El Banco Central de Argentina enfrenta un dilema por la compra de dólares bajo el nuevo esquema cambiario

A pesar de la última baja registrada del dólar el BCRA aún no ha podido comprar dólares para reforzar sus reservas y cumplir con las metas del FMI.

El dólar cayó casi un 6% frente al peso, pero aún se encuentra aproximadamente un 13% por encima del piso de la banda

Mariano Fuchila

El Banco Central de la República Argentina (BCRA) se encuentra en una encrucijada bajo el nuevo esquema cambiario, mientras busca fortalecer las reservas internacionales sin comprometer los compromisos asumidos con el Fondo Monetario Internacional (FMI) ni desestabilizar el proceso de desinflación doméstico. El marco, detallado en un reciente comunicado del BCRA y respaldado por un acuerdo con el FMI, permite al banco comprar dólares dentro de una banda de flotación cambiaria. Sin embargo, la decisión del Gobierno de intervenir únicamente en el piso de dicha banda ha generado preocupaciones sobre la acumulación de reservas, las presiones inflacionarias y la sostenibilidad de la estrategia económica actual.

Un nuevo esquema cambiario

La banda de flotación cambiaria establece un rango para el valor del peso frente al dólar, inicialmente fijado entre $1,000 y $1,400. Este rango es dinámico: el límite superior aumenta un 1% mensual, mientras que el inferior disminuye en el mismo porcentaje. Esta estructura implica que el precio al que el BCRA puede comprar dólares en el piso de la banda se reduce diariamente, requiriendo un peso progresivamente más fuerte para activar la intervención.

Este miércoles, el dólar cayó casi un 6% frente al peso, pero aún se encuentra aproximadamente un 13% por encima del piso de la banda, lo que impide al BCRA comprar dólares bajo su política declarada. Esta reticencia coloca al Gobierno en una posición delicada. El acuerdo con el FMI exige un aumento de $4,000 millones en las reservas netas para julio y otros $8,000 millones para fin de año, metas que podrían peligrar si el dólar no alcanza el piso de la banda. Incumplir estos objetivos arriesga violar el acuerdo con el FMI, mientras que intervenir prematuramente contradiría los anuncios públicos, potencialmente minando la credibilidad del Gobierno.

El incentivo de la desinflación

La estrategia del Gobierno de comprar dólares en el piso de la banda busca reforzar el proceso de desinflación, una prioridad acentuada desde que las presiones inflacionarias frenaron su descenso en febrero. Un peso más fuerte, incentivado por compras del BCRA a precios más bajos, podría estabilizar los precios internos al reducir el costo de los bienes importados y moderar las expectativas de devaluación. Sin embargo, esta táctica asume que el dólar descenderá naturalmente hacia el límite inferior de la banda, un escenario que las dinámicas recientes del mercado no han respaldado.

La flexibilización de algunas restricciones cambiarias, que permite a las personas físicas comprar dólares, generó inicialmente temores de una mayor demanda que podría empujar el dólar hacia el límite superior de $1,400, un aumento del 30% desde los niveles actuales. Tal disparada tendría un impacto significativo en la economía, elevando los precios de bienes y servicios y reavivando la inflación. La postura cautelosa del gobierno refleja esta preocupación, priorizando la estabilidad cambiaria sobre una acumulación agresiva de reservas.

El riesgo inflacionario de las compras de dólares

Un desafío central radica en la mecánica de las compras de dólares. Cuando el BCRA adquiere dólares, inyecta pesos en la economía, un proceso que podría alimentar la inflación. El Gobierno sostiene que estas emisiones de pesos reflejan una demanda genuina de moneda local, especialmente porque los exportadores están obligados a liquidar sus ingresos en dólares en el mercado doméstico. Sin embargo, esta afirmación es controvertida. La liquidación obligatoria de divisas implica que los pesos recibidos por los exportadores no necesariamente reflejan una demanda orgánica, y una parte de estos fondos podría convertirse en liquidez excedente, presionando al alza los precios.

Comprar dólares en el piso de la banda minimizaría la cantidad de pesos emitidos, reduciendo el potencial daño inflacionario. No obstante, esta estrategia depende de que las condiciones del mercado se alineen con las expectativas del Gobierno, una apuesta arriesgada dado que al rango actual del dólar la economía se encuentra cara medida en moneda extranjera, lo que eventualmente de lograrse provocaría otros problemas potenciales como caída de actividad y nivel de empleo.

Alternativas para acumular reservas

Para recomponer reservas sin recurrir a la emisión de pesos, el BCRA podría vender parte de su cartera de bonos, absorbiendo pesos del mercado y utilizando los fondos para comprar dólares. Este enfoque neutralizaría el impacto inflacionario de las compras de divisas, pero está limitado por los activos líquidos del banco y la disposición del mercado a absorber deuda argentina.

Por su parte, el Tesoro podría adquirir dólares con superávits fiscales o emitiendo nueva deuda, utilizando estos fondos para cancelar letras intransferibles con el BCRA. Sin embargo, las recientes licitaciones de bonos no han logrado renovar los vencimientos, y las necesidades de dólares del Tesoro superan ampliamente su superávit fiscal o su capacidad de endeudamiento.

El argumento por un mercado libre

El origen del dilema argentino reside en su mercado cambiario parcialmente restringido. Aunque las personas físicas enfrentan menos barreras para comprar dólares, las empresas siguen sujetas a controles estrictos, y los exportadores están obligados a liquidar sus divisas. Este sistema híbrido distorsiona la dinámica de la demanda de pesos, dificultando que el BCRA determine si las emisiones de pesos responden a necesidades genuinas del mercado o a mandatos regulatorios.

Un mercado cambiario completamente liberalizado, donde todos los agentes económicos puedan participar libremente y los exportadores no estén obligados a vender sus dólares, podría resolver este problema. En tal escenario, un exceso de oferta de dólares indicaría una demanda auténtica de pesos, permitiendo al BCRA comprar divisas sin temor a inyectar liquidez inflacionaria. Sin embargo, mientras estas reformas no se implementen, las emisiones de pesos asociadas a las compras de dólares seguirán representando un riesgo de inestabilidad de precios, ya que no se puede distinguir cuánto de la demanda de pesos es genuina y cuánto es impuesto por regulaciones.

Un equilibrio delicado

El equipo económico de Argentina enfrenta prioridades contrapuestas: cumplir con las metas de reservas del FMI, sostener la desinflación y gestionar las consecuencias inflacionarias de las intervenciones cambiarias. El compromiso del BCRA de comprar dólares solo en el piso de la banda refleja un enfoque cauteloso hacia la gestión del tipo de cambio, pero limita su flexibilidad para abordar la escasez de reservas. Las estrategias alternativas, como la venta de bonos o las compras de dólares lideradas por el Tesoro, enfrentan restricciones prácticas, mientras que un mercado completamente libre sigue siendo una perspectiva lejana en medio de las realidades políticas y económicas.

Si el precio del dólar no llega al piso de la banda en los próximos 30 días, cuando se concentra la mayor oferta estacional de dólares por las liquidaciones del campo, difícilmente el BCRA pueda sostener la decisión de comprar solamente en la banda inferior de la flotación.

A medida que el valor del peso fluctúa dentro de la banda de flotación, la capacidad del Gobierno para navegar este dilema definirá la trayectoria económica de Argentina. Por ahora, los responsables de las políticas apuestan por un dólar más débil que se alinee con su umbral de intervención, una apuesta con altas implicaciones para la estabilidad doméstica.