Una mala señal: endeudarse en dólares a cambio de pesos

EL 88% DEL STOCK EN LETRAS DEL TESORO VENCE ANTES DE JULIO - El Tesoro ya colocó así buena parte de los u$s13.000 millones en Letes. Crecen dudas por el ratio deuda/PBI, el déficit financiero, la recesión y el contexto global.

El stock acumulado de Letras del Tesoro (Letes) en dólares asciende a u$s13.023 millones. De ese total, emitido hasta julio de 2019, casi u$s5.900 millones vence en el primer trimestre. El Ministerio de Economía aspira a renovar 70%. Hasta ahora lo consiguió.

La pregunta es si la misma predisposición se mantendrá cuando los vencimientos de las nuevas renovaciones caigan luego de las elecciones primarias del año próximo. Tras la última licitación, las estadísticas del Instituto Argentino de Mercado de Capitales (IAMC) muestran que el 88% del stock vence antes de julio.

El ministro Nicolás Dujovne quizás esté advertido del desafío. Según el economista Julio Piekarz, en la Conferencia Internacional de Economía y Finanzas (CIEF 2018) Dujovne anticipó que la política de deuda el año próximo será emitir sólo en pesos.

Sin embargo, este exgerente general del Banco Central advierte desde su cuenta de Twitter que el Tesoro “emite Letes en dólares que suscriben en pesos. Es el peor escenario: me endeudo en dólares a cambio de pesos. Es una cuasi intervención cambiaria”.

En Hacienda y Finanzas simplifican. Toman pesos, que necesitan para cubrir el déficit primario, y entregan títulos en dólares de corto plazo, con un interés de 4,75% anual.

El tema es que también colocaron Letes en moneda local y tendrán que tentar a los inversores particulares e institucionales para que las renueven. Según el IAMC, hasta mayo próximo estos compromisos ascienden a $ 269.022 millones.

Mirada

De todos modos, el problema está en la deuda en dólares. Algo sobre lo que tienen un ojo puesto los estrategas y asset managers: el porcentaje de la deuda respecto del PBI. Que, como resultado de la fuerte depreciación del tipo de cambio ocurrida este año se disparó a más de 80%. En 2016 el ratio era de 20%.

Lo que analizan es la viabilidad de esa deuda, mayoritariamente denominada en moneda extranjera. En este punto, perciben que la vulnerabilidad de la Argentina está en la persistente dependencia del financiamiento externo, debido al crecimiento del déficit financiero, en un contexto local de recesión económica. Se permiten dudar de la capacidad para generar ingresos, en pesos y en dólares, no solo para cumplir las metas fiscales comprometidas con el FMI, sino también para atender a tiempo los vencimientos de capital e intereses.

La situación se hace más compleja si se incorpora al análisis el escenario global. Todavía es incierto lo que ocurrirá con la tasa de interés estadounidense, aunque se descuenta que la Reserva Federal (Fed) la moverá en alza, y eso acentuaría el flujo negativo de los países emergentes, restringiendo más aún la disponibilidad de crédito, por el cual Argentina debería pagar 780 puntos básicos por encima de lo que le cuesta al Tesoro norteamericano colocar deuda a 10 años.

Antecedentes

La historia tiene vasto registro de crisis ocurridas en países que se endeudaron en monedas que no son la propia, que no las pueden emitir y donde la capacidad para obtenerlas es incierta o depende de factores que no controlan, como el clima.

Hay casos extravagantes como una vieja emisión de Polonia en francos suizos, divisa que Varsovia nunca podría conseguir. En 1982, México no pudo hacer frente a su deuda en dólares y declaró una moratoria de 90 días que provocó una estampida de inversores extranjeros, arrastrando en la caída a Argentina y Brasil en lo que se recuerda como una de las más graves crisis de la deuda a nivel global.

Difícil que se repita algo así. El mundo aprendió de México, de Lehman Brothers (2008) y de Grecia (2010). Es preferible conectar el pulmotor financiero antes que padecer las derivaciones de un default. El stand by del Fondo Monetario para Argentina, ampliado a u$s57.100 millones en septiembre, serviría de ejemplo.