Respuesta heterodoxa: reservas son resguardo

Se recalentó el debate entre ortodoxos y heterodoxos por el uso de las reservas. El mismo derivó ahora en la raíz de la inflación, si es por la fuerte expansión monetaria o no. Todo comenzó con un artículo en el que Matías Kulfas pasó revista a las ventajas del pago de la deuda con reservas con una fuerte crítica hacia Martín Redrado por oponerse. Inmediatamente Martín Lagos, ex vicepresidente del BCRA, salió a responderle con un recordatorio acerca del alza de los precios en 2010. Esta es la respuesta de Kulfas. No terminará aquí el debate.

Hace algunos meses sostuve públicamente que uno de los pocos economistas que sigue creyendo que la inflación es un fenómeno de origen exclusivamente monetario era el ex presidente del BCRA Martín Redrado. La respuesta de Martín Lagos muestra que, parafraseando a aquel periodista, no lo han dejado solo, y el club de los monetaristas es pequeño, pero no unipersonal.

Redrado dijo hace un año que, de prosperar la instrumentación del pago de deuda con reservas, se vería afectada la estabilidad monetaria, se frenaría el crecimiento, caería el empleo y, además, nos quedaríamos sin reservas. Tras su estrepitoso choque con la realidad, viró su argumentación en el mismo sentido al de Lagos: no nos fue tan mal, pero el uso de las reservas habría generado una aceleración de los índices de precios.

Efecto neutro

Pero el pago de deuda con reservas tiene un efecto monetario neutro. Se trata, en definitiva, de la cancelación de un pasivo en moneda extranjera por un activo también nominado en moneda extranjera.

Dice Lagos que la inflación se vio incrementada entre 2009 y 2010 (cerca de 4 puntos según el INDEC y 10 puntos según el propio Lagos). Y atribuye entonces tal variación al fondo de desendeudamiento creado por la presidenta de la Nación. Parece olvidar Lagos unas cuantas cosas. En primer lugar, que 2009 fue el peor año de crecimiento del PBI desde 2003 como resultado de los coletazos de la crisis internacional, la cual afectó a algunos sectores manufactureros, redujo inversiones y mostró ciertos niveles de capacidad ociosa en algunas ramas productivas. En segundo lugar, tampoco es posible obviar las tensiones que introdujo el alza de los precios internacionales de los alimentos registrado en 2010, en particular en el caso de la carne, un bien de mucho peso en la canasta de los argentinos.

Es cierto que la inflación de 2010 fue más alta que la de 2009. Pero las causas no hay que buscarlas por el lado de la expansión monetaria, sino del aumento de los precios internacionales y cierta intensificación de la puja interna por la distribución del ingreso. La evolución de los agregados monetarios es consecuencia, no causa, de dicho aumento. La restricción monetaria que propone Lagos encarecería el costo del crédito para las empresas, atraería capitales de corto plazo al país y sólo tendría efecto antiinflacionario si con ello se lograra cierta apreciación del tipo de cambio: es la receta de los rentistas, no la de los sectores productivos. Por este camino se cierran fábricas, perdemos empleos y aumenta la pobreza.

Por otra parte, la acumulación de activos financieros externos se desaceleró en 2010, los depósitos bancarios del sector privado crecieron un 28%, la inversión un 26,6%; en definitiva, la evidencia no sugiere un escenario de pánico monetario al que parece hacer referencia el Sr. Lagos.

La alegada falta de respaldo de la moneda por la pérdida de reservas (pérdida que no fue tal, ya que crecieron un 9% en 2010) es otra desviación teórica que poco se aprecia en la realidad. Las reservas se acumulan como resguardo a posibles shocks en el sector externo: no hay país en el mundo que estime su oferta monetaria en función de sus reservas.

La pregunta es qué alternativa superadora veía entonces Lagos. ¿Un ajuste fiscal en el preciso momento en que comenzaba a evidenciarse la recuperación de altas tasas de crecimiento? ¿Colocar deuda, como quería Redrado, debiendo pagar 1.000 millones de dólares adicionales de intereses al año? Se escuchan ideas. Si contribuyen al crecimiento, crear empleos, financiar programas públicos de inclusión social y desarrollo productivo, y mejorar la distribución del ingreso bienvenidas sean.

(*) Director del Banco Nación; presidente de AEDA.