Lo que se viene: otro estímulo

José Siaba Serrate (Economista)

El debate entre estímulo y austeridad, se sabe, lo ganó el ceño fruncido de la moderación. Después de la zozobra que provocó la deuda europea en mayo, se le puso candado a toda voluntad de repotenciar la herramienta fiscal, más allá de lo que ya estaba comprometido de antemano, que aún se despliega, pero en paulatina retirada. En junio, la reunión del G-20 en Toronto estableció un mojón: Europa prevaleció y, por primera vez, desde que estalló la crisis internacional, impuso la retórica de la austeridad. Hasta EE.UU., que batalló en contra en los corrillos previos, lo aceptó pacíficamente. En el terreno de las ideas -como escribió Keynes, más importante que el de los intereses- cambió el balance de poder. Basta ver el auge electoral del Tea Party en EE.UU. (y la veloz erosión de la imagen del presidente Obama) para comprobar la fatiga de la ciudadanía con la creciente injerencia estatal y la avidez por volver a las fuentes. El único problema de regresar a una dieta natural, sin suplementos ni aditivos, es que el cuerpo todavía no la soporta. Y si la recuperación resiste, y no cunde el desánimo, es porque en la encrucijada se hizo de tripas, corazón, y se descolgó por la ventana la promesa de una inyección adicional de estímulo monetario. No es la solidez de la economía lo que levantó más de mil puntos la cotización del Dow Jones. De tal solidez, no hay ninguna evidencia. Las expectativas favorables cabalgan sobre el lomo de una baja muy agresiva de toda la curva de tasas de interés. ¿Cuál es la razón? Quién no la conoce: se anticipa otra ronda de compra de bonos del Tesoro por parte de la Fed. Y, quiérase o no, aún se confía en su bálsamo.

No es sólo la Fed la que promete reabrir el grifo para ensayar la fase dos de la expansión no convencional. El Banco de Inglaterra abriga las mismas intenciones. Las minutas de su reunión del 9 de septiembre afirman, sin subterfugios, que las probabilidades de un retoque a la política monetaria van en aumento. Como sucede con la Fed, la herramienta preferida del banco central británico es la compra de activos de largo plazo. Dijo ayer Adam Posen, miembro del Comité de Política Monetaria, que el Plan B del Banco de Inglaterra debería consistir en un programa de «relajamiento crediticio de alta intensidad». Expansión cuantitativa, relajamiento crediticio, ¿son sinónimos? Con frecuencia, se usan de manera indistinta. Pero la Fed acuñó la segunda expresión para diferenciarla de la estrategia original que implementó el Banco de Japón -la expansión de la cantidad de reservas bancarias- a principios de la década de los 90. La distinción es una sutileza, pero, en las actuales circunstancias, importa. En el relajamiento crediticio, el énfasis se pone en los activos que adquiere el banco central y en sus características específicas, y no en el mero incremento de sus pasivos monetarios. La autocrítica en boga en Gran Bretaña es que no se le prestó atención al foco que privilegió la Fed. En EE.UU. las compras se canalizaron, en su mayor parte, hacia activos hipotecarios y así contribuyeron a aceitar el funcionamiento de un renglón crediticio vapuleado. Lo que Posen sugiere, pues, es copiar la receta. Y no sólo aumentar la base monetaria, sino tomar, como contrapartida, activos que ayuden a restablecer mercados de crédito deteriorados. Dice un trabajo reciente del National Institute of Economic and Social Research británico: «No usar el relajamiento crediticio para reducir los costos de endeudamiento empresario ha llevado probablemente a que la brecha del producto sea un punto mayor». ¿Comprará el Banco de Inglaterra, intensamente, deuda del sector privado? Cada vez luce más probable. ¿Hará lo mismo la Fed? La respuesta es un no tajante. No lo hará en la ronda que se avecina. Bernanke lo excluyó del menú detallado al que pasó revista en Jackson Hole. Pero, está claro que, mientras la sequía se prolongue, nadie puede decir de qué agua no ha de beber. Que la deuda corporativa basura en EE.UU. cotice de nuevo a la par, como no ocurría desde 2007, señala, en principio, que no lo apuran las urgencias.

En estos áridos terrenos, Japón siempre es un pionero. El banco central les ganó de mano a sus colegas y fue el primero, a fines de agosto, en recargar la munición de su política monetaria. Presionado por la deflación y la asfixiante valorización del yen, ensanchó una línea de préstamos a la banca por hasta 10 billones de yenes (aprox. 120 mil millones de dólares). ¿Resultados? Dos semanas después ya se juzgaban poco satisfactorios. De ahí la decisión del Ministerio de Finanzas de intervenir, de manera unilateral, en los mercados de cambio. Japón consumió dos billones de yenes, en un solo tiro, y pudo lograr un respiro. Pero la tarea no concluyó. No le costó nada a la Fed, este martes, emitir un comunicado insinuando su voluntad de acomodar un mayor estímulo monetario. Y el impacto bajista sobre el dólar fue automático. No se puede decir que EE.UU. manipule su moneda. No toca el dinero, no hay huellas digitales, le alcanza con el lenguaje de los gestos. Con todo, el yen todavía conserva dos terceras partes del repliegue que motorizó la intervención oficial. La verdadera variable de ajuste fue el euro. Cotizaba a 1,26 dólar, antes que irrumpiera el embate de Tokio, y, luego de las novedades de Washington, ya merodea 1,34. No son buenas noticias para Atenas o Lisboa. ¿Se avecina una guerra de devaluaciones competitivas? ¿Un zafarrancho comercial de represalias? Déjense las protestas de lado, que son un recurso inevitable, nada hay más a mano -y civilizado- que responder con la misma medicina. Se dirá que no está en los planes del Banco Central Europeo sumarse a esta renovada corriente de estímulo. Se trata, después de todo, del adalid de la austeridad. Es cierto. Pero ya aceptó estirar, hasta 2011, la vigencia del régimen extraordinario de asistencia a la banca. Y, sobre todo, los problemas irlandeses repiquetean de nuevo. La máscara de las pruebas de estrés se agrietó antes de tiempo: en plena calma general, mantener en pie a Anglo Irish costó 20 veces más que lo que se decía le iba a requerir a toda la banca europea atravesar el peor escenario de tensión. Un euro en alza sumará presión. Que nadie se sorprenda, pues, si el BCE, no temprano, sino tarde, que es su estilo, considera un cambio de planes y acoplarse al desfile.