Merodea fantasma de crisis cambiaria de proporciones

La política monetaria es una medalla con dos caras.De ordinario, los bancos centrales del Grupo de los Siete fijan sus tasas de interés y dejan, en un sistema de tipos de cambio flotante, que las paridades de sus monedas encuentren los valores de equilibrio. La necesidad de intervenir -o sea, de modificar el anverso de la moneda conservando la cara original-es asunto de excepción. Y, no cabe duda, estos son tiempos excepcionales. Aun así, no ha habido intervención cambiaria en el G-7. No todavía. Lo que más se le parece es el empeño infructuoso -y en soledad-de Australia por moderar el derrape de su divisa, ultrasensibilizada por las recientes desventuras de Asia y las materias primas, y ciega a una tasa de interés de 6% (que supo ser 7%). Pero hay una amenaza concreta sobre la mesa. Firmada, de puño y letra, por los ministros de Finanzas y titulares de bancos centrales del G-7. Allí se promete velar porque ceje la variabilidad del yen. Debe entenderse que lo que molesta no es que el yen sea volátil, sino que se aprecie como un rayo. El mensaje cayó el lunes en saco roto, pero ayer encontró oídos atentos. Bastaron rumores de injerencia del Banco de Japón, que no se probaron fundados, para provocar un viraje súbito. El yen pasó de cotizar a 92,4 unidades por dólar a 97,5. Y, en términos de euro, el salto fue (como era previsible) más importante: de 114,3 a 123,5. No fue casual que los mercados de activos de riesgo respiraran más aliviados. Y que Wall Street se pusiera a salvo de las temibles liquidaciones de la última media hora. Ensayando, en cambio, una atropellada final furibunda.

Dólar y yen son las monedas que la crisis valorizó. Con la velocidad del trueno y el sadismo que la caracteriza. Son --junto con el franco suizo-las monedas con más bajos rendimientos y, por ende, las utilizadas otrora para financiar una multitud de arbitrajes. Así, mientras la borrasca arrasó con el valor de los activos, dejó en pie los pasivos en dólares y yenes que ahora urge cancelar. Por fortuna, la oferta de dólares es flexible: EE.UU. conserva su generoso déficit de balanza comercial y las estadísticas de flujos de capitales señalan una impensada salida de 34 mil millones de dólares en julio y agosto. Además, la Fed provee dólares en canje por monedas locales a más de media docena de bancos centrales para atender el frenesí de la demanda. Y por esa vía colocó más de 500 mil millones de dólares (con un salto de 82 mil la última semana). Aun bajo esas condiciones, el dólar se aprecia: 28% contra el euro desde mediados de julio. Es la teoría feroz de la ratonera. Son los inversores atrapados en los fatídicos arbitrajes quienes decidieron cancelar sus obligaciones en dólares a gran escala (o se ven forzados a ello). Más se disparan las cotizaciones, mayor presión para liquidar posiciones cruzadas.

Dadas las cifras involucradas, el ajuste de portafolio tiene que ser monumental.

Swaps

La oferta de yenes, por el contrario, no presenta ninguna válvula que permita acrecentarla. El yen no es una moneda comercial de peso (y Japón es una nación superavitaria). La Fed utilizó el mecanismo de swaps cambiarios y también, esta semana, lo inauguró el Banco Central Europeo para facilitarle euros a su par de Dinamarca. Japón no montó nada parecido. Toda la presión sobre el yen se canaliza vía mayores cotizaciones. Por eso la amenaza de intervención es perfectamente creíble.

Se puede discutir si EE.UU. es un refugio de calidad. Nadie piensa en Japón como tal destino.Si toda la demanda marginal-por dólares y yenes obedecea un ajuste de carteras --puntual aunque masivo-, la apreciación de hoy se convertirá en un búmeran mañana. Y destruirá valor a la ida y a la vuelta. No tiene sentido: conviene ensanchar la puerta de salida. Es que una crisis cambiaria de proporciones merodea de la mano de estos bruscos virajes de dirección. El G-7 hace bien en tomar nota. Pero además debería prestar atención a sus consecuencias en la periferia. Allí también faltan dólares -por las mismas razones-, pero allí no llegan los swaps cambiarios (lo más cercano, otra vez, es Australia y Nueva Zelanda). Quien sí llega es el FMI (y el Banco Mundial). Por eso, Islandia y Ucrania ya firmaron acuerdos en tiempo récord. Y hay media docena en tratativas. Sin embargo, un FMI con poca capacidad de asistencia es arma de doble filo. Islandia lo demuestra. Ayer subió 6 puntos sus tasas de interés: de 12% a 18%. Si el cuerpo aguanta, el ajuste funciona vía una fortísima contracción doméstica. Promover esa dieta para medio mundo emergente puede no ser lo ideal si lo que se teme es la magnitud probable de la recesión internacional. Con más dólares disponibles, el proceso de reacomodamiento debería extenderse en el tiempo y resultar más suave.

El político que mejor se adaptó a la crisis, Gordon Brown -quien pasó del fiasco de Northern Rock a estratega de la recapitalización bancaria-, ya movió el tablero. Otra vez, su olfato no lo engaña. Pidió a las naciones que acumulan los mayores pools de reservas, que acrecienten las espaldas del FMI. Para así poder extender su músculo. En otros tiempos, cuando hubo que rescatar a México, Europa fue la voz cantante de una vehemente oposición. Y, se sabe, EE.UU. procedió sin prestarle atención. Los roles han cambiado. Con incendios en Europa Central y Oriental, y en una franja extensa de Asia, hoy son los intereses europeos los que están, por lejos, más expuestos. No se sorprenda nadie si Brown encuentra pronto compañía. Será más difícil convencer a China y los países árabes de que suelten una moneda como lo propone Brown (a cambio de nada). Pero está implícito que podrán negociar mejores butacas en los organismos internacionales y tener una voz en asuntos en los que nadie los consulta.

Es en este contexto donde hoy la Fed resolverá tocar sus tasas de interés. Una baja de medio punto está en los cálculos.

El Banco Central Europeo --tras el guiño de las declaraciones de su titular, Jean Claude Trichet-gatillará la suya la semana entrante. A su vez, el Banco de Inglaterra será el primero en producir el tercer recorte. Como se dijo, la política monetaria es una medalla de dos caras. Importan, esta vez, menos las tasas de interés que los tipos de cambio. Como las monedas en alta demanda son las de tasas más bajas y las que menos espacio tienen para reducirlas, eventualmente, habrá que meter mano para alinear lo prioritario.