciertas obligaciones de hacer y no hacer acordadas bajo los títulos. Entre dichas obligaciones se incluyen el cumplimiento de ciertos ratios financieros como liquidez o solvencia que las empresas deben mantener durante la vida de los empréstitos. Generalmente se requiere una mayoría especial (no unanimidad) de acreedores para aprobar esta dispensa. Este remedio parecería ser insuficiente dada la gravedad de la situación.

• RECOMPRA DE TITULOS

La empresa endeudada (o afiliadas a ella) recompra su deuda a precio de mercado (es decir con un descuento considerable). El financiamiento para esta operación provendría de la misma empresa, de sus accionistas, afiliadas o de nuevos acreedores (bancos o inversores dispuestos a correr riesgos).

• DISPOSICION DE ACTIVOS

Se venden bienes de cierto valor con el objeto de cancelar deuda. Lógicamente, esta alternativa está restringida, probablemente más que ninguna otra, por la actual parálisis de la economía.

• CAPITALIZACION DE DEUDA

La empresa les ofrecería a los acreedores un canje de los eurobonos por títulos de capital, es decir acciones o ADR (certificados representativos de las acciones que generalmente cotizan en la Bolsa de Valores de Nueva York, en el NASDAQ -mercado extrabursátil- o se distribuyen privadamente entre los inversores). Es posible que los títulos de capital a emitirse deban registrarse ante la Comisión de Valores de los Estados Unidos (SEC) y de la Argentina (CNV); en este último caso si parte de los eurobonos se distribuyó públicamente en el país como obligaciones negociables. El deudor podría utilizar ciertas estrategias legales (que describiremos brevemente más abajo) para promover una mayor aceptación de los acreedores. Esta alternativa, al igual que la siguiente, abre interrogantes en relación con el control de la empresa ya que los nuevos accionistas podrían pretender un importante manejo del mismo.

• EMISION DE ACCIONES A FAVOR DE UN INVERSOR ESTRATEGICO

En alguna medida, las crisis brindan oportunidades de inversión (desde ya que deben darse otras condiciones, como un programa económico «sustentable» y respeto a las instituciones). De acuerdo con esta alternativa, las empresas argentinas emitirían nuevas acciones a favor de dicho inversor destinándose el precio de adquisición a la cancelación de deuda. Asimismo, podría también ofrecerse una capitalización de los créditos a los acreedores actuales.

• ADQUISICION POR UN COMPRADOR

El adquirente se quedaría con la empresa asumiendo la deuda con los acreedores.

• OFERTA DE CANJE DE DEUDA

Esta es la alternativa más utilizada en otras experiencias internacionales y podría ser considerada como la más factible para las empresas argentinas. Estas emitirían nuevos títulos internacionales a cambio de los títulos originales. Las condiciones financieras de los nuevos títulos serían negociadas entre el deudor y los acreedores y reflejarían mejores términos financieros que los originales. El objeto es contribuir al mejoramiento del perfil financiero de las empresas deudoras y a una capacidad realista y sustentable de repago de la deuda. Generalmente se establece en las condiciones que la oferta sólo será implementada si se obtiene un porcentaje mínimo de aceptación (80%, por ejemplo) de parte de los acreedores, quienes tienen la opción (no la obligación) de aceptar los nuevos títulos. Al igual que en el caso de canje de deuda por acciones, es posible que sea necesario obtener la aprobación de los organismos regulatorios competentes (SEC, CNV). Del mismo modo, las empresas endeudadas dispondrían de ciertas estrategias legales para incentivar el canje por parte de los acreedores y enfrentar a los inversores activistas (fondos buitres según el Fondo Monetario Internacional), que también actúan especulando con deuda privada en los mercados internacionales.

• PRESENTACION EN CONCURSO PREVENTIVO

Finalmente, a las empresas argentinas les quedaría la opción judicial de reestructuración de sus pasivos recurriendo a los tribunales locales. En este caso, los acreedores internacionales deberán presentarse a verificar sus créditos ante dicho foro en el marco de la aplicación de las leyes argentinas.

Estrategia contra "fondos buitres"

A los fines de enfrentar la posible oposición al canje de deuda de ciertos inversores (por ejemplo, los inversores activos o «fondos buitres» según la definición del Fondo Monetario Internacional), las empresas argentinas podrían considerar algunas estrategias legales utilizadas en otros mercados (Estados Unidos, México, Ecuador). Entre ellas, aparecen determinadas cláusulas de consentimiento de salida («exit consents») y tienen por objeto desincentivar el no canje mediante la modificación de los títulos originales a ser canjeados. Las cláusulas de consentimiento consisten en una modificación de los términos de los títulos originales, que no se refieran directamente al pago de los mismos, al momento en que los acreedores canjean sus títulos por los títulos nuevos. Al quitarles atracción a los títulos objeto de la oferta de canje, los inversores de los mismos tendrían mayores incentivos para participar del mismo aunque no lo quisieran.

• PARA TENER EN CUENTA EN LA NEGOCIACION

Primero, el cuerpo de management del deudor debería ser proactivo en el proceso de reestructuración, conservar todos los recursos financieros en efectivo que pueda bajo las circunstancias, identificar a los bonistas, coordinar las negociaciones con los demás acreedores financieros (fundamentalmente bancos bajo préstamos comerciales) y promover la conformación de un comité de acreedores para la negociación. Segundo, las negociaciones deberían ser basadas en posiciones razonables de las partes. En particular, la empresa sólo debería aceptar una reestructuración que sea «sostenible» en el mediano y largo plazo. Asimismo, el management debe estar preparado para facilitar el proceso de «due-dilligence» (análisis de aspectos financieros, societarios, legales, impositivos, administrativos, etc...) sobre el deudor que los acreedores llevarán a cabo. Finalmente, la empresa deberá tener en cuenta varios aspectos legales (regulaciones aplicables, evaluación de la alternativa del concurso preventivo, análisis de las estrategias antes descriptas, etc...), impositivos (con el objeto de implementar la alternativa más eficiente desde este punto de vista) y de costos involucrados en el proceso de reestructuración.