Bernanke y sus razones para actuar (sin prisa, sin pausa)

José Siaba Serrate

Si faltaba echar un último vistazo a la marcha de la economía antes de tomar una decisión, la Reserva Federal ya completó la tarea. A diferencia de lo que aconteció en Gran Bretaña, las cuentas nacionales no arrojaron sorpresas. EE.UU. creció el 2% entre julio y septiembre, en línea con lo que se estimaba de antemano. La debilidad no está allí sino en la composición de la cifra. La mayor parte del aumento de producción no se vendió sino que recaló en inventarios. Si se resta del cuadro, lo que queda es piel y hueso: un pálido avance del 0,6% de la demanda final. La anemia es progresiva. Venía de crecer al 0,9% en el trimestre anterior, el 1,1% cuando comenzó el año y el 2,1% en el cuarto trimestre de 2009. Con una tasa de desocupación que orilla los dos dígitos y una brecha de producto de tres o cuatro puntos con respecto al pleno empleo, la Fed no pecará de audacia si retoma el camino del relajamiento de la política monetaria. Las condiciones para lanzar el QE2 están más que maduras. Bien podría haberse ensayado tres meses antes y no hubiese sido redundante. Por fortuna, sus efectos balsámicos fueron anticipados y quizás ello explique los signos de leve mejoría (sobre todo, el freno a la tendencia al deterioro) que presentan los indicadores económicos en sus lecturas más recientes.

Para bien y para mal, Nouriel Roubini, el economista de NYU de reciente paso por la Argentina, es una voz que adquirió renombre en la crisis como un oráculo implacable de la desgracia. Sin descanso en sus tareas de patrullaje, Roubini ya percibió la amenaza que acecha detrás de tenues ventas finales y un abultamiento inesperado (que él supone además involuntario) de inventarios. La recaída -el «double dip»- puede asomar su rostro antes de que termine el año. Bastará con que las ventas finales no repunten (aunque tampoco se reduzcan) y que las compañías decidan librarse del exceso de existencias para que el producto bruto sufra una contracción en este último trimestre de 2010. No todas las catástrofes que prevé Roubini se verifican (la sobrevida del dólar, pese a viento y marea, es el mejor contraejemplo), pero sí satisfacen requisitos mínimos de consistencia. Corolario: todas pueden ocurrir. Roubini no está tomando aquí grandes riesgos, no como cuando -con ojo extraordinario- acertó el pleno de la crisis subprime. La anemia de la demanda final, ya se dijo, es progresiva. Y la aritmética que conduce a un tropiezo es muy accesible: el aumento de las existencias es dos veces y media mayor que el de las ventas totales. Alcanza y sobra para cubrir con holgura la dinámica de la demanda, aun recortando los niveles de producción. Desde ese punto de vista, es obvio, el QE2 luce como una medicina altamente aconsejable.

Demanda firme

No obstante, la economía es menos frágil que lo que se sugiere. Y no está presa -forzosamente- de una encerrona, aun cuando los inventarios sean excesivos (y el fruto de un error de cálculo). En EE.UU., contrario a lo que se oye cuando se relata la guerra de monedas, la demanda interna es mucho más firme que la externa. La diferencia de bríos, los últimos seis meses, es rotunda.

Las exportaciones crecieron el 9% en el segundo trimestre y el 5% en el tercero. Las importaciones arrasaron: en igual lapso, tras un aumento del 33%, sumaron otro por encima del 17%. Volvamos a la luz amarilla de Roubini: ¿boom de importaciones, boom en los mercados financieros y, de la mano, en la misma fotografía, la recaída en una recesión? Si no le cierra, es mejor tomar otra postura. ¿Cómo conciliar el frenesí de las importaciones con las flaquezas que exhiben las ventas? No es muy difícil: los inventarios que se acumulan deben consistir -en proporción muy superior a lo normal- en mercaderías importadas. No hay certeza, pero es lo que cabe inferir. Si sus niveles son excesivos, y urge rebajarlos, el hacha caerá mucho más sobre las importaciones que sobre la producción local. Los efectos de sustitución que provoca un dólar débil obrarán en la misma dirección. La recesión no es un imposible, pero no está a la vuelta de la esquina. Mucho menos desde que la irrupción de la Fed le cerró otros caminos. La Fed mejoró las condiciones financieras y neutralizó el avance de las expectativas adversas. Ello no quita que deba persistir en su empeño y concretar lo que insinuó, pero también señala que

al QE2 no lo corre la urgencia de un derrumbe inminente.

La razón principal para que la Fed dispare de nuevo los cañones de la política monetaria es la desinflación que no cede. Y no median aquí problemas de medición: se refleja en cualquiera que se escoja (que pase el módico filtro de una construcción razonable). La Fed utiliza como guía la evolución del deflactor del gasto de consumo (sin tomar en cuenta energía y alimentos).

Cuando compara sus lecturas con la referencia, única y obligada, de la crisis deflacionaria de Japón, lo que observa es que el trazo de la desinflación estadounidense le copia peligrosamente los pasos.

Este es el problema de la baja inflación que se asentó en el último comunicado de la Fed como pasaporte anticipado del QE2. La tasa núcleo se ubica en el 1% (considerando los últimos doce meses transcurridos). O sea, el nivel que mostraba Japón cinco años después del estallido de su burbuja múltiple, ya en 1995. Y conste que la vara que utiliza la Fed es la más alta de todas las disponibles. La mediana del índice de precios al consumidor, por caso, marca un nivel -el 0,5%- al que Japón no arribaría hasta 1997. La noti-

cia alentadora es que la

mediana (a diferencia de otras mediciones) está invariablemente clavada en el

0,5% desde abril. La Fed acertará en tomar cartas en el asunto. Sin prisa, pero sin pausa.