En algo Marx tenía razón

Karl Marx alguna vez dijo (en contradicción con su teoría del materialismo dialéctico) que los grandes eventos de la historia se repiten, primero como tragedia y luego como farsa. Quizás el ámbito donde este fenómeno es más observable es el económico. Es notorio que los mercados tienen memoria corta y que los inversores parecen no aprender de sus errores. Prueba de ello son las crisis financieras, uno de los eventos más recurrentes en la historia económica. Lamentablemente esta disciplina ha sido relegada a un segundo plano en la formación de los economistas. La última crisis ha revivido el interés por la historia económica y generado un intenso debate intelectual cuyo resultado ha sido la publicación de una gran cantidad de libros y papers. Entre ellos se destacan los de Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff. Reinhart es profesora de economía en la Universidad de Maryland mientras que Rogoff fue durante años economista en jefe del FMI y ahora es profesor en Harvard.

Ambos economistas (los denominaremos R&R) realizaron un estudio exhaustivo de las crisis financieras en más de sesenta países a lo largo de ochocientos años de historia. Su análisis y conclusiones quedaron reflejadas en varios papers (disponibles gratuitamente en www.nber.org) y en un libro de reciente publicación cuyo título es «This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly» (Princeton University Press: 2009), lo cual se traduce como «Esta vez es diferente: ocho siglos de estupidez financiera». El análisis de Reinhart y Rogoff es una excelente contribución a la historia económica y seguramente se convertirá en un clásico, al igual que «Manias, Panics and Crashes», de Charles Kindleberger. Pero además sirve como una advertencia de que el pleno impacto de la crisis de 2007-2008 aún no se ha sentido.

R&R demuestran que aunque la crisis subprime tuvo características muy particulares, siguió un patrón común a todas las grandes crisis. En este caso, por ahora, no produjo un default soberano (aunque comparado con la bancarrota de Lehman el default de la Argentina de 2001 parece insignificante en términos absolutos). En su último paper, publicado hace pocas semanas, ambos economistas también demuestran que las crisis bancarias generalmente preceden u ocurren simultáneamente con las crisis de deuda soberana. Esto es justamente lo que estamos viviendo ahora. La crisis subprime provocó una crisis bancaria en Estados Unidos que rápidamente contagió a Europa. Visto desde este prisma, lo que está pasando actualmente en Grecia es consistente con la evidencia que presentan R&R: la crisis de deuda soberana es el coletazo inevitable de la crisis bancaria.

Y como lo demuestra la evidencia empírica, el repudio o default recurrente de la deuda externa es la norma en todas las regiones del mundo incluyendo a Asia y Europa. De hecho, la primera crisis de deuda soberana de la que se tiene registro ocurrió en Inglaterra en 1340, cuando el rey Eduardo III repudió la deuda que les debía a prestamistas italianos. Casi cien años después, Enrique VIII ordenó la degradación encubierta de la moneda, sustituyendo en su aleación el oro y la plata por el cobre, lo que provocó un fenómeno hasta entonces desconocido para los ingleses: la inflación.

Además de divorciarse de dos de sus esposas y decapitar a otras dos, este soberano también expropió enormes extensiones de tierra a la Iglesia Católica. Al igual que en el fútbol y otros deportes, en el default los ingleses fueron los precursores, pero luego dejaron que otras nacionalidades los superaran ampliamente.

Desde que obtuvo su independencia en 1828, Grecia ha estado en cesación de pagos prácticamente el 50% del tiempo. Según R&R, pensar que nunca volverán a hacerlo porque forman parte de la Unión Europea puede probar ser «un truismo de muy corta vida». Los países bálticos (Estonia, Latvia y Lituania) también son muy vulnerables, al igual que Rumania y Hungría. Y el problema es que su deuda externa está en manos de bancos de varios países europeos cuya situación tampoco es demasiado sólida como es el caso de Austria e Italia. La crisis financiera de 2007-2008 empujó a muchos de estos países a una profunda recesión que afectó de manera permanente su sustentabilidad fiscal. Lo que está ocurriendo es consistente con lo que sucedió en otras crisis de la historia: las crisis financieras han sido seguidas por crisis de deuda soberana. Las estadísticas de R&R muestran que a nivel global los últimos veinte años han sido un período de relativa calma en términos de defaults soberanos (con excepción de Rusia y la Argentina) pero que estos períodos de calma han sido seguidos por una nueva ola de defaults.

Además de una amplísima base de datos, R&R presentan otras conclusiones que vale la pena destacar. Primero, las crisis son precedidas por períodos de alta movilidad internacional de capitales. Además, aquellos países que reciben un gran influjo de capitales corren un alto de riesgo de experimentar una crisis de deuda soberana. Segundo, cuando el ratio de deuda pública excede el 90% del PBI, la economía tiende a desacelerarse y los inversores comienzan a cuestionar si la deuda será repagada. Como hemos destacado en otro artículo, se proyecta que el ratio deuda/PBI para el mundo industrializado alcance el 100% en 2011.

Según R&R, si hay una lección en 800 años de historia de las crisis financieras, es que en momentos de euforia en los mercados no deberíamos aceptar tan mansamente (especialmente los reguladores) la tesis de que «esta vez es diferente». Como bien dice Martin Wolf, el oráculo del Financial Times, éstas son las cuatro palabras más peligrosas en el mundo de las finanzas.



(*) Asesor financiero y autor de cinco libros, incluyendo «La Era de la Burbuja: de cómo Estados Unidos llegó a la crisis» (Editorial Claridad, 2009).