Reservas: la receta del FMI para acumular dólares sin disparar la inflación

El proceso de recomposición de reservas internacionales no es sencillo ni rápido. Pero hay consenso en que las reservas adecuadas protegen a las economías de las crisis y fortalecen su resiliencia. Sin embargo, desde el FMI advierten los riesgos de tomar atajos, y brindan los criterios adecuados para acumular reservas.

El FMI advierte los riesgos de tomar atajos a la hora de acumular reservas.

En lo que va del año el Banco Central (BCRA) lleva comprados más de 3.000 millones de dólares, acallando y satisfaciendo reclamos de analistas e inversores. Fueron 1.158 millones en enero, luego 1.557 millones en febrero y ahora en lo que va de marzo menos de 300 millones de dólares. Por el momento, conflicto en Medio Oriente mediante, el BCRA parece haber morigerado el ritmo de compras, quizás en línea con las advertencias del propio Presidente Milei quien en Nueva York le señaló al titular del BCRA, Santiago Bausili, que se prepare porque le iban a salir los dólares por las orejas pero que por favor no se vaya a la inflación. “O sea, cuidado cómo los comprás”, le dijo, frente a los presentes en el Argentina Week. De modo que, la compra de reservas sigue siendo un tema de debate en el seno del Gobierno. Al respecto, casi en línea, el Director de Investigaciones del Fondo Monetario Internacional (FMI), Pierre-Olivier Gourinchas, esbozó una suerte de guía o más bien criterios básicos para la acumulación de reservas, destacando que un nivel adecuado protege a las economías de las crisis y fortalecen su resiliencia. Claro que ello, requiere políticas sólidas y lleva tiempo, aclaró, pero los esfuerzos globales para reducir el costo de mantenerlas pueden ayudar.

Unas semanas atrás en la conferencia Al-Ula para economías emergentes, en Arabia Saudita, se elogiaron la impresionante resiliencia de las economías emergentes desde la crisis financiera mundial, gracias en parte a la mejora de los marcos macroeconómicos. Sin embargo, el entorno mundial está cada vez más fragmentado y ya presentaba desafíos incluso antes de la reciente escalada en Medio Oriente, reconocieron. Por ello, dice el economista francés, es importante que las economías emergentes y en desarrollo fortalezcan aún más su resiliencia, incluyendo la creación de niveles adecuados de reservas de divisas, y aconseja que es necesario esforzarse por superar la resistencia interna a la acumulación de reservas.

El actual Consejero Económico del FMI, explica que una característica común de los países propensos a las crisis es el bajo nivel de reservas y ejemplifica con la fábula de Esopo: “al igual que los hogares, los países necesitan acceso a recursos líquidos suficientes, que puedan venderse rápidamente para ayudar a gestionar crisis inesperadas; los países con reservas muy bajas se consideran especialmente riesgosos y tienen pocas opciones si los mercados se vuelven en su contra, como en la fábula de Esopo sobre la cigarra que cantaba y bailaba en verano mientras la hormiga almacenaba alimento para el invierno”.

Olivier Gourinchas advierte que los países no deben tomar atajos en este proceso, por ejemplo, como comprar reservas con préstamos, ni soslayar el riesgo inflacionario, y da una serie de lineamientos, que podría decirse, son los amigables para la visión del Fondo y que seguramente estuvieron presentes en las negociaciones con el equipo económico argentino.

Veamos dónde hace hincapié el economista del Fondo quien recuerda los planes de estabilización de los ´80 y ´90 que fracasaron en acumular reservas genuinamente:

• La importancia de las reservas trasciende la elección del régimen cambiario. Los países con tipos de cambio fijos tienden a requerir más reservas para respaldar sus monedas, pero las reservas también son cruciales para los países con tipos de cambio más flexibles. Ayudan a contener la volatilidad cambiaria excesiva y los costos macroeconómicos asociados.
• Si bien las reservas oficiales han aumentado considerablemente en los últimos 25 años, siguen estando muy concentradas. Unos pocos países han acumulado enormes cantidades de reservas, a veces superiores a las necesidades mensurables para protegerse contra choques externos. El problema para estos países es tener demasiadas reservas, no muy pocas. Sin embargo, para muchas otras economías, especialmente las de bajos ingresos, los distintos niveles de la red de seguridad financiera global -que incluyen el acceso al FMI, las líneas de intercambio bilaterales o regionales, así como las propias reservas oficiales de los países- siguen siendo insuficientes para gestionar shocks severos. Un mayor nivel de reservas ayudaría a estos países a ser más resilientes.
• Sin embargo, a pesar de los beneficios bien conocidos, como mayores seguros y menores costos de financiamiento, los países con reservas bajas a veces tienen dificultades para realizar los ajustes de política necesarios. Esto suele reflejar consideraciones de economía política, como cuando la presión para lograr réditos políticos a corto plazo lleva a las autoridades a posponer ajustes de política deseables y agotar las reservas. Los países que lograron romper estas restricciones de la economía política y pasar la página de la inestabilidad fueron aquellos que lograron construir consenso sobre los principios macroeconómicos básicos de la disciplina fiscal y externa.
• El proceso de acumulación de reservas lleva tiempo y es más eficaz cuando se realiza de forma orgánica, en lugar de mediante préstamos a corto plazo en divisas de acreedores privados u oficiales. Los exitosos programas de estabilización de finales de la década de 1980 y principios de la de 1990 demuestran que no hay atajos. Las reservas deben adquirirse a lo largo de períodos prolongados.
• En la mayoría de los casos, la acumulación de reservas se sustenta inicialmente en superávits fiscales y de cuenta corriente, y las entradas netas de capital privado desempeñan un papel más importante a medida que se consolida el proceso de estabilización. De hecho, los países que dependían excesivamente de flujos financieros volátiles y de una flexibilidad cambiaria insuficiente (a menudo con un tipo de cambio excesivamente apreciado) interrumpieron abruptamente sus programas de estabilización una vez que los flujos de capital se detuvieron y revirtieron. En definitiva, la sostenibilidad de la balanza de pagos depende de si los países pueden generar superávits comerciales suficientemente cuantiosos para cubrir los dividendos y los pagos de intereses de los pasivos externos, tanto privados como públicos, a la vez que acumulan o mantienen un nivel adecuado de reservas.
• Así como es importante que los gobiernos inviertan en infraestructura, salud y educación que mejoren la productividad, es crucial que inviertan en la estabilidad macroeconómica (creando suficientes reservas) y en las instituciones que la respalden. Este proceso suele ser largo y arduo. Requiere paciencia y evitar atajos o una dependencia excesiva de la ingeniería financiera. Afortunadamente, muchas economías emergentes y en desarrollo han fortalecido sus economías mediante un adecuado equilibrio entre los objetivos de política (inflación, estabilidad externa, crecimiento sostenido) y la construcción de un consenso social en torno a principios básicos basados en una sólida disciplina económica.
• Sin embargo, las reservas también son caras. Dado que la seguridad y la liquidez tienen un precio elevado, los activos de reserva suelen ofrecer una rentabilidad mucho menor que la de los usos alternativos de esos recursos. Este elevado costo de oportunidad -el precio del autoseguro- desalienta la acumulación de reservas. La acumulación de reservas también puede avivar la inflación si no se esteriliza.
• Si bien los países deben hacer su parte, también se deberían explorar maneras de reducir el costo de la acumulación de reservas a nivel mundial. Ampliar la gama de opciones de inversión adecuadas para los bancos centrales reduciría el costo de la acumulación de reservas y alentaría a los países a acumular reservas adecuadas.
• Un aumento en la oferta de activos de reserva en dólares podría, por ejemplo, lograrse ampliando el menú de activos de reserva certificados a carteras cuidadosamente seleccionadas que incluyan bonos en dólares a largo plazo, así como otros activos en dólares, además de bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo. Invertir dichas reservas en dólares a través de un fondo común reduciría los costos de transacción y, al mismo tiempo, preservaría la liquidez.
• Los beneficios para los países con reservas pueden ser inmensos, pudiendo aumentar considerablemente la rentabilidad anual de los activos de reserva en dólares, para niveles de riesgo similares. Esto haría mucho más atractiva la acumulación adecuada de reservas. “Estos esfuerzos deberían contar con el apoyo global, facilitando, y no dificultando, que los países acumulen reservas de forma sostenible. Para ello, se deberían explorar vías donde los países puedan colaborar para reducir el costo del autoseguro”, señala Gourinchas.