Roubini advierte: “Se forma nueva burbuja”

«La Fed está financiando a tasas fuertemente negativas la formación de una enorme burbuja de activos riesgosos». Es la nueva advertencia lanzada por Nouriel Roubini, el más áspero entre los gurúes, que anticipó el colapso financiero del año pasado. Luego de que la Fed ratificó esta semana su política de tasas extremadamente bajas, sus advertencias no parecen exageradas, al mantenerse los incentivos a estas estrategias de tomar deuda barata en dólares e invertir ese dinero en los mercados en alza. Según lo explicó el profesor de la Universidad de Nueva York en su blog (www.rgemonitor.com/roubini-monitor), los inversores «no están tomando préstamos a tasas nulas, sino a tasas muy negativas (entre el -10% y el -20% anual) gracias a que la caída del dólar abarata aún más aquellas deudas». A continuación, los aspectos más importantes de su artículo:

La recuperación de los mercados, más marcada en los emergentes, verificada a partir de marzo fue, en parte, impulsada por mejores fundamentos económicos. Se esquivó una depresión y la crisis del sector financiero con un enorme estímulo monetario, fiscal y los salvatajes a los bancos.

Pero mientras Estados Unidos y la economía global comenzaron una modesta recuperación, los precios de los activos se dispararon: subieron demasiado rápido en relación con los fundamentos macroeconómicos. ¿Qué hay detrás de este nuevo auge? Sin duda, la ola de liquidez desatada por la política de tasas de interés cercanas a cero y la expansión monetaria. No obstante, un factor más importante que alimenta esta burbuja de activos es la debilidad del dólar, que resultó del resurgimiento del arbitraje entre monedas.

El dólar se convirtió en la principal moneda para financiar las estrategias de arbitraje cambiario, al mantener la Fed las bajas tasas de interés y esperarse que no las modificará por un buen tiempo. Esta política alienta a los inversores a endeudarse en dólares para comprar activos riesgosos de mayor rendimiento. No están tomando préstamos a tasas nulas, sino a tasas muy negativas (entre el -10% y -20% anual) gracias a que la caída del dólar abarata aún más aquellas deudas. En suma, se está financiando a tasas fuertemente negativas la formación de una enorme burbuja de activos riesgosos.

El efecto combinado de la política de tasas nulas de la Fed, la expansión monetaria y la compra masiva de deuda de largo plazo parece ser asegurar estos arbitrajes de divisas y una nueva burbuja global de activos por alto apalancamiento.

La imprudente política monetaria de Estados Unidos que está alimentando esta nueva burbuja conduce, asimismo, a que otros países la imiten: ya lo hicieron el Reino Unido, la eurozona, Japón, Suecia y otras economías avanzadas. Pero la debilidad del dólar está haciendo a esta flexibilización global más grave: los bancos centrales de Asia y de América Latina ya están preocupados por la apreciación excesiva de sus monedas y, para evitarla, mantienen sus propias tasas de corto plazo a niveles más bajos que lo deseable. Algunos, como en Brasil, han impuesto controles sobre los flujos de capital.

Esta burbuja se pondrá peor: si no se intervienen los mercados cambiarios y sus monedas se aprecian, el costo negativo de los préstamos en dólares se hace más negativo aún; si se consigue controlar la apreciación cambiaria, la expansión monetaria interna requerida para ello alimentará una burbuja de activos en esas economías. Así, la burbuja se expande a toda clase de activos día tras día.

Pero esta burbuja va a estallar, en lo que será la explosión mejor coordinada de la historia. Si el dólar se recuperara repentinamente, el arbitraje de monedas tendrá que cesar, ya que los inversores deberán cubrir sus posiciones cortas en dólares. Tendrá lugar una estampida de ventas de toda clase de activo de riesgo cuyas compras habían sido financiadas por deudas baratas en dólares. Un colapso coordinado en todos esos activos.  

¿Por qué las operaciones de arbitrajes van a deshacerse? En primer lugar, porque el dólar no puede caer a cero y en algún momento se estabilizará, y cuando esto ocurra, el costo de los préstamos en dólares, de pronto, se convertirá en cero, en lugar de ser muy negativo, y el temor a un rebote del billete verde podría inducir a muchos a cubrir sus ventas en descubierto. Además, datos favorables de crecimiento de Estados Unidos en el tercer y cuarto trimestre harían esperable un endurecimiento más temprano de la política de la Fed.

Las políticas globales de dinero barato e inyección de liquidez excesiva podrían empujar más a los precios de los activos por un tiempo. Sin embargo, cuanto más arbitraje cambiario se incentive y cuanto mayor sea la burbuja de activos, más dramática será luego su explosión.