Blanqueo y moratoria tienen buenas intenciones, pero llegaron tarde

En la tradicional entrega de El Economista del Mes, en esta oportunidad el análisis de la coyuntura y las perspectivas de la economía local corresponden a Rogelio Frigerio (n), director de Economía y Regiones, quien recomienda mejorarla calidad del gasto público para enfrentar el dilema del gobierno de mejorar las expectativas.

Rogelio Frigerio (n)

1 ¿Cuándo percibió el mercado que el modelo productivo del gobierno no era sustentable?

Entre 2003 y 2005, mientras subsistió una elevada capacidad ociosa en el mercado de bienes y servicios y alto desempleo en el mercado laboral, las políticas fiscales y monetarias de estimulación al consumo generaron un crecimiento económico promedio de 9% anual con baja inflación, por lo que el tipo de cambio real no se apreció y la salud del modelo económico tampoco se deterioró. En la actualidad, sin embargo, la realidad es muy distinta. Producto de niveles de inversión insuficientes, la capacidad ociosa empezó a declinar a partir de 2005. Las políticas expansivas de estimulación a la demanda comenzaron entonces a provocar un crecimiento de los niveles de inflación, lo que terminó apreciando el tipo de cambio real y erosionando el principal pilar del modelo económico.

Queda cada vez más claro que desde ese momento se deberían haber introducido modificaciones sustanciales a la política económica. En un contexto de exceso de oferta de dólares y pleno empleo, se tendría que haber abandonado la política fiscal expansiva de estimulación de la demanda agregada y debería haberse aplicado una política fiscal contracíclica, de acumulación de superávit primario, de manera de generar el ahorro público suficiente como para mantener genuinamente el tipo de cambio nominal sin generar inflación.

Desde fines de 2007, el estimador mensual de la actividad económica (EMAE), por ejemplo, tenía ya una tendencia declinante y la tasa de expansión de la industria había bajado de 7% a 4% anual. En este marco, el mercado ya comenzaba a percibir que el modelo económico, «así como estaba», no era sustentable y que se debían introducir importantes cambios, principalmente orientados a modificar la política fiscal y a contener la inflación. Al punto que, prácticamente un año antes del estallido de la crisis global, la Argentina comenzaba a diferenciarse negativamente de los países de la región, lo que se reflejaba en un aumento relativo de nuestro riesgo respecto de nuestros vecinos.

2 ¿Existen las condiciones macroeconómicas para una devaluación exitosa?

Desde el inicio de la crisis, nuestro país ha perdido competitividad y protección con respecto a sus principales socios comerciales, ya que su moneda se ha depreciado mucho menos contra el dólar que las de Brasil, Chile, Uruguay y Europa en general. En lo que va de la segunda mitad de este año, el peso argentino se ha apreciado nominalmente 22% y 10% contra el real y el euro, respectivamente. En definitiva, a partir de la crisis internacional, el escenario mundial pasó de ser el mejor aliado a jugar en contra de nuestra economía, complicando aún más un escenario doméstico que ya venía deteriorándose por las propias inconsistencias y errores de política económica en los últimos años. Sin embargo, el efecto más importante y negativo del shock externo es que, juntamente con las inconsistencias de política doméstica, ha potenciado fuertemente la fuga de capitales, que es el principal problema de la economía argentina en la actualidad. La salida de capitales ejerce presión sobre el mercado cambiario, en un momento en el que las circunstancias macroeconómicas imperantes probablemente no contribuirían a que una devaluación del tipo de cambio nominal genere condiciones positivas para el crecimiento económico.

La fuga de capitales surge a partir de la formación de expectativas de depreciación del tipo de cambio y genera desequilibrios en el mercado monetario y cambiario. Asimismo, implica pérdida neta de ahorros, afectando negativamente el consumo, la inversión y el nivel de actividad económica global.

También significa salida neta de dólares, menor demanda de pesos y presión sobre el mercado cambiario. En los primeros diez meses del año, la salida de dólares ascendió a casi u$s 19.000 millones, lo que quintuplica el éxodo de dólares que tuvo lugar durante todo 2007, haciéndolo insostenible.

En este marco, si no se introducen cambios en la política económica vigente, que logren disminuir los actuales niveles de incertidumbre y generen grandes dosis de confianza, el ajuste de la economía hacia un nuevo equilibrio sin fuga de capitales implicaría un aumento del tipo de cambio, menor nivel de actividad y una probable aceleración inflacionaria.

El punto crucial es que los efectos de una devaluación no son homogéneos, sino que dependen básicamente de su magnitud, de las condiciones de la demanda de dinero, de las políticas monetarias y fiscales y, por último, de la coyuntura del mercado de bienes y del mercado laboral. Una depreciación del tipo de cambio nominal exitosa exige una baja traslación a precios y esto ocurrirá cuanto mayor sea la capacidad ociosa en el mercadode bienes y más alta la tasa de desempleo, más lugar haya para que la demanda de dinero crezca y más anticíclica sea la política fiscal. Estas condiciones macroeconómicas necesarias para una devaluación exitosa estaban en 2003, pero no las vemos hoy en día.

3 ¿La estrategia cambiaria y monetaria del BCRA sólo sirve para el corto plazo?

Dadas las condiciones macroeconómicas actuales, hay altas posibilidades de que una fuerte depreciación del tipo de cambio genere más inflación que crecimiento; por ende, es muy importante que el BCRA intervenga y administre las presiones sobre el tipo de cambio. La autoridad monetaria está interviniendo activamente, administrando las presiones cambiarias con mucho cuidado, pero resignando en el camino una cantidad importante de las reservas acumuladas. Esta política monetaria es la adecuada en el corto plazo, pero hay que tener en cuenta que supone elevados costos. Además de la pérdida de reservas, se reduce la cantidad de dinero circulante, se elevan las tasas de interés y, por ende, se enfría aún más el nivel de actividad.

En el muy corto plazo, estas medidas pueden funcionar, como de hecho está ocurriendo en los últimos días: el mercado se ha calmado un poco, los depósitos parecieran recuperarse y las tasas de interés también han cedido algo de terreno. Sin embargo, la intervención del Central se justifica únicamente si se terminan produciendo modificaciones en la política económica que frenen el drenaje de depósitos; de lo contrario, la pérdida de reservas que asume hoy en día la autoridad monetaria sería estéril. En un escenario de «salto» del tipo de cambio, las probabilidades de un entorno macroeconómico más favorable se acrecientan considerablemente si el BCRA mantuviera un nivel de reservas importante.

4 ¿El dilema que enfrenta el gobierno es mejorar las expectativas y controlar el gasto público?

En los últimos días, el gobierno ha hecho un cambio de diagnóstico, lo cual es un hecho extremadamente positivo. El Ejecutivo ha reconocido finalmente que el shock internacional afectará a nuestra economía y, en consecuencia, ha lanzado un paquete de medidas tendientes a amortiguar los efectos negativos de la crisis. Dentro de las medidas anunciadas se destacan, como muy positivas, las dirigidas al mercado laboral, ya que fomentarían la creación de empleo formal. La baja de la presión tributaria para el trabajo es una medida positiva para incentivar la generación de empleo. Esta medida es mucho más eficiente que la implementación de una triple indemnización que, por el contrario, constituye un obstáculo para la creación de nuevos puestos de trabajo: el empresario no emplea nuevos trabajadores, ya que el costo del potencial despido, ante resultados de sus negocios negativos y no esperados, se triplica.

Por su parte, las medidas orientadas a repatriar capitales buscan «cortar» la fuga de capitales que sufre nuestra economía, a sabiendas de que, históricamente, siempre que en la Argentina hubo salida de capitales, se terminó en una crisis cambiaria y de nivel de actividad. Cuidando las formas para que no se transforme en un «blanqueo» de delitos, el programa tiene buena intención, pero no buen timming. Este, como el proyecto de moratoria impositiva, es un instrumento para ser aplicado a la salida y no a la entrada de un proceso recesivo.

El gobierno se enfrenta con un importante dilema.

Necesita revertir el clima de incertidumbre y las expectativas negativas y, para lograrlo, debe fortalecer el frente fiscal, aumentando el ahorro y acumulando superávit primario. En este sentido, el gasto público debería volver a crecer a tasas significativamente menores que la de los ingresos fiscales. Sin embargo, el manual de políticamacroeconómica recomienda hacer política fiscal expansiva en tiempos de crisis. Es decir, según la teoría económica, ahora sería el momento de hacer una política fiscal contracíclica, lo opuesto a lo que se necesitaría para «dar vueltas» las expectativas negativas de hoy en día.

Lamentablemente, como ocurrió tantas otras veces en nuestra historia, la Argentina aplicó políticas pro cíclicas en los períodos de bonanza, aumentando el gasto público más allá de lo aconsejable y no generando, en consecuencia, los suficientes ahorros de manera de estar mejor preparados para afrontar el momento de «vacas flacas».

En este marco, la alternativa pasaría por aplicar una política de mejora de la calidad del gasto público. Por un lado, deben acumular superávit para revertir las expectativas negativas y, por el otro, tienen que gastar mejor para el gasto se canalice más eficientemente hacia la estimulación del nivel de actividad económica. Así, se debería reemplazar el gasto en subsidios a la energía por obras de infraestructura tendientes a complementar y no a sustituir la inversión privada. Este accionar permitiría una complementación entre el multiplicador del gasto y el acelerador de la inversión, que contribuiría a amortiguar la caída de la tasa de crecimiento del producto. La creación del Ministerio de la Producción Nacional podría llegar a ser funcional a este objetivo. Se verá.