La Fed bajó tasa al 2%, pero mercado de pases la subió al 10%: ¿qué se rompió?

Hay una única certeza: una falla similar, en una situación real de crisis, podría hacer estallar el sistema.

El jefe de la Fed, Jerome Powell.

De repente, la Fed quedó atrapada entre dos fuegos. Recortó la tasa de fed funds un cuarto de punto y la llevó al rango entre 1,75% y 2%. Era previsible. Más esperable todavía: el presidente Trump, que quiere la tasa en cero, descalificó la decisión -“Sin agallas, sin sensibilidad y sin visión”- en un tuit inmediato y punzante. Es fuego de artificio. Mientras la recesión se mantenga alejada, es una constancia de independencia del banco central y no de real peligro. Lo que no se previó fue la rebeldía salvaje del mercado de pases (repos), la plaza donde se financian los inventarios de activos financieros que negocia Wall Street (y donde ellos mismos sirven de garantía). Allí, la tasa overnight (de 24 horas), que debiera arbitrarse con los fed funds, no siguió las instrucciones. Todo lo contrario: se descontroló hasta rozar fugazmente 10%. Un hecho inesperado, y una potente señal de alerta (que recordó las convulsiones de la Gran Crisis Financiera). Con el tronar de la alarma, las preguntas de rigor: ¿quién volcó?, ¿dónde está el choque?, ¿en qué institución, qué sector, qué negocio? La Fed de Nueva York, responsable de la mesa de operaciones del banco central, despachó la ambulancia de las inyecciones extra de liquidez, y a todos sus sabuesos. ¿Qué pasó? No se sabe / no contestan. Ningún cadáver apareció en el rastrillaje. Pero el agujero negro de iliquidez está ahí. Y no se cerró todavía. El martes absorbió 53 mil millones de dólares overnight (de 75 mil millones que puso la Fed a disposición). Se le pidieron 80 mil millones al día siguiente, y 84 mil millones el jueves. La tasa amainó, pero no la sed del sistema. El viernes fueron 75 mil millones y la tasa de repo cerró en 1,95% (dentro del rango admisible). Lo que haya sido que se rompió no se arreglará tan cerca del fin de trimestre (cuando la actividad y las compensaciones registran picos). ¿Qué decidió John Williams, el responsable de la mesa? Mejor prevenir que curar, dijo semanas atrás al explicar cómo conducir la política monetaria cuando la munición convencional escasea. Resolvió organizar, sobre la marcha, tres subastas de pases (de dos semanas de duración) que serán un puente de liquidez adicional hasta el próximo 10 de octubre. Y permanecerá atento ya que la navegación por instrumentos dejó de ser 100% confiable.

¿Por qué tanta demora en dar, no una solución al trastorno, pero sí un diagnóstico oficial preciso? ¿Es un problema de política monetaria? ¿Un efecto rezagado de la estrategia de reducción de la hoja de balance? Powell pareció sugerirlo cuando dijo que su crecimiento podría retomarse. ¿Vuelve entonces la expansión cuantitativa, el QE? No es la idea. El sistema financiero bajo la órbita de la Fed tiene 1,4 billones de reservas excedentes (esto es, por encima de las reservas exigidas). En el agregado, no caben dudas de que la liquidez abunda. Es cierto que se produjeron vencimientos de impuestos corporativos, sumados a la necesidad de pagar Letras del Tesoro de reciente emisión. No obstante, la mayor demanda de base se conocía de antemano. Y su manejo es un episodio de rutina. ¿Impactó el súbito shock petrolero tras el ataque que inutilizó la mitad de la capacidad de producción de Arabia Saudita? Es probable, pero no se informan daños financieros severos en ninguna otra parte. Que es un problema de funcionamiento del sistema y no de escasez de lubricante, es así. Que las reservas excedentes están concentradas en los bancos grandes, también. Pero, ¿por qué no fluyen, por qué no arbitraron la diferencia de tasas, usando los saldos sobrantes en la cuenta corriente de la Fed para volcarlos en el mercado de pases? Aquí podría existir un error de diseño: un modelo subyacente de comportamiento que, bajo ciertas condiciones especiales, no condice con la toma de decisiones efectiva. Hay una única certeza: una falla similar, en una situación real de crisis, podría hacer estallar el sistema. Y se trata de su versión remodelada pos-Lehman, corregida y aumentada por Dodd Frank, Basilea III y toda la parafernalia prudencial. Visto así, el cortocircuito es bienvenido, muy oportuno. Nos rondan demasiados peligros como para ignorar las fragilidades propias. La Fed no ve una recesión, repitió Powell. Tener buena vista es esencial. En todas la direcciones. Y hay que extremar recaudos para no navegar a ciegas sin darse cuenta.