No ocupaban renglón en la agenda. Ni la asfixia del mercado monetario. Ni la intervención de la Fed. El rebrote de un cuadro de iliquidez aguda obligó a poner paños fríos deprisa. Pero que se monte la fiebre cuando el banco central rebajó sus tasas a 3% denota una infección persistente. Una economía en recesión -o, al menos, que ya no produce empleos- poca resistencia ofrece para evitar que el mal avance. Y la merma de anticuerpos es caldo de cultivo para nuevos abscesos.
El contenido al que quiere acceder es exclusivo para suscriptores.
Diez días antes de su reunión regular, la Fed tuvo que tomar cartas en el revuelto mercado monetario. Una oleada de «margin calls» -exigencias de reposición de garantías- derribó como castillo de naipes a diversos jugadores en Londres y Nueva York e hizo trastabillar a muchos más. La liquidación apresurada de dichas garantías (y de otros activos disponibles, en el afán de reunir efectivo) derramó sobre las cotizaciones la presión de una sobreoferta en cascada. La novedad del episodio (aún en curso) fue su sesgo inesperado hacia instrumentos de deuda de muy buena calidad crediticia. Esto es, bonos de agencias patrocinadas por el gobierno como Fannie Mae y Ginnie Mae. O bonos hipotecarios avalados por las agencias. Y también títulos municipales de la mejor estirpe ¿La razón? Allí anida el mayor leverage (apalancamiento). Y con un sistema financiero atiborrado de riesgos, el celo por controlar y marcar a mercado las posiciones viró al extremo. Mayores aforos (márgenes de resguardo) impuestos por bancos y corredores se esgrimen como motivo de tensión en el otrora pacífico mercado de repo (pases). En transacciones «overnight» (24 horas) es «tómelo o déjelo». En las actuales condiciones, sin otras alternativas de financiamiento a mano, no existe el déjelo. O sí: equivale al incumplimiento liso y llano. La debacle de Carlyle Capital -con su cartera de más de 21 mil millones de dólares en bonos de agencia y un ratio de endeudamiento de 32 veces su patrimonio- lo prueba.
Cortar el fantasma de una reacción en cadena -el círculo vicioso de liquidación de carteras, menores precios y nuevas necesidades de reponer garantías- es el objetivo de la intervención de la Fed. Su compromiso, el viernes, fue hacer llegar, a los bolsones de iliquidez, una inyección rápida de 140 mil millones de dólares de riesgo incremental. Las herramientas a utilizar son dos. Las subastas de fondos a plazo (a través de la ventanilla de la TAF que, en los hechos, reemplaza al redescuento) se elevarán de 30 mil millones de dólares a 50 mil millones. La primera de las dos licitaciones mensuales se realizará hoy, con los límites ampliados.
Por otra parte, el mismo viernes, la institución comenzó una sucesión de operaciones de repo (pases) a plazo extendido (como la asistenciade la TAF, serán pactados a 28 días). La Fed prevé que estas transacciones crezcan hasta tomar un volumen de 100 mil millones de dólares. Como es costumbre con los pases, podrán participar en ellos todos los intermediarios primarios (bancos y corredores) pero el menú de activos susceptibles de ser aceptados como garantía es restringido. Obligaciones del Tesoro, de las agencias y bonos hipotecarios que cuenten con el respaldo de las agencias. Otra vez, pues, viene a cuento el affaire Carlyle Capital. Después de todo, ésta es la mercadería que hay que absorber a cuenta de su traspié.
Por último, para desalentar la venta a mansalva de activos que se consideren de buena calidad de crédito, la Fed se ocupó de estirar el horizonte previsto de su financiación excepcional. La autoridad mantendrá las subastas, como mínimo, por los próximos seis meses. A menos que las condiciones indiquen claramente que ya no resultan necesarias. ¿Cuán relevante es este suministro adicional de fondos en relación con la disponibilidad de recursos existente? El inventario de fondos provistos por la TAF pasará de los actuales 60 mil millones de dólares a 100 mil millones al finalizarmarzo. Aunque, bajo los criterios imperantes, la Fed compensará tal incremento y su efecto monetario será neutral. La modalidad de pases, en cambio, supondrá una adición neta de reservas bancarias. Considerando el crédito total del banco central al 5 de marzo -unos 866 mil millones de dólares- ello acarrearía una expansión potencial de 11,5%. Es muy importante aunque pueda no parecerlo. A decir verdad, la hoja de balance de la Fed trepó en sólo 15 mil millones de dólares desde que estallaron las convulsiones originales en agosto último. Una ventana que aporte 100 mil millones no es desdeñable. Duplicaría el nivel de pases vigente.
¿Alcanzará para apagar el fuego? Las medidas deberían conjurar el pico de fiebre. A esta altura, sin embargo, la crisis de iliquidez preocupa tanto por sí como por sus malas compañías. En esencia: su correlato con un problema de crédito intrínseco. La insolvencia en el mercado de la vivienda es la verdadera infección. Quien atesora una obligación hipotecaria cualquiera, no garantizada por Agencia, más allá de que blinde su financiamiento, está amenazado por la erosión creciente de los incumplimientos de pagos. La cartera irregular es la más alta desde 1985. Si la economía se desliza por la pendiente de una recesión -un sector privado que destruye empleos por tercer mes consecutivo y poda 101 mil puestos netos en febrero es evidencia suficiente para zanjar la discusión- los peligros, lejos de contenerse, se multiplican en diversos frentes.
Que la Fed aumente su apuesta y baje sus tasas el próximo 18 tampoco bastará para atajar el zafarrancho inmobiliario. Es esa brasa la que arde. Es allí específicamente donde, tarde o temprano, deberán dirigirse los esfuerzos de política.
Dejá tu comentario