Las señales de alerta sobre la sostenibilidad del modelo económico

El actual equilibrio parece depender menos de fundamentos reales que de anclas transitorias. La fragilidad estructural, lejos de haberse disipado, muta en nuevas formas menos visibles, pero potencialmente explosivas.

La evolución de la política monetaria ha mostrado avances y retrocesos mixtos. 

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La economía argentina atraviesa una etapa de aparente estabilización macroeconómica, sostenida por una estrategia ortodoxa que ha ganado el favor de ciertos segmentos del mercado financiero. El tipo de cambio unificado, la contención de la inflación núcleo y el ingreso de divisas vía financiamiento externo configuran un escenario de pausa en la crisis. Sin embargo, bajo esta superficie ordenada comienzan a emerger señales de tensiones acumuladas que podrían comprometer la sostenibilidad del modelo actual. La fragilidad estructural, lejos de haberse disipado, muta en nuevas formas menos visibles, pero potencialmente explosivas.

La reciente evolución de los agregados monetarios, en particular el retroceso del M2 transaccional respecto a los niveles programados, sugiere una política contractiva que, si bien contiene la inflación, también restringe la circulación interna de capitales. Este freno en la liquidez doméstica se conjuga con un endeudamiento creciente y la persistente dolarización de carteras privadas. A ello se suman los desequilibrios de la balanza de pagos: mientras las exportaciones crecen a un ritmo moderado, las importaciones se disparan con una lógica inversa a la esperada, deteriorando la cuenta corriente y anticipando un cuello de botella externo.

Los dólares, siempre en las preocupaciones de los argentinos.

Así, el actual equilibrio parece depender menos de fundamentos reales que de anclas transitorias como el ingreso de préstamos multilaterales y la especulación financiera de corto plazo. El riesgo es que este equilibrio precario se mantenga por inercia, sin resolver los desequilibrios de fondo, incubando una nueva crisis bajo la ilusión de control. En un contexto donde los discursos celebran la desregulación y la disciplina fiscal, las preguntas estructurales siguen sin respuesta: ¿cuánto tiempo puede sostenerse esta arquitectura macroeconómica sin provocar daño social y financiero en el mediano plazo?

La evolución de la política monetaria ha mostrado avances y retrocesos mixtos. El, el tipo de cambio unificado oscila alrededor de $1.200 en el punto medio de las bandas. El comportamiento del tipo de cambio ha ayudado este mes con las “expectativas de inflación”. Los puntos de equilibrio del mercado son consistentes con los niveles de inflación, que promedian alrededor del 2% intermensual para el tercer trimestre, con una inflación en diciembre de 2025 convergiendo al 1,8 % intermensual (ceteris paribus).

El comportamiento del tipo de cambio tras la reunificación, junto con la anticipación del efecto de traspaso del tipo de cambio observado en marzo, ha llevado a los departamentos de banca de inversión a revisar a la baja la inflación de abril, al 3% intermensual.

En cuanto a la evolución de los agregados monetarios, el nivel de referencia del M2 transaccional alcanzó alrededor de 48 billones de pesos a fines de mes. Este nivel se sitúa 8,3 % debajo del nivel programado para finales del segundo trimestre, según el BCRA en el documento que acompañara los cambios de política monetaria de mediados de abril. Si bien han enfatizado que estos niveles parecen ser referenciales, el nivel del M2 transaccional se sitúa en un nivel muy ajustado, ya que se prevé que la inflación acumulará alrededor de 4.10% en los próximos dos meses y que la economía continuará creciendo.

Las reservas líquidas aumentaron, impulsadas por el desembolso inicial del FMI de U$S 12.000 millones, pero las reservas brutas siguen cayendo por los pagos y la falta de acumulación de dólares genuinos.

La balanza de pagos en base caja, mostró una aceleración de las importaciones de bienes y servicios en marzo y una desaceleración de las exportaciones. Los datos son preocupantes porque muestran que las exportaciones en efectivo registraron U$S5.300 millones, un aumento de 5,5% anual. Por su parte, las importaciones registraron U$S5.800 millones, con un aumento de 120% anual, con lo cual, el déficit de la cuenta de servicios ascendió a U$S800 millones. De cara al futuro, el gobierno debería corregir la situación dentro de sus facultades para implementar una recuperación de las exportaciones en el segundo trimestre, como lo sugiere lo ante dicho, pensando en la comercialización de la nueva cosecha de soja y las ventas de divisas, mientras que las importaciones deberían desacelerarse de algún modo.

De esta manera, parece improbable que el BCRA aumente las reservas netas mediante compras este trimestre. Las autoridades económicas señalaron que los objetivos de RIN (Reservas Internacionales Brutas) para el segundo y tercer trimestre deben tomarse con cautela, ya que no se espera que el BCRA compre dentro de las bandas. Se espera que las entradas de crédito multilateral impulsen las RIN en alrededor de u$s2.000 millones este trimestre (restan u$s500 millones), lo que podría ser suficiente para cumplir el objetivo. Con eso parece que les alcanza a los funcionarios.

La remonetización requiere más ajustes para que el proceso se desarrolle sin contratiempos.

Ante la escasez de liquidez en pesos para pagar el “carry trade” o “bicicleta financiera”, el Tesoro decidió recurrir a las utilidades contables del BCRA para el pago de intereses de la deuda en pesos que vencía, con una renovación de solo 70% en la última subasta. Cabe destacar que el Tesoro actualmente tiene 16 billones de pesos en depósitos en el BCRA, más otros 9 billones de pesos en depósitos del Tesoro en bancos públicos, mientras que los vencimientos de deuda en moneda local hasta octubre ascienden a 50 billones de pesos esto es la mitad y, representa solo el 75% de los cuales están en manos del sector privado. La evaluación del sistema resultará difícil, debido a la fuerte volatilidad de las tasas. El FMI y el mercado esperan medidas adicionales para facilitar la remonetización de ambas monedas (con el dólar Caputo piensa darnos una sorpresa).

Desde una mirada crítica, comienzan a surgir interrogantes sobre la lógica subyacente de las decisiones económicas recientes. El recurso a las utilidades contables del BCRA para cubrir intereses de la deuda en pesos -en un contexto de renovación parcial de vencimientos- evidencia no solo un problema de liquidez, sino también una señal de fatiga del financiamiento doméstico. En un entorno de tasas altamente volátiles y mercado primario fragmentado, el margen de maniobra del Tesoro parece estrecharse semana a semana, desnudando una dependencia creciente del arbitraje financiero y los desembolsos externos.

Los indicadores de remonetización tampoco ofrecen certezas. Si bien el carry trade ha traído algo de capital especulativo, su reversibilidad es extrema y su efecto neto sobre la economía real es limitado. A esto se suma la presión de una balanza de pagos que muestra un déficit estructural de servicios y una vulnerabilidad ante cualquier shock externo. El modelo económico actual -basado en anclas monetarias y disciplina fiscal- se sostiene en parte por la esperanza de una cosecha récord y un rebote exportador que aún no se materializa con claridad. El riesgo, entonces, no es solo macroeconómico, sino también narrativo; se construye un relato de éxito sobre fundamentos aún inestables.

Frente a este panorama, la pregunta crucial es si no se están acumulando nuevamente -como en otras etapas de nuestra historia- tensiones silenciosas que, al liberarse, podrían tener efectos disruptivos. ¿Es este modelo un orden transitorio o el umbral de una nueva crisis? La historia económica argentina enseña que los momentos de aparente calma suelen preceder rupturas abruptas. Quizá lo más peligroso no sea el caos, sino la ilusión de haberlo conjurado demasiado pronto.

Director de Fundación Esperanza. Profesor de Posgrado en UBA y universidades privadas. Máster en Política Económica Internacional, Doctor en Ciencia Política, autor de seis libros.