Europa desconfía de Bernanke y sube tasa

La inflación minorista de octubre acusó un aumento anual de 1,6% en la zona del euro. Una décima menos que en setiembre y por segunda vez un registro cómodamente instalado por debajo del límite de tolerancia de 2% que persigue el Banco Central Europeo (BCE). Desde comienzos de 2004 que la agencia Eurostat no informaba una lectura de semejante tenor. Es verdad que en junio todavía la inflación flameaba amenazadora en una colina de 2,5%. Pero el ulterior repliegue de los precios de la energía desarmó todo rastro de agresión.

Si el BCE compartiera el prisma para mirar la inflación que utiliza la Reserva Federal en EE.UU. -la medición núcleo («core») que excluye ex profeso los avatares de los precios de la energía y los alimentos-la conclusión obvia sería que la eurozona, a diferencia de EE.UU., no llegó nunca a experimentar un problema de inflación.

Ocurre que el índice núcleo minorista está clavado en un registro de 1,5% anual (más/ menos una décima) desde principios de 2005. Y no es que siempre su comportamiento haya sido tan benigno: en 2002 había arrojado una inquietante lectura de 2,5% para moderarse luego a 2% un año más tarde y a 2,1% en 2004. En los dos últimos años, pues, en los que el discurso del BCE enfatizó los riesgos crecientes de un desborde, la inflación subyacente no hizo otra cosa que decrecer en medio punto.

Sin embargo, y como es bien sabido, el Banco Central Europeo (y también el de Inglaterra) desconfía de los métodos de la Fed. No compra la idea de atar su accionar a un diagnóstico que deja de lado a los precios de la energía (y mucho menos cuando es la energía lo que más sube). Entiéndase bien, razones no le faltan: en una economía caracterizada por su acentuada rigidez los cambios de precios relativos, lejos de ser inocuos, tienden a resolverse con aumentos en el nivel general de precios. Una inflación abultada por la exclusiva responsabilidad de la energía puede propagarse luego hacia todos los rincones de la canasta del costo de vida gracias a la indexación de los contratos y, sobre todo, de la negociación salarial. Por eso, el objetivo del BCE es la inflación lisa y llana.

Ave transitoria

Y en ese terreno, la opinión del BCE -expresada con total claridad por su titular, Jean Claude Trichet - es que la moderada inflación de setiembre y octubre es un ave transitoria. La elevación de la alícuota del IVA del actual 16% a 19% en Alemania a partir de enero (otro fenómeno por única vez que sería despreciado en el análisis al otro lado del Atlántico) devolverá los registros a la zona de 2%. El BCE no descarta tampoco nuevas alzas en los costos de la energía. Y, si bien la economía se apaciguó en el tercer trimestre con respecto a la pujanza de la primera mitad del año, no participa de la idea de un enfriamiento que perdure. Una desaceleración del crecimiento de 2,6% este año a 2% en 2007 ya está incorporada en los cálculos. Aun un frenazo brusco en Estados Unidos no le quita el sueño (lo haría, si ocurriese en Gran Bretaña): la estimación oficial es que el avance de la eurozona se restringe 0,2% por cada 1% de mengua en la marcha de EE.UU.

No sorprenderá a nadie, entonces, que en su próxima reunión, el jueves 7 de diciembre, el Consejo Monetario detone un nuevo incremento en las tasas bajo su órbita. En consecuencia, la tasa refi -que estaba en 2% un año atrás cuando la política monetaria se aprestaba a inaugurar el presente ciclo alcista- trepará a 3,5%.

¿Será éste el último acto del BCE? En principio, difícilmente las tasas de largo plazo acompañen la suba; la curva de rendimientos -hoy planadebería invertirse con la misma nitidez que se observa en EE.UU. Un euro en pleno proceso de apreciación -en la actualidad no sólo contra el dólar sino generalizado añadirá otro signo ominoso para los prospectos de la actividad económica. Contrario sensu, el corsé antiinflación lucirá más apretado. ¿Bastará para quitar al BCE del ruedo? Conviene recordar que la entidad decide conforme a una estrategia conformada por dos pilares: uno, económico y otro, monetario. En este ciclo, el pilar monetario ha resultado clave para jalar el gatillo. Un escenario económico brumoso no constituirá novedad. Ha sido una constante desde que comenzó el ajuste de tasas. Fue, más bien, la continua expansión de la liquidez lo que inclinó - una y otra vez la balanza. Mientras ese fervor no se detenga y nada lo sugiere -en octubre el M3 creció a un ritmo de 8,5% y el crédito al sector privado, 11,2%- y la economía amague pero no concrete un chapuzón no habría que suponer que urge un replanteo.

Así las cosas, en marzo convendrá tener agendada la expectativa de un nuevo retoque al alza que lleve la tasa refi a 3,75%, quizás en momentos en los que la Fed se defina por un camino de vuelta y ensaye la primera reducción de la tasa de fed funds desde 2003.