¿Son los contratos de seguro de incumplimiento crediticio -o CDS (credit default swaps)- la próxima bomba a estallar en los mercados de derivados? Así se teme. Pero nadie puede confirmarlo. No a ciencia cierta. Es que se conoce la altura de vértigo que tomó el andamiaje pero no la profundidad de sus cimientos. Los contratos -que protegen a su comprador ante un evento de default- cubren un vasto espectro: hipotecas, deuda municipal, corporativa o soberana como la de la República Argentina. Su empleo en las finanzas estructuradas, permitió crear instrumentos de (supuesta) altísima calidad de inversión (en especial, los CDO) usando como materia prima préstamos de la más baja ralea. Hasta el más distraído ya lo sabe: la tormenta subprime no hubiera pasado nunca de un molesto chaparrón sin su versátil contribución.
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En la medida que la intemperancia de la crisis no cede, la sucesión de incumplimientos acumula episodios de mayor envergadura. Y la exposición a los CDS no es un asunto de escasa monta. Conforme a las estadísticas del Banco Internacional de Ajustes de Basilea, el valor nocional de los contratos trepó de 13,9 billones de dólares en diciembre 2005 a 57,9 billones apenas dos años después. El riesgo que representan los CDS, sin embargo, guarda más relación con su valor bruto: 2 billones de dólares a fines de 2007. Nivel más que suficiente para sembrar la zozobra en la cadena mayorista de pagos si uno de sus eslabones no resistiera la corrosión pertinaz del crédito. Bancos comercialesy de inversión, compañías de seguros generales como AIG o especializadas (monolíneas como Ambac y MBIA) y hedge funds son los vendedores usuales de protección y como tales los más expuestos a la línea de fuego. No fue casual que Ben Bernanke desde la Fed y Henry Paulson desde el Tesoro tuvieran que rescatar a AIG dos días después del derrumbe de Lehman. El libro de CDS resultó su talón de Aquiles.
Como sobre llovido, mojado, los CDS son productos típicos del sistema financiero en las sombras. Acampan fuera de la órbita de la regulación y supervisión más rigurosa, se tallan a medida, operan « sobre el mostrador» y se compensan entre contrapartes cuya identidad final puede desconocerse hasta el momento en que se produzca un siniestro y haya que demandar un pago efectivo. Su crecimiento ha sido vertiginoso pero, vaya detalle para un producto que se vende como pan caliente, hasta el presente, nunca hubo que abonar una póliza de magnitud. En las actuales circunstancias, ¿puede imaginarse un cóctel más inoportuno?
La caída de Lehman Brothers es la bancarrota más grande de la historia. El oleaje de la crisis, por su exclusiva contribución, se dobló en altura desde mediados de setiembre. Así, la parálisis del crédito que le sucedió lleva estampada su firma como dedicatoria. Los pagarés impagos de Lehman gatillaron la corrida sobre los fondos comunes del mercado monetario (y, este drenaje, a su vez, la corrida de cancelaciones en el mercado de deuda empresaria de corto plazo) y motivaron toda la parafernalia posterior de inyecciones de capital estatal, extensión de garantías públicas y provisión de liquidez indiscriminada a la banca de todo el mundo. Vale decir: no fue un incidente menor.
En un mundo con CDS, el costo de la bancarrota puede transferirse del tenedor de un bono de Lehman (protegido) al vendedor de los CDS. Se estima que el total de los contratos vigentes al momento del default cubría deudas por 400 mil millones de valor par (dos veces y media el volumen de los bonos de Lehman en circulación). Ningún evento más atrayente, pues, por lo menos para el observador imparcial, que la asistencia a la compensación final de los CDS involucrados en la debacle crediticia del siglo. Por supuesto, a prudente distancia.
¿Son los contratos de segurode incumplimiento crediticio -o CDS- la próxima bomba a estallar en los mercados de derivados? Tal vez. Lo cierto es que no hubo Oktoberfest. Los simples pagarés de Lehman montaron el tsunami. No la liquidación de sus CDS. Contra todos los pronósticos. Y para decepción de los amantes de los fuegos de artificio. La deuda de Lehman se canjeó a un precio irrisorio: 8,625 centavos por cada dólar de valor nominal. Lo que no significa que el recupero para un tenedor que deba esperar la liquidación judicial no se traduzca, al final del proceso, en un monto superior. Pero quien compró protección vía CDS, pudo ejecutarla y resarcirse por completo. Entregó su bono a dicho valor y exigió el pago de la diferencia hasta completar los 100 dólares de paridad. Los temores acentuados del mercado se vinculaban, precisamente, con la magnitud de los pagos a realizar en condiciones de liquidez críticas. La novedad más favorable fue detectar que el grueso de las posiciones se habían neteado en el camino. El saldo último a conciliar fue apenas una cifra inferior a 2% del valor nocional registrado: 5.200 millones de dólares que fueron girados sin contratiempo conocido. La amenaza de los CDS subsiste y lo hará mientras la crisis no amaine. Pero, en este primer examen, el más exigente a la vista (ayer se comenzó a compensar Washington Mutual y luego vendrá el turno de los tres bancos de Islandia), se digirió sin turbulencias.
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