Por mantener dólar alto, se crea bola de nieve inmanejable

Lo que ocurre es que el modelo de tipo de cambio alto con superávit fiscal holgado padece de incongruencias intrínsecas que acarrean una serie de paradojas.

• Una de ellas es que tiende necesariamente a la revaluación de la moneda: es decir, este modelo de tipo de cambio alto (artificial) tiende (naturalmente) hacia un tipo de cambio más bajo. Ello se debe a que el importante nivel de las reservas, la suba de tasas y el holgado superávit primario presionan a la apreciación del peso.

• Y, como el grueso del excedente cambiario no es generado por el ingreso de fondos de cartera sino por el superávit del sector externo (eje del modelo sustitutivo), se produce otra paradoja: las deseadas exportaciones juegan en contra del deseado tipo de cambio.

El régimen de control de capitales implantado en las últimas semanas no reduce mayormente el excedente, pero sí afectará el crédito y la inversión.

• Pero, los desequilibrios intrínsecos de este modelo abren otros frentes de tormentas futuras. La esterilización de la masa monetaria emitida para intervenir en el mercado genera un aumento constante de los pasivos financieros del BCRA, a través de la emisión de Letras y las operaciones de pases pasivos (aunque no ha impedido que el circulante crezca más de 25% en un año, 3,5% sólo en junio).

Lo preocupante es que la significación de esos pasivos crece semana a semana. El stock de letras y notas representa casi 20% de los depósitos del sistema y poco más de 1/3 de las reservas internacionales. Si se suman los pases, los pasivos son casi la cuarta parte del total de los depósitos bancarios y más de 40% de las reservas internacionales.

En aras de neutralizar la expansión generada por las fuertes compras de divisas, la deuda por Letras creció 60% ($ 8.500 millones) en lo que va del año. Para el segundo semestre, el Central deberá esterilizar otros $ 5.500 millones (de los casi $ 10.100 millones que emita para comprar el excedente cambiario) para cumplir con las metas monetarias.

El incremento de los pasivos del BCRA implica un costo financiero creciente -gasto cuasi fiscal que ya representa unos $ 2.100 millones al año-para atraer la masa de fondos necesaria.