Desde fines de 2023 hasta el viernes previo a las elecciones del 26-O observamos una compresión del riesgo país de 827 puntos. Solo desde ese viernes hasta el jueves, en apenas cuatro ruedas, la compresión fue de 434 pbs.
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Con el riesgo país en baja y los bonos en alza, crece la expectativa de que Argentina vuelva a emitir deuda en los mercados internacionales. El contexto global y la política monetaria de la Fed serán claves.
La posibilidad de que la Argentina vuelva a acceder a los mercados internacionales volvió a tomar impulso.
Desde fines de 2023 hasta el viernes previo a las elecciones del 26-O observamos una compresión del riesgo país de 827 puntos. Solo desde ese viernes hasta el jueves, en apenas cuatro ruedas, la compresión fue de 434 pbs.
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Con el riesgo país en torno a los 647 puntos y el tramo corto de los Globales rindiendo muy cerca de un solo dígito, vuelve a tomar fuerza la narrativa de que Argentina podría recuperar el acceso a los mercados internacionales. Allá por julio, el propio Luis Caputo señaló que una emisión externa podría concretarse con una tasa inferior al 9%. Para que eso ocurra, ya no alcanza solo con seguir reduciendo el riesgo idiosincrático: el contexto global también empieza a jugar un papel determinante.
Un dólar débil a nivel global por lo general suele significar buenas noticias para los mercados emergentes por distintas razones. En primer lugar, cuando el dólar se deprecia, la deuda emitida en moneda dura se vuelve relativamente más fácil de afrontar para los países que la pagan con ingresos en otras divisas, lo que reduce el riesgo percibido de crédito soberano.
Además, existe una correlación negativa entre el dólar y los precios de los commodities, de modo que tiende a impulsar los ingresos por exportaciones de las economías emergentes, muchas de las cuales dependen de materias primas. A su vez, un contexto de dólar débil suele estar asociado a tasas más bajas en Estados Unidos, lo que activa el apetito por riesgo en busca de mayores rendimientos.
Si bien esa dinámica no predominó durante todo 2025, sí se consolidó en los últimos meses. De todos modos, en lo que va del año el dólar (DXY) se depreció 8,1% frente a las principales divisas del mundo, mientras que la deuda de mercados emergentes (EMB ETF) avanzó 8,6%.
Repasemos qué pasó con el dólar. A comienzos del año se observó una fuerte depreciación de la moneda, luego del rally registrado durante la campaña electoral del año pasado, en la medida en que Trump mejoraba en las encuestas y en los mercados de apuestas.
En abril, con el denominado “Liberation Day” o inicio formal de la guerra comercial, el mercado se deshizo de activos estadounidenses: se vendían dólares y bonos del Tesoro, lo que impulsó al alza los rendimientos de los Treasuries.
La Fed, que había recortado 100 pbs entre septiembre y diciembre de 2024, mantuvo la tasa sin cambios hasta septiembre de 2025. A medida que la guerra comercial fue desescalando y los efectos de los aranceles sobre la economía estadounidense resultaron más leves de lo previsto, la relación entre tasas y dólar comenzó a normalizarse, y la Fed volvió a poner el foco sobre el mercado laboral.
De hecho, este miércoles tuvimos decisión de política monetaria y el mercado descontaba no solo un recorte de 25 pbs (que efectivamente se concretó) sino también otro adicional en diciembre.
Ese escenario se daba en un contexto donde los principales bancos centrales del mundo, que habían bajado sus tasas de manera más agresiva durante la primera parte de 2025, no bajen hacia fin de año. Esta perspectiva extendía la depreciación del dólar.
Sin embargo, el miércoles pasado algo cambió. Powell puso en duda la posibilidad de un nuevo recorte en diciembre, y la probabilidad que el mercado asignaba a esa baja cayó del 99,6% al 62,8% tras la reunión. Así, más allá de la dinámica del año, desde el martes el dólar se apreció 1,1%, mientras que los activos emergentes retrocedieron 0,3%.
Un escenario de tasas más bajas en Estados Unidos sin recesión es claramente positivo para los mercados emergentes. Aun así, estos demostraron una notable resiliencia incluso en un contexto de tasas elevadas.
Se observó una dinámica similar a la de los bonos corporativos estadounidenses: las empresas continúan financiándose a costos no muy distintos de los previos a la pandemia. Pero al desagregar el costo total, se advierte que la tasa libre de riesgo explica una porción cada vez mayor, mientras que los spreads permanecen en niveles históricamente bajos. En el caso de los emergentes, valores que no se veían desde 2014.
Para dimensionarlo, el EMBI Global al jueves 30 de octubre se ubicaba en 240 pbs, y el EMBI Latino, en 323 pbs. Este último está distorsionado por los “malos alumnos” como Venezuela o Argentina, aunque si se observa Brasil, Colombia, Chile y Uruguay, los spreads resultan significativamente más bajos: 191 pbs, 255 pbs, 94 pbs y 66 pbs, respectivamente.
Ese contexto permitió que varios países de la región con calificaciones entre A y BB volvieran a emitir bonos hard dollar bajo ley de Nueva York, ya sea para refinanciar vencimientos o captar fondos frescos, por un total de US$51,4 mil millones en lo que va del año.
Si algo deja en claro esta semana es que la posibilidad de que Argentina vuelva a acceder a los mercados internacionales volvió a tomar impulso. A partir de ahora, el foco no solo deberá estar puesto en lo que ocurra dentro del país, sino también en el frente externo.
Lograrlo tendría implicancias que van más allá de la ingeniería financiera del Tesoro: impactaría en el dólar, en la macro y en la percepción de riesgo, aunque esa es una discusión aparte.
Por lo pronto, habrá que seguir de cerca cómo se desarrollan los próximos eventos. Creemos que esta historia puede ganar todavía más fuerza si las empresas argentinas reactivan las emisiones internacionales y se suman nuevas colocaciones sub-soberanas, como ya hizo Córdoba antes que el soberano. En el cortísimo plazo, podrían llegar buenas noticias desde las provincias, lo que sería una excelente señal para el crédito argentino en su conjunto.
Analista de PPI
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