No fue fracaso, pero el cash no aparece

No fue un éxito descollante. Tampoco un fracaso. En términos futbolísticos (aprovechando el fervor mundialista), podría hablarse de un empate. La adhesión que consiguió el Ministerio de Economía dejó sabor a poco en relación con lo que inicialmente habían comprometido los bancos que abrieron las puertas del canje de deuda (hablaban del 75%), pero superó el umbral que se había fijado desde un principio el ministro Amado Boudou (60%).

La baja aceptación inicial de parte de los inversores mayoristas, que apenas rozó el 45% del total, estuvo por debajo de las expectativas, aunque se produjo un error de apreciación: los minoristas, en realidad, tenían más de lo que se pensaba. Y esto se comprobó en la evolución de la operación de los últimos días, cuando se multiplicó el ingreso de holdouts italianos y de otros países que no habían aceptado entrar en 2005.

Es razonable que ahora el canje continúe abierto, al menos por un tiempo más, para que puedan entrar aquellos que no se decidieron a hacerlo hasta ahora. El equipo económico podrá decir que quedó fuera del canje menos del 9% de los inversores que originalmente sufrieron el default en 2001.

Pero quedan, dentro de este universo más chico, dos grupos bien definidos: 

Los inversores que decidieron litigar contra la Argentina y consiguieron órdenes de embargo del juez neoyorquino Thomas Griesa no aceptarán el canje. En esta condición hay unos u$s 3.000 millones en valor nominal de bonos en default. El objetivo será continuar con la demanda con el propósito de cobrar el 100% de la deuda, aunque sea de aquí a cinco o diez años. La experiencia internacional demuestra que tienen una buena chance de lograrlo, aunque sin certeza de plazos. 

Hay otro grupo que simplemente no aceptó los canjes y se quedó con bonos en default totalmente ilíquidos. La expectativa es que finalmente se decidan a canjearlos por los papeles que ofrece la Argentina y que cotizan diariamente en el mercado, como bonos en dólares y cupones PBI. Esto permitiría acercarse un poco más al 75%.

El equipo económico no mostró la inútil dureza que en su momento había marcado el proceso de canje que llevó adelante el tándem Roberto Lavagna-Guillermo Nielsen en 2005. En aquel momento se clausuró la operación y se dificultó enormemente su reapertura, la que se produjo un lustro después. Es difícil encontrarle una explicación a aquella decisión.

Ahora no sólo se resolvieron prórrogas para darles más tiempo a los inversores a decidir, sino que además podría implementarse algún mecanismo para que en el futuro puedan aceptar el canje (sin que el proceso se encuentre formalmente abierto).

Está por verse aún cuál es el efecto de este nuevo canje en la visión que los inversores tienen sobre la Argentina. Hasta ahora fue más bien limitado, pero la responsabilidad no es de la forma en que se instrumentó la transacción, sino más bien de un duro clima internacional.

Durante el mes y medio que duró el canje se llegó a especular seriamente con un default en Grecia y con un megasalvataje para España. En los últimos días se produjo una recuperación generalizada, pero tuvo poca fuerza.

Los activos emergentes no quedaron al margen y sufrieron los bonos argentinos. Como consecuencia, volvió a subir el riesgo-país (ayer casi a 800 puntos básicos) y el precio de la oferta argentina cayó de u$s 50 a menos de u$s 45.

Distinto podría haber sido el resultado si la operación se lanzaba en el último trimestre del año pasado, con mercados «volando» y en plena mejora de los precios de los bonos argentinos, tras los mínimos que habían tocado en marzo de 2009.

Claro que se trata de una aseveración imposible de comprobar. Los tiempos de la transacción no estuvieron marcados sólo por cuestiones burocráticas del Gobierno para su lanzamiento. También jugó su parte el tiempo que se tomó la SEC (organismo regulatorio de los Estados Unidos) y sus pares europeos para estudiar la oferta.