Vuelve el fantasma del default

Hugo Chávez

¿Cuáles son los países que entrañan el mayor riesgo de incumplimiento de sus obligaciones? En el plano de las amenazas, la Argentina y Venezuela encabezan la tabla. Protegerse de un episodio de default de la Argentina costaba 445 mil dólares al año por cada millón nominal de deuda si se tomaba una cobertura a un lustro, la semana pasada, en el mercado de CDS (credit default swaps). Un año atrás, 46 mil dólares hubieran bastado. En otras palabras, un tenedor de un bono argentino en dólares debe resignar el equivalente a una tasa de 44,5 por ciento al año si aspira a preservar 100 por ciento de su valor par en ocasión de un «evento de crédito». El no pago de la deuda, es obvio, califica como tal, pero también una reestructuración o una moratoria gatillan el derecho al resarcimiento pleno. En noviembre de 2007, la prima exigida era inferior a 5 por ciento anual.

Que en la Cámara de Diputados avanzara el proyecto oficial que devuelve al Estado los recursos acumulados de la jubilación privada, y le transfiere los futuros aportes, pasó sin pena ni gloria. La promesa de que fortalecerá la caja del sector público tiene obvios bemoles. A la luz de la cotización de los CDS, la iniciativa no alcanzará para librar a la Tesorería completamente de apuros. Ni mucho menos.

En comparación, la póliza sobre la Venezuela de Hugo Chávez requiere abonar por anticipado menos de la mitad: 201 mil dólares al año. A distancia, Egipto (80 mil dólares), Líbano (66 mil dólares) e Indonesia (64 mil dólares) completan la grilla de los cinco casos que se perciben como más delicados. Les siguen Islandia, Vietnam, Rusia, Kazajastán, Turquía y Bulgaria. Entre los países latinoamericanos, hay cuatro -Colombia, Perú, Brasil y México - que comparten con Corea del Sur una misma franja intermedia, la que va de los 34 mil a 32 mil dólares. Chile (19 mil dólares), una vez más, se perfila como lo más sólido de la región.

Relevancia

¿Cuán relevantes son los contratos de CDS? ¿Gozan acaso de una liquidez que los torne confiables? Según el Banco Internacional de Ajustes (BIS) de Basilea, constituyen un mercado de 57,9 billones de dólares de valor nocional (a fin de diciembre de 2007). Si se toman las estimaciones de la Depositary Trust and Clearing Corporation (DTCC) de Nueva York -que cubre los negocios que se pactan bajo su órbita- una medición depurada de dobles imputaciones arroja 33,5 billones de dólares al terminar octubre. Esta cifra se distribuye en múltiples contratos de cobertura de riesgo privado y soberano. GMAC, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Goldman Sachs, GE Capital, General Motors y Ford fueron los créditos privados con mayor demanda de protección en octubre. Turquía (con 14 mil contratos vendidos sólo en la última semana de octubre), Brasil (más de 11 mil), Rusia, Argentina (5.535) y Venezuela, en ese orden, se destacaron entre los soberanos. Cada contrato representa un valor par de 10 millones de dólares.

Vale consignar que, a diferencia de tantos otros mercados hoy paralizados por la borrasca, la plaza de CDS continúa operando a pleno. Que un mercado novel -surgido de la usina creativa de JP Morgan en 1997- atravesara sin mella el pago de compensaciones por los incumplimientos sucesivos de las dos agencias patrocinadas por el gobierno, Lehman, Washington Mutual y un trío de bancos islandeses, le otorgó un espaldarazo. Así, mientras el tradicional mercado interbancario de los EE.UU. está completamente segmentado (cuando no inaccesible) -hace un mes que la Fed no consigue que sus tasas se nivelen con su objetivo de política (hoy en día, 1 por ciento)-, las transacciones con CDS siguen su curso sin necesidad de auxilio oficial. Es más creíble pues la información que de allí emana que tomar por válida la tasa efectiva de fed funds -0,23 por ciento- como indicador de una inexistente paz bancaria.

Crisis universal

No cabe duda de que lo que comenzó como una crisis hipotecaria confinada a las operaciones subprime de los Estados Unidos es hoy una crisis universal de crédito. Pero la motivación original se mantiene. Sólo que la inquietud inicial por la mala calidad de los activos financieros se transformó en obsesión. Nada contribuyó más para instalar la desconfianza que el descubrimiento de que convenciones y rótulos ofrecían escasas garantías de consistencia en situaciones de estrés. Así se pasó de la tormenta subprime a un vendaval de instrumentos estructurados calificados como grado de inversión (que no perdonó ni a los catalogados como AAA y « supersenior»). La tenacidad de la crisis y su aceleración a partir de la corrida sobre la banca de inversión (que eclosionó con la bancarrota de Lehman) le quitaría después el protagonismo a las hipotecas para cuestionar todo el espectro de obligaciones de crédito. En paralelo, el derrumbe de las materias primas -a partir de mediados de julio- ensanchó aún más el rango de las preocupaciones. Venezuela, Indonesia y Rusia militan entre los diez países considerados como más proclives a un incumplimiento. Los tres son grandes exportadores de oro negro (y otras materias primas). Si despertaban recelo con el barril a 147 dólares, mucho más con una cotización que orilla los 60 dólares. Como sobre llovido, mojado; la reversión de la dinámica de los precios trajo consigo malas compañías. La cuantiosa acumulación de reservas internacionales de las economías emergentes cambió rápidode signo. Con la pretensión de estabilizar el rublo y su sistema financiero, Rusia, por caso, vació sus arcas en más de 90 mil millones de dólares desde su intervención militar en Osetia. Este cambio de fortunas, pues, es el pesado trasfondo que reflejan los CDS. Y ni los manotazos de ahogado ni tampoco iniciativas más pulcras -como la resurrección del FMI- consiguen por ahora torcer las percepciones de erosión.

Más aún: la lista de sospechosos no se agotacon los condenados de siempre. La crisis corroe la confianza sobre créditos que gozaban antaño de mucha mejor reputación. Tres países de la zona del euro -Grecia, Irlanda e Italia- cotizan su protección por arriba del umbral de los 10 mil euros por cada millón de paridad nominal (lo que obliga a ceder más de un punto completo de rendimiento).

Cubrir el riesgo soberano de Gran Bretaña demanda 5.700 libras. Y los propios bonos del Tesoro de los EE.UU. -en la teoría, el activo libre de riesgo- tampoco se juzgan a prueba de balas. La póliza respectiva obliga a un desembolso de 3.600 dólares. Es evidente que la crisis cobra peaje: alcanzaban 800 dólares, un año atrás, para abrochar la misma operación.