El BCE tropieza con la misma piedra

¿Volver al futuro? Tropezar dos veces con la misma piedra revela método, pero, perseverar en el error, ¿será garantía de estabilidad? Como fuere, el Banco Central Europeo (BCE) insistirá. En 2008, gatilló una suba de tasas para enfrentar la escalada abrupta del petróleo -que lo llevó entonces a una cima fugaz de 147 dólares por barril- en la antesala misma del derrumbe de Lehman Brothers. La Fed no lo acompañó. Y por buenas razones. El desafío de fondo era evitar el choque deflacionario que se gestaba en el seno del sistema financiero y no la inflación que -a contramano- parecían impulsar el crudo y las materias primas. No está de más recordar las cifras: los precios al consumidor (medidos a lo largo de doce meses) treparon al 4% en la zona del euro y al 5,6% en los EE.UU. Bastó que Lehman colapsara para descubrir al impostor. Apenas meses después el barril de crudo boqueaba en torno a los 30 dólares. La historia es conocida: la amenaza de la inflación era un «bluff» y la política monetaria tuvo que desensillar con urgencia. A regañadientes, el BCE le copió la receta a la Fed aunque no se avino a rebajar la tasa de referencia más allá del 1% ni a comprar bonos de la deuda pública.

Si el mundo no se acaba, el petróleo escasea. Si los árabes piden democracia, el problema ya no es la demanda sino asegurar la oferta. La suba de precios traduce la visión de que una crisis de abastecimiento yace a la vuelta de la esquina. La reacción de la Fed es esperar y ver. El BCE repite la modalidad de 2008. Su titular, Jean-Claude Trichet, ya señaló la intención de elevar las tasas en la próxima reunión a principios de abril. Usó para ello la jerga que sirve de código: el BCE adoptó una postura de «fuerte vigilancia» como cada vez que pergeñó un alza. Trichet negó «ciertamente» que la eventual suba fuera el comienzo de un proceso sostenido de endurecimiento monetario, pero Axel Weber, quien era el candidato puesto para sucederlo a fin de año aunque debió renunciar por sus abiertas desavenencias con las decisiones adoptadas por el BCE, alimentó ayer las especulaciones de una seguidilla. «No veo razones para disentir con las expectativas de tres ajustes en el año que muestran los contratos de futuros», dijo tajante. ¿Qué criterio prevalecerá? Sirve identificar cuál es el blanco de la iniciativa: no se procura desarticular el encarecimiento del crudo sino su transmisión. En la jerga, «los efectos de segunda vuelta».

Panorama inflacionario

Con mercados laborales menos flexibles que los de EE.UU., y una mayor repercusión de las negociaciones colectivas, la respuesta de la inflación a un idéntico shock petrolero puede diferir en la zona del euro y resultar a la postre más virulenta. Europa padeció la crisis de manera distinta que los EE.UU. La caída del producto fue más profunda, pero la destrucción de empleo mucho más suave. ¿Justifica ello que el BCE tome mayores recaudos a la hora de enfrentar las presiones de costos? No parece ser el caso. No sólo porque el comportamiento de la inflación no presenta diferencias significativas. El propio examen de los arreglos salariales en curso desmiente los temores. En los países azotados por la crisis de la deuda soberana, la regla es la reducción nominal de salarios (Irlanda, Grecia, Portugal, España) o su congelamiento (Italia). Sólo en Alemania (donde hoy existen más puestos de trabajo que antes de la recesión) la discusión supone tensión alcista. El problema de la política monetaria europea es la talla única. Si el termostato recoge la temperatura en Fráncfort, reaccionará a un recalentamiento puntual, muy concentrado. Corregirá el inconveniente a costa de hundir en el «freezer» a las economías más debilitadas. Y les provocará un doble shock adverso: al impacto deflacionario sobre el nivel de actividad de los mayores costos de la energía le sumará un peligroso deterioro de las condiciones de financiamiento. Alcanza con ver cómo se entrelazan otras decisiones -como la rebaja de calificación de la deuda de Grecia que lanzó Moodys luego de conocerse el anticipo de Trichet- para entender con qué facilidad un pequeño ajuste de la tasa básica puede transformarse en un escalón inaccesible para los países que ya no gozan de la presunción de ser libres de riesgo crediticio. Que los mercados ponderen el celo antiinflacionario del BCE y valoricen al euro, más que premio es un castigo.

¿Será, pues, una única suba de tasas? ¿O serán tres, como apoya Weber? En 2008, no hubo tiempo para ensayar la segunda dosis, la mampostería se desmoronó antes y el saldo final fue una reducción vertical de las tasas de interés. Será, entonces, lo que el cuerpo aguante. Pero el recurso de disolver las tasas nominales de interés ya no está disponible. Y habrá que habilitar más salas de terapia para atender las urgencias que pudieran presentarse. Los errores del BCE quedan confinados allí. Después de todo, gestar una crisis de la deuda en la periferia de la eurozona hubiera sido tarea titánica si el BCE hubiese copiado el relajamiento cuantitativo de la Fed. Se entiende: por falta de suficiente papel.