La economía mundial: ¿otra burbuja de deuda?

 Según las proyecciones no siempre confiables del FMI, la economía mundial experimentará una recuperación en 2014 y 2015 y se reducirá la brecha entre la tasa de crecimiento entre las economías avanzadas y las emergentes. Las primeras crecerán en promedio un 2,2% este año, mientras que las segundas un 4,9%. Dentro del primer grupo las economías más dinámicas son las de Estados Unidos y Gran Bretaña. En el segundo, China seguirá liderando el ránking de tasas de crecimiento, con un 7,5% proyectado para 2014, mientras que Rusia y América Latina se ubicarán en los últimos puestos.

Esta recuperación de la economía mundial, especialmente de los países de Norteamérica y Europa, luego de varios años de estancamiento es obviamente una buena noticia. Los pronósticos más pesimistas (algunos del propio FMI) no se cumplieron. El euro sigue intacto e incluso los PIIGS muestran cierto dinamismo. España, que se presentaba como el caso más problemático, crecerá cerca del 1% en 2014 y 2015. Parecería que el mundo avanzado finalmente logró escapar de las garras de la crisis desatada en 2008.

Pero como señala el último informe del Banco de Pagos Internacionales de Basilea (BIS), esta recuperación no sólo ha sido más lenta en comparación con otras en el pasado, sino que se sostiene sobre bases muy endebles. En las últimas décadas, y más especialmente desde 2011, el crecimiento de las economías avanzadas se ha basado principalmente en un mayor endeudamiento y no en mayor productividad. Y desde 2009, gran parte de este endeudamiento no fue para financiar nuevas inversiones sino una creciente brecha fiscal. Aunque las economías avanzadas han logrado reducir los altísimos déficits que alcanzaron en 2010 y 2011, los índices de apalancamiento siguen siendo elevados. El BIS estima que el endeudamiento total (tanto público como privado) alcanzará a alrededor del 275% del PBI en 2013. Esto significa un aumento considerable respecto de los niveles de principios de este siglo y más considerable comparado con 1990 (ver gráfico).

También el gráfico muestra otro dato preocupante: la fuerte caída, casi del 40%, en la tasa de crecimiento de la productividad. Los otros dos datos preocupantes son la caída de la tasa de inversión y el envejecimiento de la población (especialmente en Europa). Es decir que mientras las economías avanzadas están tocando máximos históricos en sus índices de endeudamiento, su capacidad de repagar ese endeudamiento está cayendo. Según el informe anual del BIS, es "un modelo de crecimiento insostenible". Especialmente porque las tasas de interés se encuentran en mínimos también históricos y todo indica que pronto comenzarán a subir.

Esto sugiere que pasó la hora de los estímulos monetarios y fiscales y llegó la hora de las reformas estructurales para aumentar la inversión y la productividad. Como explicó el presidente del BIS en su discurso anual, "el perpetuo crecimiento de la deuda pública no puede elevar la confianza, ni tampoco lo puede hacer la prolongación de unas tasas de interés extraordinariamente bajas."

El crecimiento económico en los países avanzados (y algunas economías emergentes) se basa en un estímulo artificial. Hace algunos años el economista Raghuram Rajan (hoy presidente del Banco Central de la India) planteó la tesis de que la "burbuja" de la deuda en EE.UU. había sido la solución políticamente viable para "tapar" problemas estructurales (principalmente, la caída de la productividad y los salarios medios). La crisis de 2008 desenmascaró esta estrategia y puso en evidencia sus vulnerabilidades. Una de ellas se ha manifestado de manera especial: la creciente desigualdad en la distribución del ingreso. Como señalamos en otro artículo, tanto la política monetaria como el endeudamiento han contribuido al gigantismo del sector financiero y esto a su vez ha contribuido a una mayor desigualdad.

Aunque la recuperación proyectada para 2014 y 2015 contribuirá a resolver en parte todos estos problemas, el desafío para los policymakers en los países desarrollados sigue siendo considerable. Sin embargo, los mercados, más enfocados en el corto y mediano plazo, mantienen la calma. Tanto las tasas de interés como los índices de volatilidad se mantienen bajas y las acciones siguen en alza. Esta situación sumada a la recuperación económica en EE.UU. y Europa obviamente son una buena noticia para las economías emergentes, que seguirán contando con un entorno favorable para financiarlas enormes inversiones en infraestructura que necesitan para crecer. Pero todo parece indicar que este entorno favorable no se mantendrá por mucho tiempo más. Se espera que a mediados o fines de 2015 las tasas de interés vuelvan a aumentar a medida que la Fed, el BCE, el Banco de Japón y el Banco de Inglaterra comiencen a contraer sus balances.

Para los inversores, los últimos cinco años han demostrado que apostar a escenarios apocalípticos no ha sido una buena estrategia. Como decía Herbert Stein las tendencias insostenibles son insostenibles. La economía mundial es como un atleta que cada vez requiere más droga (deuda) para alcanzar una performance (crecimiento) cada vez menos aceptable. Es imposible pronosticar cuando se curará de esta adicción ya que parece tolerar mejor sus efectos negativos. Lo que queda claro es que la recuperación económica es muy vulnerable. La ocurrencia deshocks financieros (por ejemplo, crisis bancaria en China) y/o geopolíticos (mas problemas en Ucrania o Medio Oriente) puede descarrilarla. La era de la burbuja aun no ha concluido. Simplemente ha entrado en una nueva fase.



(*) El autor es profesor de finanzas en New York University y UCEMA y miembro del Consejo Académico de la Fundación Libertad y Progreso.