Con el dólar oficial todavía contenido y las tasas en pesos en niveles elevados, el carry trade conserva margen para generar rendimiento en los próximos meses. Sin embargo, la combinación de una baja gradual de las tasas y una suba esperada del tipo de cambio achica la ventaja de la estrategia.
El carry trade todavía conserva margen con un dólar contenido, aunque la ventaja se achica y la cobertura gana peso entre los inversores.
El mercado atraviesa agosto con un dólar oficial todavía contenido y tasas en pesos que se mantienen elevadas, aunque los analistas empiezan a proyectar una combinación diferente para los próximos meses. El escenario no contempla un salto abrupto del tipo de cambio, pero sí una suba gradual del dólar junto con una moderación de las tasas, a lo que se suman un tipo de cambio real relativamente bajo y el inicio de un nuevo período electoral.
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Para el carry trade, ese cambio implica un diferencial cada vez más estrecho entre el rendimiento en pesos y la depreciación esperada. La estrategia todavía puede generar retorno si continúa la estabilidad cambiaria, pero el margen para absorber un movimiento del dólar se reduce y la relación entre riesgo y retorno pierde atractivo, especialmente para los perfiles menos agresivos.
La cuestión en el contexto actual pasa entonces por comprender cuánto margen real le queda al carry de acá a diciembre y dónde empieza a dejar de ser rentable el posicionamiento en pesos.
Para entenderlo, es imprescindible analizar qué factores pueden sostener al dólar cerca de los niveles actuales, qué anticipan el consenso de expectativas y los precios de mercado, y qué instrumentos están eligiendo hoy los analistas para capturar rendimiento sin quedar descubiertos si cambia el escenario.
Como complemento, se ofrece una tabla comparativa que permite ver cómo rinden distintos instrumentos en pesos bajo diferentes escenarios para el dólar hacia fin de año.
El carry trade todavía encuentra respaldo en un dólar oficial contenido, aunque el margen para sostener la estrategia hasta fin de año se volvió más ajustado. En este escenario, la discusión ya no pasa solamente por cuánto rinden los instrumentos en pesos, sino por cuánto puede avanzar el tipo de cambio antes de absorber esa ventaja.
Justina Gedkian, analista de renta fija en Cohen Aliados Financieros, no espera un salto discreto del dólar y considera que el Gobierno todavía cuenta con herramientas para contener al mayorista en torno a los $1.500. Entre ellas, mencionó la venta de futuros y de títulos dollar linked en el mercado secundario, que, además de moderar las expectativas de devaluación, permiten retirar liquidez del sistema y reducir la presión sobre el tipo de cambio.
Sin embargo, esa capacidad para mantener contenido al dólar no garantiza por sí sola que el carry siga ofreciendo una relación atractiva entre riesgo y retorno hasta diciembre. Gedkian espera que hacia fin de año el tipo de cambio termine “apenas por encima de lo que rinden las tasas en pesos”, por lo que el diferencial disponible sería cada vez más reducido.
“El carry no compensa el riesgo que se asume, y preferimos estar cubiertos”, señaló.
Ese equilibrio también deberá atravesar un evento relevante en el corto plazo. A fin de agosto se producirá el fixing de la Lelink D31G6, de la cual permanecen u$s4.439 millones de valor nominal en circulación, casi el doble de los u$s2.247 millones que llegaron al fixing de julio, que ya había sido récord.
Por eso, Finanzas ofreció un canje por las nuevas D30S6 y D30O6 con el objetivo de reducir el monto que llegue al vencimiento y limitar una eventual presión sobre el mercado cambiario.
Más allá de ese episodio puntual, el margen del carry también estará condicionado por el escenario político de los próximos meses. En este sentido, Julián Colombo, director de Bitso para Sudamérica, señaló que durante los años electorales suele aumentar la búsqueda de cobertura en dólares frente a la incertidumbre y remarcó que, en Argentina, las expectativas vinculadas a los comicios tienden a trasladarse directamente a las decisiones de los inversores.
En ese contexto, Colombo observa que en los últimos meses comenzó a consolidarse una suba “todavía leve y gradual, pero sostenida” en las distintas cotizaciones del dólar, mientras las tasas en pesos empezaron a bajar.
Según explicó, la combinación entre ambos movimientos reduce progresivamente el diferencial que hacía más atractiva a la estrategia.
Tomás Sisto Bourel, research & investment analyst en Fortress Capital, tampoco encuentra actualmente una relación riesgo-retorno especialmente atractiva en estrategias de carry para perfiles conservadores y moderados.
Según explicó, el Tipo de Cambio Real Multilateral se ubica en niveles relativamente bajos en términos históricos, mientras que las tasas de las Lecaps de menor duración ya comprimieron considerablemente.
De esta manera, la rentabilidad del carry dependerá cada vez menos de la estabilidad cambiaria por sí sola y más de cuánto diferencial logren conservar las tasas frente al avance del dólar. Esa relación se vuelve más clara al comparar las proyecciones del REM con los precios que ya descuentan los instrumentos hacia fin de año.
El último REM (Relevamiento de Expectativas de Mercado) del BCRA proyecta una TAMAR de 22,5%, una inflación de 29% para 2026 y un dólar mayorista de $1.652 hacia diciembre.
En este sentido, los analistas consultados se mantienen relativamente cerca de esas referencias, aunque aparecen diferencias cuando se compara el relevamiento con los precios que ya incorporan los instrumentos financieros.
Sobre el rendimiento en pesos, Sisto Bourel considera razonable una TAMAR en torno a los niveles previstos por el relevamiento. En materia de inflación, incluso encuentra margen para que el año cierre algo por debajo del 29%, aunque advierte que esa trayectoria dependerá en buena medida del contexto internacional y, especialmente, de la evolución del precio del petróleo.
Una visión similar plantea Gedkian, que espera una moderación de las tasas a medida que avance el año. Actualmente, la TAMAR se ubica en 24,56% TNA, frente a un tramo corto de Lecaps que opera alrededor del 27%, mientras que la analista proyecta que ese nivel pueda descomprimirse hacia la zona del 22%.
Aun con esa baja nominal, considera que la tasa podría mantenerse positiva en términos reales, principalmente por una desaceleración de la inflación durante el último tramo de 2026.
El recorrido, de todos modos, estará condicionado por la cantidad de pesos que permanezca dentro del sistema. La próxima licitación del Tesoro concentra vencimientos por alrededor de $16,6 billones y una renovación incompleta podría liberar liquidez.
Gedkian señaló que el sendero dependerá tanto de esa decisión como del comportamiento cambiario, ya que “ante cualquier tensión cambiaria la tasa vuelve a ser la primera herramienta de contención”.
Precisamente, la evolución del dólar es la otra variable que termina de definir cuánto margen conserva la estrategia. Sisto Bourel considera que un mayorista de $1.652 hacia diciembre no resulta desalineado y entiende como razonable una trayectoria gradual hacia niveles superiores.
Como referencia, señaló que el techo de la banda ya se encuentra por encima de $1.800 y que los futuros descuentan valores cercanos a esa zona para junio del próximo año.
Para el cierre de 2026, sin embargo, los precios actuales incorporan una depreciación menor que la prevista por el REM. En este sentido, los futuros llevan al dólar desde un spot de $1.495 hasta $1.623,5 en diciembre, con una devaluación implícita de entre 1,8% y 1,9% mensual a lo largo de la curva, mientras que los bonos dollar linked descuentan todavía menos.
Esa diferencia también se refleja en el costo de cobertura. Gedkian señaló que “la cobertura por bonos está más barata que por futuros”, mientras que la inflación breakeven de la curva se ubica alrededor de 1,8% mensual durante los próximos tres meses, en línea con las expectativas de Cohen.
A partir de esos precios, Colombo, de Bitso, considera que los rendimientos implícitos de la renta fija ya empiezan a reflejar expectativas de una menor estabilidad cambiaria hacia el cierre del año. Ese escenario, explicó, reduce progresivamente el margen para mantener el carry trade de manera sostenida.
Así, las proyecciones no anticipan necesariamente un salto abrupto del dólar, pero sí una reducción gradual de la diferencia entre el rendimiento en pesos y la depreciación esperada del tipo de cambio.
Cuanto más se achique ese margen, menor será el premio por permanecer expuesto al peso y mayor será la importancia de incorporar cobertura al momento de elegir los instrumentos para el último tramo del año.
Con un margen más estrecho entre tasa y dólar, las recomendaciones empiezan a diferenciarse según el perfil del inversor y el tipo de cobertura buscada.
Gedkian mantiene exposición al mercado local, aunque prioriza instrumentos que incorporen protección frente a distintos escenarios. Para el corto plazo elige la D30S6, la letra dólar linked a septiembre que rinde devaluación más 8,6% y actualmente descuenta una depreciación directa de 2,1% hasta fin de mes.
Para plazos algo mayores, opta por el TZXD6, bono CER con vencimiento en diciembre que ofrece CER más 4,8%. En cambio, para posiciones de mayor duration se inclina por el TMVE8, que paga al vencimiento el máximo entre el ajuste por dólar oficial y la capitalización a TAMAR.
Según Gedkian, “esa dualidad es lo atractivo”, porque el instrumento queda cubierto ante una suba del tipo de cambio y, si el oficial corre por detrás y se abre la brecha, la pata de tasa compensa.
“Es una forma de tomar cobertura sin resignar rendimiento en el escenario en que el tipo de cambio se mantiene contenido”, explicó.
Sisto Bourel, por su parte, diferencia la estrategia según el perfil. Para inversores conservadores y moderados prefiere una mayor exposición a activos dolarizados antes que buscar maximizar el rendimiento en pesos.
Dentro de ese grupo destaca obligaciones negociables de corta duration como la YM35O, con vencimiento en febrero de 2027.
Para perfiles agresivos o inversores que busquen maximizar el rendimiento en moneda local, encuentra una alternativa en instrumentos TAMAR, particularmente el TMF28, con vencimiento en febrero de 2028. Actualmente opera con una TNA cercana al 33% y, según Sisto Bourel, todavía podría ofrecer margen para una compresión adicional de spreads antes de noviembre.
Bitso propone una diversificación más amplia para evitar que toda la cartera dependa de una única trayectoria del tipo de cambio. Para perfiles conservadores recomienda dólares digitales como una alternativa de cobertura directa ante una eventual mayor volatilidad cambiaria.
“Más que definir si el carry rinde o no desde hoy hasta fines de 2026, nuestra recomendación para los inversores es construir un portafolio que no dependa exclusivamente de la estabilidad del tipo de cambio”, explicó Colombo.
En ese marco, la diversificación aparece como una herramienta para atravesar distintos escenarios sin quedar atado exclusivamente a la dinámica local entre peso y dólar.
De cara al inicio de un nuevo período electoral, Colombo recomendó seguir especialmente la evolución de las tasas en pesos y el comportamiento de las distintas cotizaciones del dólar, ya que ambas variables determinarán cuánto margen conserva el carry durante los próximos meses.