Diálogos en Wall Street

Se hizo la subasta de «repos» a tres años del BCE y la concurrencia desbordó las previsiones. ¿Cómo tomar sus resultados? Gordon Gekko, nuestro habitual entrevistado, no tiene dudas en calificarlos como un éxito. Como rara vez ocurre, el BCE consiguió lo que buscaba. Aún así los mercados desconfían. Vale la pena repasar sus argumentos.

Periodista: ¿Cómo juzgar el resultado de la primera subasta de asistencia a tres años del Banco Central Europeo (BCE)?

Gordon Gekko: Yo diría que fue un gran éxito.

P.: Y, sin embargo, hay un mar de objeciones. Desde ya se aduce que no soluciona los problemas de fondo de Europa.

G.G.: Es un éxito. No un milagro. Desde ya que Mario Draghi no será canonizado por esta iniciativa. Pero no cabe duda que el BCE logró lo que buscaba. Situación que no ocurre con demasiada frecuencia.

P.: Impresiona que hubiera tanta demanda. 523 bancos pidiendo pases por 489 mil millones de euros no es un espectáculo que uno vea todos los días.

G.G.: Ahí tiene un problema de fondo que el BCE se adelantó a resolver. Desde julio el fondeo de los bancos europeos está obstruido. Hacía falta un «by pass» y ahora lo tiene instalado, con un ancho de vía generoso y una cobertura de tres años.

P.: Se retruca diciendo que si la banca precisa tanta asistencia, las vicisitudes que enfrenta deben ser formidables.

G.G.: Ya no lo son tanto. El riesgo de asfixia se reduce en forma vertical. Piense, además, que habrá otra operación de refinanciación en febrero. Y saber que los bancos tienen un palenque al que aferrarse les reabrirá las puertas del mercado privado de capitales. Yo creo, sin ambigüedades, que se trata de una mejoría importante.

P.: Quizás se pone más el acento en los aspectos patrimoniales de la banca que en la apertura de una ventana de financiación.

G.G.: Yo no la minimizaría. El negocio de arbitraje -el carry trade- tampoco es desdeñable. Menos en estas épocas de vacas flacas. Fondearse al 1% y mantener una cartera que rinda varios puntos porcentuales más al año es otra manera de capitalizar al sistema. Aunque no se quiera hacer mucho hincapié públicamente.

P.: Ésta es una operación de pase con un plazo inusual, pero no deja de ser un «repo». Si la cartera que se deja en garantía presenta dificultades de cobro ese supuesto arbitraje puede terminar siendo un dolor de cabeza.

G.G.: Seguro. Esto no es una compra de bonos masiva como las que hace la Fed o el Banco de Inglaterra. Esta liquidez es «prestada» y si el colateral se arruina, los bancos tienen que devolverla y quedarse con el quebranto.

P.: Sobre ese aspecto se desconfía.

G.G.: No es casual, y lo apuntamos en su momento, que los gobiernos en la última cumbre presidencial de la Unión Europea hayan cambiado su postura oficial con respecto al tratamiento de las deudas soberanas en dificultades.

P.: Ahora recalcan que no habrá otra Grecia. Que no se forzará una reestructuración de la deuda con quita para los acreedores privados.

G.G.: Sin esa promesa el tamaño de la subasta hubiese sido, presumiblemente, mucho más acotado.

P.: Usted lo llamó «plan canje». Los gobiernos hicieron una promesa y, sobre esa base, el BCE estiró su financiación extraordinaria de un máximo de 13 meses a 3 años.

G.G.: Es un buen uno-dos al plexo de la crisis. El fantasma de un derrumbe bancario toma prudente distancia. No es poca cosa cuando la premier Merkel repite que arreglar este berenjenal llevará años.

P.: ¿Qué impacto tendrá la subasta en el corazón de los problemas, en la desconfianza profunda sobre la deuda de la periferia, la que más allá de las promesas oficiales, no mostró todavía una reducción importante de sus rendimientos de largo plazo?

G.G.: Las tasas de corto plazo han bajado fuertemente. Ésa era la idea. Y se está cumpliendo.

P.: No es el caso de las tasas de diez años.

G.G.: Usted le pide peras al olmo.

P.: No porque me importen los olmos ni las peras. Simplemente se necesita para calmar las aguas.

G.G.: La asistencia del BCE es a tres años y el riesgo de duración es muy grande con instrumentos a diez años. Si la palabra de los gobiernos importa, ¿cómo saber que no cambiarán de opinión nuevamente? En el corto plazo no va a suceder, pero a medida que se extiende el horizonte de análisis, no hay garantía.

P.: Asimismo, hablando de garantías, ¿a qué valor toma el BCE los activos que se entregan como colateral por su financiamiento?

G.G.: Los que tienen mercado, como las deudas soberanas, a valor de mercado más el «corte de pelo» (haircut) de los aforos. O sea que el riesgo de tener que afrontar llamados a reponer garantías -si los precios de las deudas se deterioran- también aumentan con el plazo.

P.: Así se enterró MF Global, el broker que presidía John Corzine, exmandamás de Goldman Sachs, y que apostó por Europa quizás demasiado temprano. No le hubieran venido mal estos pases del BCE.

G.G.: Es así. Esta línea no va a dañar la deuda. Le va a dar liquidez a los bancos y va a evitar que tengan que desarmar agresivamente sus portafolios. No se olvide que la crisis europea se ulceraba con cada subasta de obligaciones aun de cortísimo plazo.

P.: Frente que ahora está bien cubierto.

G.G.: Tal cual. Y, por último, el olmo también puede dar peras. Es el caso de España, donde toda la curva se benefició; la tasa larga se hundió de manera importante, aunque todavía no logre consolidarse por debajo del 5%. Piénselo como un primer paso. Inyectar liquidez y estabilizar las condiciones financieras de corto plazo. Sobre estos cimientos, y la promesa de que Alemania ya no exige el «bail in» (la participación del sector privado en la reestructuración de las deudas) se puede construir una mejoría más amplia. Pero hay que convencer a una base de inversores que -a diferencia de los bancos- no tengan restricciones de capital. Y como el que se quemó con leche ve una vaca y llora habrá que armarse de paciencia hasta lograrlo.