¿Cómo evitar pánico? ¡Con austeridad, no!

Standard & Poors le rebajó la calificación crediticia a la deuda soberana de los EE.UU. y en los hechos lo que hizo fue subirle un escalón más la cotización. A la hora de buscar cobertura, poco importó el veredicto negativo. A los ojos del inversor, no se dañó su valor como refugio. La lógica de los mercados es sinuosa. La decisión sí gatilló grandes rebajas, pero en otros departamentos que S&P no objetó. Los activos de riesgo (según la definición tradicional) fueron los que cargaron con la cuenta, las acciones a la cabeza. El Dow Jones se zambulló otra vez por debajo de los 11 mil puntos (por primera vez desde diciembre). Y los bancos tuvieron una masacre a medida (como no ocurría desde los tiempos turbulentos de 2009). Quién comprará los bonos del Tesoro cuando la Fed deje de hacerlo se preguntaba el administrador de Pimco, la mayor familia de fondos de renta fija, allá por febrero cuando la tasa de diez años arañaba el 3,70%. La Fed se corrió a un costado a fines de junio y, sin embargo, los compradores, lejos de escasear, son una legión. Ayer, la demanda era tan abultada que la tasa no iba más allá del 2,32%. EE.UU. (por fortuna) no es Grecia. Toda la artillería de malas noticias que se encarniza con la deuda pública -incluyendo el penoso simulacro de «default» que la política interna montó para el pasado 2 de agosto- es bálsamo para los bonos del Gobierno y veneno para los activos privados. Tiene razón S&P cuando dice que el endeudamiento de los EE.UU. es excesivo, pero aun así es un paraguas que no alcanza para cubrir a todos cuando arrecia el chubasco. ¿Es la deuda pública el problema? ¿O es parte de la solución? Es conocido el debate de austeridad versus estímulo: Europa fracasó con la austeridad, pero EE.UU. no logra zafar del trance tampoco con su apelación reiterada a las políticas de incentivos. Y nadie puede sentirse enteramente seguro. El cimbronazo barrió también a los mercados de materias primas y a los activos financieros de los mercados emergentes, pese a sus mejores condiciones de salud. En definitiva, lo que importa es cómo salir del enredo. ¿Hay salida o es simplemente una vía muerta?

Truco milagroso

En 2008/2009 la política económica logró impedir la Gran Depresión II. Evitó el colapso del sistema financiero. Pero ello tuvo un precio: no se destruyó tampoco el exceso de endeudamiento. La crisis original era del crédito privado. Comprometer al sector público en su rescate fue el truco que obró el milagro. La deuda pública fue parte de la solución. Corolario: la deuda bruta conjunta (pública y privada) no se redujo, sino que aumentó. Y quedó muy claro que la transferencia de riesgos habilitaba mayores probabilidades a que la crisis de crédito pudiera propagarse al soberano.

Cuando Europa cometió el peor error de política económica post-Lehman -que fue apostar la suerte de la eurozona al caballo del ajuste fiscal en una pista intransitable-, mostró que la pesadilla era posible. Los países grado de inversión podían desmoronarse en un santiamén. Por cierto, no tropezaron los más endeudados. Japón es todavía un refugio. El pecado capital de Grecia, Irlanda y Portugal fue no contar con un banco central propio (exclusivo) que replicara lo que hizo la Fed o el Banco de Japón o el de Inglaterra (comprar deuda pública ante el primer síntoma de sospecha). El espectáculo de bonos del Gobierno -que antes fueron solución- cayendo en picada desde un pedestal que se suponía intocable es un problema. Grave.

Giro sí o sí

¿Cómo salir, pues, del atolladero? La austeridad no es el remedio. A la manera de San Agustín, vale aquello de hazme casto, pero no ahora. De momento, no es viable. La economía no lo puede soportar. Y cuando el esfuerzo fracasa, hay que girar, sí o sí, al otro extremo. El Banco Central Europeo es el mejor botón de muestra. De su empeño por subir las tasas de interés (en perspectiva, un error que repite el de 2008) ha tenido que pasar, sin preaviso, a comprar los bonos ajados de Italia y España. EE.UU. tomó un camino diferente. Es materia debatible si la política monetaria puede generar efectos reales, pero es evidente que sí puede estabilizar variables nominales. Si Wall Street se estremece víctima del pánico y desea convertir sus activos de riesgo en la seguridad del efectivo, la Fed puede cumplir a cabalidad esa función. Quizás el futuro de EE.UU. ya no sea lo que se prometía, pero su presente aún marca una clara supremacía. Cuando las papas queman, el mundo todavía clama por dólares y deuda del Tesoro. Cuando deje de hacerlo, serán parte del problema, hoy por hoy son la solución más expeditiva a mano. A un costo, por cierto, irrisorio. En ese sentido, el QE2 tuvo una virtud que no se le reconoce. La Fed entonó las aguas de los activos de riesgo sin necesidad de incorporarlos a su hoja de balance (ya que se limitó a comprar exclusivamente bonos del Tesoro).

Lo que el estímulo monetario no ha logrado es aceitar una recuperación de la economía real a una tasa sostenida satisfactoria. Esa no es razón, sin embargo, para abandonarlo. O para no reforzar su dosis. Si el sector privado quiere desapalancarse y aumentar su liquidez -y el sector público no facilita la transición-, los efectos serán una fuerte destrucción del valor de los activos y una paralela reducción del gasto. En otras palabras, la política monetaria puede evitar los efectos reales adversos. Lo que es crucial cuando el crecimiento escasea y el fantasma de la doble recesión acecha de nuevo. Y en una coyuntura como la que despuntó ayer, en la que los inversores apretaron el botón de pánico, saber que se abren las compuertas a una expansión monetaria coordinada por parte de los países del G-7 (con firmeza pero sin necesidad de grandes aspavientos) es la manera mejor de retornar a la calma.