BCE quiere debilitar euro (pero hasta eso le cuesta)

No son tiempos ordinarios, hace años que no, pero aun así, estamos ante una novedad llamativa. Que el BCE se venda a sí mismo como el nuevo campeón de la expansión monetaria es toda una sorpresa. Créase o no, tal la promesa de Benoit Coeure, miembro del Consejo Ejecutivo. "Lo que está claro es que por un período muy largo, varios años, las condiciones monetarias van a divergir entre la eurozona, por un lado, y los EE.UU. y Gran Bretaña, por otro. Vamos a mantener las tasas cercanas a cero por un período extremadamente largo. (En cambio) EE.UU. y Gran Bretaña entrarán en un ciclo de suba de tasas".

¿Se entiende la jugada del BCE? ¿Y a quién va dirigida? Sigamos con Coeure: esa divergencia "es un factor decisivo para los actores del mercado". Más claro, agua. Ayer, las tasas de los bonos españoles (en euros) eran más bajas que las tasas de los bonos del Tesoro de EE.UU. Los títulos a diez años, que rindieron cerca del 7% anual cuando la crisis no tenía final a la vista, hoy se transan por debajo del 2,60%. ¿Qué sentido tiene publicitar un diferencial de tasas negativo a viva voz? Suena el teléfono en el mercado de cambios. Llama y llama y, en apariencia, nadie atiende. ¿Cómo expresar con menos sutileza la flamante voluntad de Fráncfort de debilitar al euro? ¿Qué parte del mensaje es la que no se comprende? Ninguna. El recado llegó hace tiempo. El euro amagaba quebrar el umbral de 1,40 contra el dólar y se sumergió a 1,36 antes que Draghi lanzara su ambicioso paquete. Pero después no hubo avances y por eso Coeure, Christian Noyer, y otros colegas repiquetean con las aclaraciones. Los especuladores escucharon la prédica: la posición corta contra el euro en Chicago es la mayor desde julio de 2013. Que la cotización de la moneda común no se desfonde es harina de otro costal.

Este funcionario Benoit Coeure, ¿será el mismo que, en febrero de 2012 señaló que "las tasas de interés cero, o menores, pueden resultar en una contracción del crédito". Así es. Y el banco central que acaba de instalar una tasa de depósito negativa es el mismo BCE que, en esa época, despotricaba contra las audacias de la Fed. La política monetaria no convencional ya no es mala palabra ni siquiera en Alemania. Mejor así: se trata de la nueva apuesta del BCE. La estrategia de comunicación ya no pasa por tomar distancia de la Fed -como en los tiempos de Jean Claude Trichet, el antecesor de Mario Draghi al timón- sino por enfatizar las similitudes. Al punto, hay que decirlo, de forzar en demasía la comparación. Otro consejero, Christian Noyer, dijo ayer que la asignación plena de fondos (full allotment) que el BCE concede a la banca es un equivalente "fuera de hoja de balance" a los planes QE de la Fed. ¿Será cierto? Es verdad que los bancos "pueden pedir toda la liquidez que quieran, en el momento que quieran", pero el hecho es que no la piden aunque la economía la necesita (más que en EE.UU.). El QE de la Fed -vía compras de bonos en el mercado- se asegura que esa liquidez se inyecte sí o sí.

El talón de Aquiles del plan de Draghi es que depende en exceso de las decisiones de la banca. Y los bancos, como no sucede en EE.UU., están todavía en el corazón de los problemas. Basta ver el comportamiento de los agregados monetarios para darse cuenta: el M1 creció al 5,2% en abril, el M3 apenas el 0,8%. Y la clave es que el crédito bancario al sector privado (no financiero) cayó el 2,7%. Lo razonable, hace ya varios años, era procurar una capitalización sólida de la banca vis a vis las nuevas exigencias regulatorias. No se hizo, y ahora espera un riguroso examen del BCE. Para que la banca preste más no alcanza con la inyección de liquidez, pari passu debe aumentar el capital. Y en este terreno lo único que opera es el efecto riqueza que alienta una política monetaria más laxa.

¿Qué pasará con el euro? No lo volteó la crisis de Ucrania ni el incremento del riesgo geopolítico. Si los bancos repatrían fondos externospara fortalecer su capital, ello prevalecerá hasta que pasen los exámenes de estrés. Y conste que la desinflación es más profunda en la eurozona que en EE.UU. y en Gran Bretaña, las tasas de interés reales son aún más altas. El BCE deberá insistir, pues, para imponer su voluntad. Y, finalmente, lo conseguirá. Por supuesto, será más fácil si la Fed hace suya la posición de James Bullard, de la Fed de Saint Louis, que ayer recordó que el banco central estadounidense está más cerca de sus objetivos que nunca en los últimos cinco años.