¿Qué tipo de cambio se espera?

A la hora de decidir una inversión, los argentinos siempre miden los rendimientos en dólares; solamente invierten en activos nominados en pesos en la medida en que su rendimiento esperado compense el rendimiento de un activo nominado en dólares más la devaluación esperada del peso. Los rendimientos varían con la vida media del activo. Si hoy observamos los rendimientos (TIR) que prometen los bonos en dólares y los bonos pesos-CER para la misma duration modificada, podemos inferir algunas conclusiones sobre el tipo de cambio que espera el mercado para los próximos años, asumiendo el cumplimiento de la teoría de la paridad de la tasa de interés (PTI).

Aunque la comparación dista de ser perfecta, ya que los bonos CER tienen una cláusula de ajuste por la inflación oficial y son pocas especies, puede verse fácilmente que el mercado demanda a los bonos en pesos rendimientos del orden del 10%/11% más CER, y si se tiene en cuenta que la inflación oficial orillará el 10% anual, puede concluirse que a los bonos en pesos se le demanda entre el 20% y el 21% anual, mientras que a los bonos en dólares para la misma vida media se les exige un 10%/11%, lo cual nos conduce a una devaluación esperada del 10% al año.

En el tramo corto, la curva de rendimientos en pesos se ubica sobre la curva de rendimientos en dólares (ver gráfico), arrojando tipos de cambio implícitos de $ 4,37 y $ 4,81 para diciembre de 2011 y diciembre de 2012 (en el Rofex para las mismas fechas se negocia a $ 4,13 y $ 4,41). En el tramo medio y en el tramo largo de la curva los rendimientos casi se igualan. ¿Será que el mercado cree que en el mediano plazo se «normalizará» el INDEC? Se puede seguir haciendo la cuenta para los distintos plazos y ver que el mercado espera un tipo de cambio de aproximadamente $ 6,3 dentro de cinco años y de aproximadamente $ 10 dentro de diez años.

La PTI no funcionó bien cuando se la puso a prueba, pero no es lo que se pretende discutir aquí. Sin embargo, a partir de la inflación esperada podemos estimar si el tipo de cambio que surge de la opinión del mercado conduce a un tipo de cambio real que no genere fricciones en el largo plazo. Difícilmente lo sea, ya que éste ya se encuentra en la zona de tensión y todo indica que la misma irá en aumento.



(*) Profesor de Finanzas de la UCEMA.