Cupón: oferta parece ser mal negocio

La oferta lanzada por el Palacio de Hacienda se reflejó automáticamente en el precio de los cupones PBI con subas de 5,6% para la serie nominada en dólares y más de 4,5% para la nominada en euros. El motivo es que el precio de recompra de u$s12,25 propuesto se ubica bien por encima del valor de mercado, cerca de u$s10,5. Además, el "put" ofrecido le pone un piso a la venta del cupón de u$s10,25, por lo que este instrumento cotizará probablemente con piso y techo hasta fin de año, cuando el Gobierno decida si ejerce la opción a todos aquellos que estén dispuestos a aceptar la propuesta.

Los tenedores de cupones deberán definir ahora si les conviene o no aceptar la opción de Hacienda. En una primera lectura no parece muy buen negocio, teniendo en cuenta que aún restan cobrar u$s29,5 por Cupón PBI, ya que desde los canjes de deuda se pagó sólo una parte del precio total (que es de u$s48). Esto significa que la ganancia potencial que todavía se puede lograr con este instrumento se acerca al 170%. Pero los cálculos no son tan lineales. Básicamente lo que hay que tener en cuenta a la hora de definir son algunos de los siguientes aspectos:

Existe una fuerte incertidumbre respecto de cuándo se irá pagando lo que resta del Cupón. Eso dependerá básicamente de que la economía se expanda por encima del 3,1% en los próximos años, ya que a partir de ese nivel se gatilla el pago. En el mejor de los escenarios, el próximo desembolso recién podría suceder en diciembre de 2018 (faltan dos años y medio), pero sólo si la economía el año que viene crece por encima de ese nivel.

Pero no alcanza sólo con un año de crecimiento a más de 3,1%. Para cobrar la totalidad del remanente del Cupón por lo menos deberían registrarse tres años consecutivos de alta expansión. No se puede descartar que ocurra, pero tampoco asegurarlo.

Hoy el INDEC divulgará su recálculo de la evolución del Producto desde 2012 en adelante, ante la necesidad de revisar la manipulación estadística de los últimos años. Se supone que revisará la evolución del PBI para abajo, en alrededor de 5 puntos porcentuales para todo el período, lo que actuaría negativamente sobre el valor potencial del cupón. En ese sentido, la oferta del Palacio de Hacienda podría actuar como sostén del precio. Si éste es el caso, se tardaría más tiempo para cobrar esos u$s29,5 remanentes.

Además de esta revisión que será divulgada hoy, hay otro recálculo para tener en cuenta, vinculado con "reconstruir" toda la serie estadística del PBI. Este cambio podría afectar potencialmente el cálculo "base" del Producto Bruto, lo que también podría llevar a implicancias negativas a futuro. En el extremo podría suceder que aún creciendo más de 3,1% no corresponda el pago anual del Cupón, si es que la evolución del Producto se ubica por debajo del nivel establecido como "base", que es la segunda condición para gatillar la erogación.