El vínculo fiscal monetario en los últimos 10 años

Nadín Argañaraz.

Por Nadin Argañaraz, especial para ámbito.com.-

Durante los últimos 10 años, el tamaño del Estado nacional ha evidenciado un significativo crecimiento. De un 18% del PBI (solamente gasto nacional) en 2003 ha pasado a un 32% del PBI en la actualidad.

La contracara de este aumento del gasto como porcentaje del PBI, ha sido un incremento de la presión tributaria nacional efectiva. En efecto, esta última pasó de un 19% del PBI en 2003, a un 30% del PBI en 2013.

Cuando se hace la comparación punta a punta (foto del 2003 con foto del 2012), se aprecia que el gasto público creció por encima de los ingresos tributarios en los últimos años. Ahora bien, la película muestra cambios de comportamiento durante el período.

En los primeros años de vigencia del modelo (2004-2008), se logró un elevado superávit fiscal, aunque decrecía año a año. En 2012 se volvió a registrar déficit fiscal primario, situación que deja claro que a partir de ahora si el gasto sigue creciendo a mayor ritmo que los ingresos, el déficit primario se acrecentará.

Pero sin considerar las denominadas Rentas de la Propiedad, ya en 2010 y 2011 se registra déficit primario. El deterioro de las cuentas públicas evidenció la necesidad de financiar el desequilibrio fiscal, para lo que se tornaron clave las rentas de la propiedad provenientes de la Anses y la distribución de utilidades del Banco Central (BCRA). De hecho, en el 2012 llegaron a representar un 1,2% del PBI y se espera que continúen siendo recursos relevantes para la caja nacional durante el año 2013.



Además del desequilibrio fiscal sobre la línea, debe considerarse el que surge de la necesidad de tener que amortizar deuda. En este sentido, y yendo al vínculo fiscal monetario, debe recordarse que el BCRA puede financiar al gobierno nacional básicamente por medio de tres vías: la transferencia de sus utilidades, el otorgamiento de Adelantos Transitorios y la utilización de reservas para el pago de deuda. Mientras que los dos primeros canales implican una variación en el stock de dinero primario (base monetaria), el tercero afecta directamente el respaldo que tienen en moneda dura los pesos emitidos.         

Durante los primeros años de gestión (2003-2008), el sector público actuó como un importante factor de absorción de base monetaria. Es decir que contribuyó a esterilizar la expansión monetaria que se hacía al comprar los dólares que ingresaban por el superávit comercial. Por ejemplo, en 2008, sin ese rol del sector público, el dinero primario hubiese crecido nada más y nada menos que 79% más de lo que efectivamente lo hizo.

En 2009 se marcó un punto de inflexión. El sector público se convirtió en un factor más de creación monetaria (se comenzó a emitir dinero para financiar al gobierno nacional), y a partir de 2010, el Tesoro Nacional empezó a tener un papel protagónico en la emisión, explicando en promedio más de la mitad de la creación de pesos de los últimos tres años. Por esta vía ingresaron al fisco, desde 2009 a la fecha, cerca de $100.000 millones.

La utilización de reservas para el pago de deuda, que supone el uso de los stocks disponibles, se comenzó a emplear en 2010. En promedio, se utilizaron unos US$8.000 millones anuales. En efecto, hasta 2012 se han destinado US$24.000 millones para el pago de deuda. Basta comparar con las reservas actuales (del orden de US$39.000 millones), para comprender la importancia de esta fuente: lo usado para pagar deuda representa 60% de las reservas que en la actualidad dispone el BCRA.

La monetización del déficit fiscal implica una mayor emisión de pesos para una cantidad dada de divisas, o en caso de esterilizarse los pesos excedentes por medio de Lebacs y Nobacs, una mayor cantidad de pasivos monetarios para igual cantidad de divisas. Por su parte, la utilización de las reservas para el pago de deuda disminuye el respaldo de los pesos existentes o del resto de pasivos monetarios. Sendas intervenciones derivan en un deterioro de la calidad de los activos del BCRA. De hecho, en 2008 las reservas representaban 60% del total de los activos, mientras que dicho ratio cayó a 37% en 2012. Un correlato de esta pérdida de calidad es el aumento de la participación de los adelantos transitorios en el total de activos, que pasó de 10% en 2008 a 22% en 2012.

Resulta evidente el cambio de rol del Sector Público durante los últimos 10 años y la consecuencia de ello. El superávit fiscal contribuyó a la estabilidad económica, mientras que el déficit genera lo opuesto. La continuidad de una política fiscal basada en una alta tasa de crecimiento del gasto, fundamentalmente por tratarse de un año electoral, requerirá una expansión monetaria cada vez mayor para financiar al Tesoro. Seguir pagando deuda con reservas viene generando como saldo neto una caída de las mismas. Es una combinación que cada vez se hace más difícil sostener, o de otro modo, que cada vez genera más distorsiones a la economía. Estos hechos agudizarán el debilitamiento del balance del BCRA, lo que a su vez repercutirá en la percepción de los agentes económicos respecto a la escasez relativa de divisas, con todo lo que ello significa en Argentina.

En síntesis, el deterioro fiscal gradual que se viene dando desde el año 2004 no le ha sido para nada indiferente a la economía. No es menor que casi la mitad de la expansión de base monetaria de los últimos 3 años haya estado explicada por la necesidad de asistir al Sector Público, aún cuando la presión tributaria efectiva está en niveles récord.