La crisis obliga a bancos de los Estados Unidos a prestar más

La crisis contrajo el crédito de golpe. Pero, contrario a lo que se afirma, no son las casas bancarias las que gobiernan el proceso. La imagen de los bancos como los árbitros absolutos de los destinos del crédito pertenece a una realidad que tuvo vigencia hasta principios de la década de 1970. En los EE.UU., las corporaciones cortaron esa tutela hace tiempo; de la mano de una agresiva «desintermediación» que les permitió ir por su cuenta -en forma directa y con menores márgenes- a la caza de recursos.

Todavía en 1985, los bancos proporcionaban más de la mitad del crédito empresario (52%) en los EE.UU., pero 20 años después, el mercado de capitales había tomado el liderazgo a través de la activa colocación de commercial papers (deuda de corto plazo), notas y bonos, de calidad y tenor diversos, a tasas competitivas. Los bancos sólo proveyeron el complemento -39%- de la asistencia. En el primer trimestre de 2007, su participación había reculado otro medio punto continuando con la lenta, pero inevitable erosión.

¿Quién gatilló, entonces, la contracción súbita y profunda del crédito? No hay dudas: el mercado de capitales. ¿Y los bancos? Todo el mundo sintoniza el mismo canal. Ve la misma película. Los bancos -como los inversores- tampoco quieren prestar. Pero querer, en su caso, no es sinónimo de poder. Los bancos, contra lo que se dice y se lee, están prestando más. No es novedad: otro tanto ocurrió en 1998, cuando estalló el affaire Long Term Capital. Los intermediarios financieros ya no exprimen su hoja de balance como antaño, pero actúan como underwriters, originantes y distribuidores de crédito. Compran y venden instrumentos en los mercados secundarios (y dan facilidades a terceros). Como resultado de dichas actividades -o por la asunción abierta de compromisos como líneas preacordadas de crédito o la emisión de garantías- operan en los momentos de dificultad como prestamistas de instancia posterior a la crisis. Cuando los mercados de capitales se cierran, los activos de los bancos tienden, como primera reacción, a expandirse. Obedeciendo a una inercia muchas veces fríamente estipulada. Piénsese en Countrywide, el banco hipotecario número uno de los EE.UU., acorralado por la desconfianza, sin acceso a los mercados voluntarios, sacando el último conejo de la galera: una línea de 11.500 millones de dólares convenida con anterioridad (a costos precrisis) con un grupo de 40 bancos.

Coincidencia

Quien identifique la similitud con la red de seguridad pergeñada por el Banco Central de Pedro Pou en los tiempos de la convertibilidad sepa que no se trata de una mera coincidencia.

Desde que campean las turbulencias en el usualmente monótono mercado monetario, el inventario de commercial papers se replegó en más de 290 mil millones de dólares (sólo en los EE.UU.) ante la renuencia de los inversores a renovarlos al vencimiento. En Europa y en Canadá se repitió el trastorno. Las firmas no manejan una caja tan holgada como para hacer frente a tamaño imprevisto. Y, se sabe, tampoco se descerrajó una catarata de incumplimientos. Más allá de alguna que otra extensión forzosa de las obligaciones (contemplada en los prospectos), fueron los bancos los que financiaron la cuenta. Es por eso mismo que la Fed y el BCE flexibilizaron sus esquemas de asistencia alargando plazos (del overnight de rigor a los 60 o 90 días).

Fuera de programa, hubo también un convidado de piedra. El festival de compras y adquisiciones de compañías les dejó a los bancos -dentro y fuera de los EE.UU.- una formidable exposición bajo las formas de financiamiento puente y préstamos apalancados (o, simplemente, compromisos asumidos) que quedaron en los libros cuando se precipitó la crisis, ya que los mercados que debían absorberlos se secaron por completo. En un menú indigesto, es un renglón de notable pesadez. Así, las entidades que participan del financiamiento de la compra de TXU (una operación récord que involucra 45 mil millones de dólares) están dispuestos a pagar de su bolsillo la penalidad por desistir de la transacción -1.000 millones de dólares- y, de esa manera, evitar tener que montar la ingeniería por el total. Son los compradores -liderados por KKR- quienes se resisten a su presión. En otras ocasiones, pasó con la cesión de una unidad de Home Depot, son los vendedores los que se allanan a una rebaja de precios (1.800 millones de dólares en tal caso).

Incremento

En este marco, el crédito bancario en los EE.UU. aumentó en agosto a una tasa equivalente anual de 26,7%. Un salto notable con respecto a 8,8% en julio y a 5,7% en junio cuando reinaba la calma. La tenencia de títulos del Tesoro y de Agencia, en cambio, cayó. Es una conclusión obvia: la contracción del crédito habría resultado monumental si los bancos no hubiesen amortiguado el viraje del apetito de riesgo de los mercados de capitales.

Pero, desde ya, esta solución provee un equilibrio de corto plazo. En el tiempo, los bancos deberán traspasar estos riesgos fuera de su órbita. Es en este contexto que la expresión «cash is king» («el efectivo es rey») cobra pleno sentido. Surgió ya un mercado de préstamos apalancados, sobre una base caso por caso, donde éstos se pueden descargar con descuentos en torno a los cinco/diez centavos por dólar. Otro tanto, desde muchoantes, rige para las hipotecas. Le llevó 36 días a Indymac -un banco hipotecario- desagotar una cartera de 590 millones de hipotecas Jumbo AAA, cuyo único pecado era su gran tamaño (toda aquella hipoteca que exceda los 417 mil dólares no puede ser adquirida por una agencia patrocinada por el Estado y, como tal, hoy en día, carece de liquidez). Este proceso de digestión -que todavía necesita atravesar un período breve, pero intenso de vencimientos de commercial papers- se completa con las inversiones estratégicas de jugadores que toman riesgos a los nuevos precios a cambio de aportes de capital. Bank of America comprando 2 mil millones de dólares en bonos convertibles de Countrywide (lo que en caso de ser transformados en acciones, le darían control sobre 16% de la sociedad) o Joseph Lewis, el multimillonario inglés que tomó una participación directa de 7% en Bear Stearns, son buenos ejemplos.

El tiempo es una variable clave. La otra es el nivel de las tasas de interés. La reticencia de los bancos centrales a cambiar el curso de sus políticas monetarias no hace sino aumentar el valor de las tenencias de cash y dilatar los tiempos de las negociaciones, pero no modifica, en esencia, una dinámica poscrisis con copiosos antecedentes (1998 y 2001/2002). Quizá la única ruptura relevante con el pasado reciente estribe en la aparición de problemas en los vehículos especiales de inversión (SIV) patrocinados por los bancos. Aunque es imposible olvidarse de Enron, que ya los había usado copiosamente para disfrazar su posición financiera antes de sucumbir en 2002.

Obsesionados con el fantasma de los hedge funds, los SIV (y sus variantes: SPIV, SIV lite, AB conduits, etc.) pasaron inadvertidos para todos. El decurso de la crisis los ha sacado a la luz.

Rhineland Funding, un «conduit» domiciliado en Irlanda, pero controlado por el banco regional alemán IKB, arrimó el primer caso ruinoso y encendió la señal de alerta. Las dificultades en el citado vehículo de inversión -que hasta entonces era una mera nota al pie del balance que devengaba una sólida corriente de comisiones-obligaron, no bien difundidas, a motorizar el rescate de IKB.

Así, los SIV ganaron un merecido primer plano. En rigor, no son más que el fruto de un mero arbitraje regulatorio. Fuera de la órbita contable de los bancos, pero patrocinados por ellos (lo que supone la propiedad parcial, en los EE.UU.), permiten replicar una plataforma de financiamiento, libre de restricciones operativas y de supervisión y sin afectar las exigencias de capital. Quienes pidan más regulación después de la crisis -y ya son una legión rugiente-no deberían pasar este capítulo por alto. Los SIV (y sus activos) están amenazando con volver como un búmeran a los balances de los bancos. Y ya no es sólo liquidez lo que demandarían.

Si no un correspondiente aumento de capital. Cuán prolongada será la contracción del crédito (mientras su calidad se mantenga) depende de cómo se maneje esta situación. De cómo los bancos logren convencer a los mercados de capitales para que cortejen a estos vehículos de nuevo y así lograr mantenerlos lo más lejos posible de sus balances.