Bernanke sólo hablando puede controlar crisis

La urgencia de la crisis financiera -y el estrépito con que se derrumbaron los indicadores económicos en enero- obligó a la Fed a pisar el acelerador de la baja de tasas de interés a una velocidad superior a la del mejor Greenspan. Mientras se abrían los grifos de la liquidez, a decir verdad, más selectiva que indiscriminada, la inflación abandonó la agenda y su tratamiento fue remitido a lista de espera. Se sabe, los desvelos de la Fed rindieron sus frutos.

La frase que hoy más se escucha es «lo peor de la crisis ya pasó». Acertada o no, desde que se evitó el naufragio de Bear Stearns, las suscripciones de nuevos aportes le ganan la carrera a la erosión de las hipotecas y el capital de los bancos se las arregla, fuera de toda discusión, para aumentar semana tras semana. La economía, a su modo, también soportó el chubasco mejor que lo esperado. Y el paquete de estímulo fiscal le acerca un oportuno salvavidas, por lo menos hasta que comience el último trimestre del año. Tantos afanes prodigados a las finanzas y a sostener el nivel de actividad contrastan con el «laissez faire» dispensado a la inflación.

Así, la artillería de la baja de tasas de interés prestó servicios decisivos en el frente de combate, pero al costo de desmantelar la retaguardia. Como la ofensiva rápida progresó y amainaron las convulsiones de la crisis, son esas posiciones en la zaga las que la Fed necesita apuntalar. Un primer paso de transición fue la módica reducción de las tasas -un cuarto de punto- en la última reunión. Cuando las autoridades se encuentren de nuevo en junio, las tasas deberían permanecer invariables.

Pero ¿alcanzará? ¿O hará falta izarlas para recuperar el tiempo perdido por la política monetaria y ganado, sin demora, por la suba de las materias primas? Si el barril de crudo cuando la crisis despuntó en agosto transaba a hoy lejanos 70 dólares, ¿es posible una pacífica convivencia entre el aumento de 80% de sus cotizaciones y la estabilidad de precios? ¿Puede verse forzada la Fed a embestir contra el encarecimiento de las materias primas? En última instancia, ¿deberá revertir de prisa los últimos recortes de tasas?

Nadie puede negar que la consecuencia más poderosa que desató la «blitzkrieig» de la Fed -esa avalancha conjunta de baja de tasas e inyección de pases y redescuentos- fue el salto abrupto en el precio de las materias primas. Sin embargo, ¿qué tan inflacionaria resultó la política monetaria? Por empezar, la tendencia vigorosa de los precios de las materias primas, que comienza con la recuperación posterior a la recesión mundial de 2001, es, antes que nada, un cambio profundo de precios relativos. Si se quiere, además, un incremento no desdeñable en las presiones inflacionarias. Y recién en tercer lugar, un avance, aunque acotado, en las tasas efectivas de inflación.

De hecho, mucho mayor fuera de EE.UU. (en los países que integran la hoy difusa área del dólar) que dentro de las propias fronteras. En efecto, la política monetaria de los EE.UU. se relajó como respuesta a las vicisitudes domésticas de su economía. Tal giro no resultaba para nada aconsejable en otras naciones bañadas por el auge de la energía o los alimentos.

Quien examine las cifras de inflación en los EE.UU. encontrará valiosa información para comprender las futuras decisiones de la Fed. Los precios minoristas treparon 3,9% en los últimos 12 meses a abril. Un año atrás, su ritmo de ascenso era 2,6%. No hay dudas: la inflación apuró el paso.

Desaceleración

Sin embargo, en los últimos tres meses, cuando la recesión le mordió los talones al nivel de actividad, se desaceleró sobremanera. Las estadísticas acusan una tasa (equivalente anual) de sólo 2,3%. A pesar de que precisamente en dicho intervalo la Fed gatilló el grueso de la ayuda monetaria. Gracias al cambio de ritmo, el «pico» inflacionario de noviembre -4,3%- se moderó en 4 décimas al concluir abril. Ese 3,9% -que atesora también las consecuencias del dólar hundiéndose a pique- no es muy distinto del registro contemporáneo en la zona del euro -3,3%-, a pesar de la tozudez del Banco Central Europeo en mantener su postura a rajatabla.

La presión que ejercen las materias primas en los mercados mayoristas se suaviza cuando se observa su impacto en el mostrador de venta al consumidor. Pero aun así, el cambio de precios relativos es notable. Los renglones que más suben, de lejos, son la energía (15,9%) y los alimentos (5,1%). La medición que los excluye -la controvertida inflación núcleo- anota un avance de 2,3% en los 12 meses a fines de abril. A diferencia del índice general, no se aprecia una aceleración. Pero sí se detecta un sosiego en el último trimestre: los precios ex energía y alimentos aumentaron apenas 1,2% (anualizado).

La discusión sobre la conveniencia de usar como guía la inflación núcleo tiene destinos de grandeza: dista mucho de zanjarse y ya alcanza proporciones épicas. La suba persistente de los precios de la energía y los alimentos corroe la confianza depositada en una medición que se basa en dejarlos puntillosamente de lado. Se afirma que la Fed erró al privilegiar la inflación núcleo y que pagará el costo cuando advierta que los precios de los demás bienes y servicios confluyen por la misma senda alcista. Ocurre que el examen todavía no entrega un reprobado. No sólo porque la inflación núcleo no se inmuta. La mediana de la inflación minorista -que excluye los valores extremos, aunque no presuma por adelantado qué bienes y servicios jugarán ese rol- confirma una mejoría. Arroja una variación de 3,1% en los doce meses a fines de abril. Una décima menos que en abril 2007. Si se la mide desde comienzos de año, el guarismo baja a 2,9%. Y en el último trimestre, cede -como cualquier indicador alternativo que uno quiera utilizar- a 2,5%.

O sea, que el impacto sobre la inflación minorista de la baja agresiva de las tasas de interés, de los redescuentos a destajo, del dólar cayendo en picada y del salto vertical de las materias primas luce contenido en los EE.UU. Sobre su espalda pesaron mucho más las fuertes presiones recesivas. Si, además, la inflación es, en esencia, un problema monetario, ayudará saber que el aumento de la cantidad de dinero (M1) es apenas 0,2% (el último registro interanual que superó 2% data del primer semestre de 2005). La creación de medios de pago -cuando se toma nota de que la parte del león de la asistencia de la Fed se esteriliza- permanece escuálida. Es verdad que la economía cabalgaba sobre el lomo del crédito vibrante, pero precisamente, ése es el potro que se mancó.

Todo sugiere, entonces, que la Fed tiene margen de tiempo para anclar las tasas en 2% y, si quiere, limitarse a endurecer su discurso. Como, en días recientes, ya lo hicieron varios de sus personeros: Hoenig, Fisher y Lockhart. Mientras la recesión aceche y deprima la demanda interna, aunque el petróleo corcovee, no la correrá el apuro por desandar sus pasos montando un nuevo ciclo de alza de tasas de interés.