El récord que más preocupa: giros de pesos del BCRA para el Tesoro

De cara a fin de año, resulta altamente relevante analizar la política monetaria llevada a cabo por el Banco Central, el rol que tuvo el sector público y el que puede tener, dada la estacionalidad habitual evidenciada.

El actual esquema de financiamiento del fisco tiene un componente no menor de asistencia en pesos por parte del BCRA. Lo sucedido hasta fines de octubre pone de relieve esta situación. De hecho, al 25 de octubre de 2013 la base monetaria alcanzó un total de $ 329.801 millones, incrementándose en $ 22.449 millones respecto del 31 de diciembre de 2012 (variación del 7%). Por la escasez de dólares, cabe destacar que la compra de divisas pasó de ser un factor de creación de dinero primario a ser uno de absorción monetaria por $ 11.351 millones hasta esa fecha. Por su parte, los pases, letras y notas emitidos por el BCRA también contribuyeron a contraer (esterilizar) la base monetaria.

Respecto del rol que desempeña el sector público, a partir del año 2009 se observa un cambio clave de tendencia: desde 2003 hasta 2008, el mismo actuó como factor de absorción de base monetaria y, a partir de 2009, el fisco pasó a ser un factor más de expansión monetaria.

Esta situación se agudizó sustancialmente en lo que va de 2013, debido a que la asistencia al Tesoro ($ 46.715 millones) representó un 108% más que la expansión total de la base monetaria y un 98% de la emisión para el fisco de todo el año 2012 ($ 47.495 millones). Es necesario remarcar que cuando se emite para asistir al sector público se lo está haciendo sin respaldo en moneda dura, cuestión que no ocurre cuando se emiten pesos para comprar divisas. Durante 2013 se está produciendo una combinación claramente negativa: por un lado se están emitiendo cada vez más pesos sin respaldo para financiar al sector público y, por otro, se llevan perdidos alrededor de u$s 10.000 millones de reservas. En consecuencia, cada vez hay más pesos por cada dólar de reserva, lo que acrecienta la expectativa de devaluación del peso, presiona sobre el dólar paralelo y además sobre todos los bienes que son hoy sustitutos del dólar oficial, como los autos importados y el turismo. Esto actúa negativamente sobre el saldo de balanza comercial y retroalimenta el proceso, generando cada vez un menor flujo de dólares genuinos.

A pesar de que es evidente que en 2013 el problema de financiamiento del sector público se ha agudizado, lo más preocupante es que estacionalmente el grueso de la emisión monetaria se da en el último trimestre. De hecho, en promedio en los últimos tres años, el 56% de la emisión para el sector público se dio en el cuarto trimestre. Más aún, si sólo se considera el mes de diciembre, dicho porcentaje asume el valor del 42%.

De repetirse la estacionalidad del año 2012, todavía restaría una emisión para el sector público de aproximadamente $ 54.000 millones, que implicaría a fin de este año un crecimiento del 33% de la base monetaria respecto de diciembre de 2012, lo que significaría una importante aceleración en el ritmo de aumento que viene mostrando la base monetaria (del orden del 24% interanual al 25 octubre del corriente año).

Sin ninguna duda, el problema de fondo es el abultado déficit fiscal financiero, que requiere de una emisión de dinero cada vez más relevante. Desde el punto de vista de la estabilidad económica, la evidencia existente en nuestro país demuestra que no es en absoluto un tema indiferente emitir para financiar al fisco. Y menos aún cuando paralelamente se usan reservas (y caen) para financiar pagos de deuda del mismo fisco.

(*) Presidente de IARAF