El auge inversor de la inteligencia artificial, la guerra en Irán y el encarecimiento de la energía empujan al alza los rendimientos de los bonos. Por qué la presión no responde únicamente al déficit fiscal y qué margen tienen el Tesoro y la Reserva Federal para evitar una crisis.
La suba de las tasas largas vuelve a ocupar las primeras planas en todo el mundo. ¿Se avecina una crisis formidable? ¿Fracasó la intervención del secretario del Tesoro, Scott Bessent? ¿Qué rol le toca a la Fed de Kevin Warsh? ¿Qué cabe esperar, Gekko?
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Periodista: Suben las tasas y crece la inquietud. ¿Esto es una crisis de la deuda pública? ¿Una más? ¿O la crisis que va a obligar a ponerle límites al desenfreno de la política fiscal? Las tasas suben en todo el mundo…
Gordon Gekko: A excepción de China.
P.: Digamos, en todo el mundo que mantiene abierta la cuenta de capitales.
G.G.: Es así.
P.: ¿Cree que llegó la hora de ocuparse de resolver el problema de fondo y recortar el déficit y la acumulación de deuda? ¿O piensa que los gobiernos podrán seguir administrando el asunto y maquillar una solución? En otras palabras, ¿fracasó el intento del secretario del Tesoro, Scott Bessent, de arreglar la situación y pacificar las tasas largas meramente con una amenaza de intervención?
G.G.: Estamos en un ciclo económico de expansión rozagante impulsado por una promesa muy fuerte: la bonanza de la inteligencia artificial (IA). Clausuramos nuestra última crisis -la pandemia- cinco años atrás. Es decir, la hora de ocuparse del desarreglo fiscal no llegó hace cinco minutos.
P.: Queda claro que no hay voluntad.
G.G.: Ninguna. Antes los gobiernos republicanos bajaban impuestos y los demócratas los subían. Biden lo prometió en campaña. Pero no cumplió. No pudo. El Congreso estaba en contra. Y Trump los bajó en su primer mandato y también en el actual. Cuando uno se pregunta: ¿qué cambió que ahora las tasas son tan ariscas? La respuesta no es el déficit ni la acumulación de deuda. Bessent pudo bajar las tasas largas desde que entró en funciones hasta marzo. Después, ya no. Lo que cambió el panorama es la guerra en Irán, el encarecimiento de la energía y el boom inversor que trajo la IA.
P.: ¿Todos en partes iguales?
G.G.: Tampoco. Acá enfrentamos dos shocks superpuestos. La guerra que iba a ser breve y se prolonga. Y la IA que no desfallece y no sabemos cuánto durará. El cierre de Ormuz produjo la disrupción del mercado de energía más grande de la historia, según la Agencia Internacional de la Energía. Pero, en materia de cotizaciones del crudo, provocó un salto menor que la guerra de Ucrania en 2022. Y su nivel pico data de mayo. No es de ahora.
P.: La inflación aumentó. Fue un segundo shock después del que dispararon los aranceles el año pasado. Pero las expectativas de inflación implícitas en los precios de los bonos se mantuvieron estables a mediano plazo.
G.G.: Correcto.
P.: Uno pensaría que si no estuviera presente el auge de la IA y la enorme expansión de las emisiones de deuda de los hiperescaladores, la situación sería más relajada. ¿O me equivoco?
G.G.: El salto de la IA es el motor principal detrás del aumento de las tasas de interés reales, que es el elemento distintivo del proceso actual. A diez años, las tasas nominales subieron 75 puntos base desde marzo y las reales explican 70.
P.: ¿El problema no es fiscal, es la inversión descomunal en data centers e infraestructura digital?
G.G.: El problema es acomodar a los dos en simultáneo. Porque la economía crece y el déficit no se reduce. Suben las tasas de interés y el gasto público primario no es sensible. No se achica. Y el gasto por intereses crece, aunque con rezago. Bessent hace malabares. Les quita duración a las emisiones de deuda pública. Pero las emisiones corporativas lo reponen. Y el pool de ahorros disponible es uno solo y empuja las tasas hacia arriba. Pese a que hay un fenómeno de crowding out visible en las penurias del mercado inmobiliario, que sí se resiente por las altas tasas de interés.
P.: ¿Piensa que Bessent fracasó en su intento de ponerle una mordaza al proceso? Las tasas largas han vuelto a desafiarlo.
G.G.: ¿Usted lo ve muy nervioso? Le hizo perder plata a Stanley Druckenmiller, su expatrón, y parece disfrutarlo.
P.: Pero el hecho es que la saga continúa. Y también la presión alcista.
G.G.: Seguro. Pero la saga no empezó tampoco cuando Bessent anunció la recompra. Antes intervino anunciando un acuerdo con Irán “en un día o dos”. Y así refinanció la deuda larga un par de semanas atrás. Colocó 42 mil millones de dólares a 10 años al 4,68%, con el precio del petróleo planchado. Hoy está 10 puntos base arriba. Emitió 25 mil millones de dólares a 30 años al 5,22%. Hoy el rendimiento se ubica en 5,25%. Pero supo estar en 5,34% antes de que Bessent anunciara la recompra. Los hedge funds no lo prepotean. Van despacio.
P.: Pero se avecina una pulseada a fondo.
G.G.: Es inevitable dada la decisión de Trump de tensar su pulseada en el Golfo Pérsico. Lo hablamos la semana pasada. La prioridad de Bessent no son los bonos, es la operación iraní. Aun así, si observa hoy el comportamiento de la curva de bonos, el aumento de tasas es general, no está liderado por la parte larga. Y lo que menos sube es la tasa de 30 años.
P.: Repitamos entonces la pregunta: ¿puede Bessent domar a los bonos mientras asfixia a Irán?
G.G.: Estamos en una escalada. ¿Qué pasa si el precio del barril se dispara a 100 dólares? Teherán sabe que ese es el talón de Aquiles de su enemigo. Si lo agreden con éxito, atacará por ahí. Para lidiar con ese eventual escenario es que Bessent hizo saber que está sentado sobre un billón de dólares que tiene depositados en la Fed. Prevenir es mejor que curar. Pero si la violencia se desata, habrá también que curar.
P.: ¿Y cómo juega la Fed en este entuerto?
G.G.: Warsh fracasó en la segunda reunión que presidió a fines de julio. La conferencia de prensa fue terrible. No supo explicar la decisión de no subir las tasas. Ni cuál era su método. Y los tres disidentes justificaron muy bien su propuesta. Es mejor ajustar las tasas con moderación y sin prisa que eventualmente tener que hacerlo de golpe cuando sea muy tarde. Warsh abolló la parte larga de la curva con su gaffe. Y lo que hizo Bessent con el anuncio de la recompra fue anticiparse a un berrinche de los bonos que desde ese momento esperaba a la vuelta de la esquina. Una pequeña suba de tasas en julio nos hubiera aliviado el dolor de cabeza. Pero Warsh no se animó. La Bolsa hubiera atravesado una zozobra con una rabieta súbita de los bonos. Así se erosiona lento, sin sobresaltos. A pesar de las noticias que llegan de Ormuz.
P.: Bessent ayer habló profusamente de la política monetaria. Claro que no dijo qué debería hacer Warsh…
G.G.: Eso ya sería grotesco. Amén de contraproducente.
P.: Pero señaló que no era usual que la Fed subiera las tasas como consecuencia de un shock de oferta. Y no evitó decir que ambos, Warsh y él, están “en la misma página”.
G.G.: La actividad económica no se resintió. La tasa de desempleo es del 4,1%. Ocupación plena. El shock adverso de la energía sí repercutió en más inflación. Y el otro shock, el de la IA, que también menciona, pero como una fuerza desinflacionaria, es hoy en día todo lo contrario. La IA provee un formidable impulso a la demanda de inversión. Demanda recursos reales y financiamiento que, salta a la vista, hoy escasean. La idea de la suba de tasas, en ese marco, es muy razonable. Por supuesto, no es el único camino. Un arreglo creíble con Irán podría servir para descomprimir la situación y empezar también a achicar el déficit si trajese consigo el fin de la guerra. Y le daría a Warsh la excusa perfecta para extender la espera. Pero tampoco se acepta. Y sostener todo junto es pretender el oro y el moro. No se puede sin fórceps.