Auge y depresión con la deuda: la solución pasa por la Constitución

 Para cerrar el default, el Gobierno consiguió un importante acompañamiento político que aprobó una negociación exprés y una nueva emisión para pagar en efectivo. Se abre entonces un interrogante clave: qué hacer con la deuda de ahora en más.

Frente a esta pregunta los mercados se preparan para la vuelta de la Argentina. Según Financial Times sería la mayor emisión de deuda entre los emergentes de los últimos 20 años.

El Gobierno, por su lado, tiene varios incentivos a favor de endeudarse. Entre roll-over en pesos y dólares, pago a holdouts y deuda neta por déficit fiscal el Gobierno necesita 33.000 millones de dólares. Esto asumiendo que logra su objetivo de déficit fiscal, el cual parece difícil con una recaudación muy elástica al PIB nominal, en un contexto de caída del PIB real del 2%-3%.

Otro incentivo fuerte para endeudarse es que la deuda del Tesoro en manos privadas es muy baja (14% del PIB). La deuda per cápita en dólares constantes es mucho más baja aún. Adicionalmente, y a diferencia de países vecinos, también el sector privado tiene bajo endeudamiento y es acreedor neto respecto del resto del mundo. En resumen, para los optimistas el sector público podría endeudarse entre 4 y 6 puntos del PIB por año en el próximo cuatrienio.

Un tercer incentivo del Gobierno es que desea limitar el financiamiento monetario del déficit. Según postulan las autoridades la emisión genera inflación que se manifiesta con rezagos de entre seis y doce meses. Si financiaran el déficit de casi 380.000 millones emitiendo, la inflación se sufriría en el propio período de Gobierno. Si se financia con deuda, es un problema que se traslada a las próximas generaciones.

Tampoco tiene espacio el Gobierno para recurrir excesivamente al mercado local de deuda porque es pequeño y exacerbaría el crowding out sobre el crédito privado que ya ha generado la política monetaria en curso. Se pondría en riesgo la hoja de balance de los bancos si en su activo, a las Lebac, agregara un aumento sustancial de los bonos del Tesoro.

Estamos entonces frente a un horizonte despejado de holdouts y unos incentivos muy alineados por parte del Gobierno y de los mercados financieros.

¿Qué deben hacer la sociedad y sus representantes? Nos subimos al mismo tren pensando que esta vez será diferente o, por el contrario, le prohibimos al Estado tomar deuda externa para no repetir el ciclo de sobreendeudamiento, blindaje, megacanje, default, negociaciones costosísimas, etc. Esta solución conservadora parece razonable y prudente dado el prontuario, pero podría ser demasiado extrema y privarnos de una palanca de crecimiento.

La única forma de reducir el riesgo de repetir el pasado es transparentar y hacer más efectivo el control sobre todo el sistema de endeudamiento público. Esto significa superar el actual esquema, que se ha demostrado completamente perimido e inútil, donde la aprobación del endeudamiento es un trámite más perdido en la Ley de Presupuesto, con excesiva una delegación en la Secretaría de Finanzas y en el BCRA.

La solución es volver a cumplir la Constitución que acertadamente prevé que la deuda no puede ser dejada en manos del Gobierno de turno. Debemos quitar la equiparación implícita que existe en el Presupuesto entre una autorización para gastar y una para endeudarse. Mientras que autorizar 100 pesos a un gasto específico es algo directo, 100 pesos de deuda es una Caja de Pandora que implica decidir tasas, plazos, moneda, amortizaciones, jurisdicción, instrumentos, colocadores, garantías, etc.

Volver a la Constitución requiere un Acuerdo Nacional para el Endeudamiento Responsable que instaure el manejo de la deuda pública como una política de Estado. A tal fin, se debe restituir al Congreso la responsabilidad establecida en el art. 75 de la Constitución. La aprobación presupuestaria debería ser preliminar y, en cada trimestre antes de ejecutarse, el compromiso será ratificado por el Congreso. Trimestralmente, se realizarán audiencias públicas con expertos, agentes del mercado financiero y funcionarios. Eventualmente, tal como ocurre en los EE.UU. con la Budget Office, el Congreso podrá contar con su oficina de seguimiento de la deuda pública.

El control preliminar del Congreso se debería ejercer sobre todo tipo de deuda del Tesoro y del BCRA, que si bien no recibe órdenes del PEN según su Carta Orgánica, sí debe informar de sus actos al Congreso. Eventualmente se puede excluir a los bancos públicos como BNA y BICE y a las empresas públicas.

El Congreso deberá garantizar estadísticas rápidas y confiables de endeudamiento, transparencia y competencia en la selección de los agentes colocadores, evaluaciones de sostenibilidad de la deuda bajo escenarios de estrés. Deberá conocer el uso de los créditos a solicitar y su efectiva aplicación a esos fines.

Este nuevo setup institucional para el endeudamiento permitirá salir del estado de urgencia e improvisación donde reina el hecho consumado. Tiene beneficios para los ciudadanos que deberán pagar la deuda en el futuro y para los acreedores. Un sistema institucionalmente más sólido bajará el costo de toda la deuda en general, pero en particular, ayuda a bajar la tasa de interés de largo plazo porque los acreedores están más protegidos de gobiernos que se endeuden excesivamente sobre la base de urgencias de corto plazo. También mejora la situación de las provincias y empresas que se ven perjudicadas por un Estado que influye en la percepción de riesgo de los demás tomadores de crédito externo.

El ciclo de endeudamiento argentino muestra un patrón similar de auge, euforia, depresión y crisis en todos los eventos históricos vividos. También se registra otro denominador común que es la escasa institucionalidad de todos los procesos de sobreendeudamiento. Esperemos que para no repetir la historia como farsa podamos encontrar en el cumplimiento de la Constitución nacional la solución.

(*) Ex jefe de Investigaciones Económicas del BCRA.