Exuberancia racional de mercados (argentinos)

Fernando Navajas, economista jefe de FIEL.

Hace exactamente 30 años, en una mañana fresca de Oxford, me colé sin invitación en un seminario organizado en St. Peters College por el departamento de literatura inglesa para poder escuchar a Jorge Luis Borges. Él llegó ese día junto a su extraordinaria compañera y frente a unas 50 personas discurrió a agenda abierta por casi dos horas y contestó tres preguntas. Una de ellas la hice yo (un estudiante de doctorado en Economía colado en el evento) y fue sobre tango y literatura. Esta mención viene a propósito de una reflexión introductoria, que se refiere a que CFK parece un personaje borgiano cuando transmite que a ella, a su Gobierno y a toda la década K va a haber que juzgarla por las intenciones, mientras que a los demás hay que juzgarlos por los hechos. Esto trasciende la economía, lo sabemos. La propaganda oficial de la puesta en escena en la Casa Rosada de la película "La Cena", que parece buscar ensuciar la memoria de Borges y de Sabato para vender más relato oficial, es algo muy penoso y que da mucha, pero mucha, vergüenza ajena.

¿Habrá que juzgar también, según la conveniencia, a veces a los mercados por sus intenciones y otras veces por los hechos? La teoría conspirativa del "golpe de los mercados", que es una creencia producto de la ignorancia para entender las causas de las crisis macroeconómicas en economías con millones de inversores, no parece aplicarse demasiado estos días si uno mira que, en medio de una cesación o default técnico en los pagos externos provocado por el conflicto por el juicio de los holdouts (¡otra conspiración internacional!), los bonos y las acciones de la Argentina han exhibido una resistencia muy grande. Y la mencionada corrida o aceleración de los bonos argentinos no ha ocurrido. Éste es el hecho más significativo de la macro argentina del último trimestre de 2014. Los mercados están transmitiendo un conocimiento colectivo que bien podría encuadrarse dentro de la tesis del libro de James Surowiecki ("La sabiduría de las muchedumbres"), en donde la proyección promedio que hacen miles y miles de agentes económicos termina siendo muy superior a la que pueda hacer el más informado e inteligente de ellos. Es que la situación para los muy informados e inteligentes es compleja porque hoy estamos viviendo un momento muy especial. La macroeconomía argentina está, por tercera vez desde el retorno de la democracia, parada frente a un estado de situación muy crítico, tal como ocurrió en 1989 y en 2001. Una acumulación de desequilibrios que viene de años de un manejo irresponsable de las finanzas públicas, la energía y la política monetaria y financiera han desembocado en distorsiones de precios relativos que preanuncian cambios bruscos en los mismos. Dado esto, no sabemos con certeza absoluta si el desenvolvimiento del año que queda para la elección general va a ser más de la misma estanflación que castiga al país desde hace tres años o si vamos a tener que enfrentar un evento de proporciones mayores en materia de inestabilidad económica. Los macroeconomistas no tenemos forma de dimensionar o cuantificar con exactitud las probabilidades asociadas a una bifurcación de escenarios como la que podemos estar enfrentando en 2015.

¿Qué lleva a los mercados a creer, en medio de tan mal escenario macro, en la sostenibilidad macroeconómica de la Argentina y en la baja probabilidad de una crisis ma-crofinanciera? Aparentemente son básicamente tres cosas. Dos de ellas están vinculadas con algo que el economista Andrew Powell encontró en uno de los pocos trabajos empíricos sobre la crisis de 2001 y que son la combinación de insostenibilidad fiscal y riesgo de descomposición política. La primera es que, a diferencia de 2001, en donde la carga de la prueba estaba en demostrar que la Argentina no era insolvente, los mercados creen que la Argentina es macroeconómicamente sostenible con pocos cambios. La segunda es que, también a diferencia de 2001, en donde el riesgo político provenía de la ingobernabilidad de una coalición de gobierno hecha añicos, la Argentina tiene un Gobierno abroquelado atrás de CFK y una oposición que no ahuyenta, sino que atrae inversores y va a poder hacerlo con un amplio apoyo de los votantes. La tercera razón, y ésta es la más crítica, los mercados implícitamente suponen que el Gobierno termina desactivando (directa o indirectamente) el juicio con los holdouts después de enero próximo y pateándolo para la próxima administración. Hay que notar que el Gobierno no tiene ningún problema con que el mercado crea esto, independientemente de lo que vaya a hacer en enero. Más bien transmite información -que bien puede resultar engañosa- de que no es imposible que pueda haber alguna salida en el juicio.

Esta última apuesta es la más difícil de sostener, pero es la que los mercados han preferido. El aspecto más sorprendente de esto es que los mercados creen que el Gobierno no se va a suicidar y que va a actuar racionalmente. Sorprendente, porque lo que está ocurriendo en la Argentina, en el último cuatrimestre de 2014, es que los mercados se han vuelto tremendamente racionales y cautos, incluyendo su apreciación por la política del Gobierno. Esto nos lleva a la última reflexión, ¿son racionales y cautos los mercados? ¿No era que los mercados eran exuberantemente irracionales? Si esto es así, entonces el problema lógico lo pasa a tener el Gobierno. Porque si los mercados son irracionales, entonces quiere decir que están embarcados en un sendero de expectativas que no se va a validar después de enero y que todo lo que estamos viendo ahora en materia de estabilidad en los mercados de bonos y de ausencia de corrida y aceleración de la deuda argentina en el exterior se va a esfumar en horas. Es decir que es mejor que los mercados sean racionales, por lo menos esta vez.