EE.UU., del boom al fin del crédito

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La economía mundial revive, aunque todavía destruye empleo con profusión. Al calor de las iniciativas de aliento a la demanda agregada, el nivel de actividad interno, el gasto corriente y el comercio internacional retomaron una senda de expansión. Pero una arteria vital para la navegación autónoma -el canal del crédito- no responde. En EE.UU. como en Europa, los bancos recortan su asistencia a los privados, ya sean familias o empresas. La discusión sobre los modos de recoger las redes de la política de estímulo está en auge, pero conviene retener una adecuada perspectiva. Sería un error grosero, una grave chapuza, intentar desmontar ahora, a mitad del río. Son las políticas públicas las que traccionan la recuperación; el sector privado por sí sólo no garantiza suficiente capacidad de trasbordo y movilización. Primero hay que asegurar el cruce a tierra firme y recién después aflojar la cincha.

La erosión del mercado laboral es el escollo más evidente. Pero la sequía crediticia es un mal sutil (amén de perseverante) y, quizás por ello, el percance más insidioso. No hay dudas de que la destrucción de empleos disminuye en el margen. En los EE.UU., de liquidar 741 mil puestos de trabajo en enero se pasó a 216 mil en agosto. En cambio, la reducción del crédito disponible no registra señas de mejoría. Y su impacto brutal rara vez se menciona. De crecer en más de dos billones de dólares por año en 2006 y 2007, la crisis le impuso un frenazo brusco. El año pasado, el aumento del crédito a empresas y familias no alcanzó a 600 mil millones. Y las cifras se tornaron negativas en 2009. La caída del endeudamiento privado superó los 175 mil millones de dólares (anualizados) en el primer trimestre.

La situación empeoró entre abril y junio. Allí, la merma caló más hondo: 436 mil millones. La conclusión es de hierro: el proceso de «deleveraging» («desendeudamiento») de los privados sigue su curso. No lo detuvo, por cierto, ninguno de los rasgos benignos que afloraron en el segundo trimestre. Ni la incipiente estabilización de la economía real ni la potente resurrección de los mercados de capitales. Que los activos de riesgo recobraran buena parte de su antiguo brillo sirvió para revaluar a las empresas y a las familias como sujetos de crédito. El patrimonio de los hogares trepó 2 billones de dólares cortando una racha de siete trimestres consecutivos en baja. Pero, aun así, el ajuste crediticio no tomó descanso, se profundizó.

Duda

¿Puede una economía recuperarse a la par que se socavan el empleo, el crédito privado y los ingresos provenientes del trabajo? La prueba está a la vista. Son características distintivas, todas ellas, de la actual recuperación en marcha. Desde ya, para contrarrestar la terrible erosión del sector privado, hubo que oponerle una fuerte expansión del sector público. El «deleveraging» de uno obligó al vigoroso endeudamiento del otro. Las cuentas del segundo trimestre son reveladoras. La deuda neta de las familias declinó a un ritmo anualizado del 1,7%; la de las empresas, un 1,8%. El sector financiero privado recortó la suya en un 12%. Desde que colapsó Lehman Brothers, el sector público asumió el rol de contraparte para evitar que el «shock» de crédito arrasara a la economía (comenzando por el propio sector privado, que en su afán de aumentar ahorro y liquidar activos para cancelar deuda, necesitaba el pasamanos; un tercero que le proveyera ingresos u oficiara de comprador). Así, la deuda pública creció un 28% en el segundo trimestre. Y pudo acomodar una transición favorable. Después de seis meses en caída libre, la economía se estabilizó a pesar de que, como se dijo, se acentuó la poda del crédito privado. Más aún: el giro inercial pavimentó el regreso al crecimiento en este tercer trimestre.

¿Tendrá sentido, pues, alentar la idea de comenzar a replegar las políticas extraordinarias de apoyo? Nada sugiere que el desendeudamiento privado haya concluido. Y el trauma de la crisis no sólo afecta la demanda de crédito, sino la capacidad y la voluntad de proveer su oferta. Entiéndase bien: la deuda en exceso debe ser corregida. No sirve extender crédito a sujetos y proyectos sin capacidad de repago. Y tampoco el expediente del «evergreening»: derramar recursos sobre los «agujeros negros», como se hizo en Japón, para ocultar la realidad de los quebrantos. Pero para que la economía se consolide, y el sector privado retome el liderazgo, es necesario que haya disponibilidad de crédito para proyectos viables; para los sectores -como los transables en los Estados Unidos- donde surjan las oportunidades de expansión.

Retracción

Si se revisan las cifras más frescas de la evolución del crédito, se advierte una clara retracción. El crédito bancario total ya no crece, sino que se reduce. Es verdad que, de cada cinco dólares de financiamiento que recibe el sector privado en los EE.UU., sólo uno proviene, en forma directa, de la banca (contra 3,75 en Europa). Pero nada indica tampoco que haya un alivio que proceda de las otras fuentes. La política monetaria es generosa. Duplicó la base monetaria y multiplicó las reservas bancarias casi 20 veces. Los depósitos de la banca no cesan de incrementarse. Pero, sistemáticamente, la cartera activa se contrae (¿escasez de capital?; ¿aversión al riesgo?). Si se desmenuzan las posiciones, la tendencia es nítida: el sistema engrosa las tenencias de títulos del Tesoro a la par que rebaja su exposición al riesgo de crédito. De mayo a agosto, el portafolio de obligaciones públicas aumentó en aproximadamente 100 mil millones de dólares; los préstamos cayeron en 170 mil millones. En las tres primeras semanas de setiembre, los papeles del Tesoro treparon en otros 21 mil millones mientras el hachazo sobre los préstamos se tornó salvaje y rebanó 100 mil millones. Esto equivale, si no se quitase una moneda más de crédito en lo que resta del mes, a una tasa de raleo de un 17% anual. ¿Alguien piensa en retirar las muletas del estímulo? Estará sintonizando otro canal.

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