Wall Street, ¿caro o barato?

Wall Street avanza en febrero con el frenesí intacto, como si el rally hubiera despertado recién la semana pasada y no medio año atrás. Como si no llevara en el bolsillo una suba del 30% desde julio. ¿Cuánto más podrá trepar? A falta de convicciones es natural que el entusiasmo crezca de la mano de las cotizaciones y que, a medida que el rally se abre paso, se aligere la mochila de los cuestionamientos y objeciones. El Dow Jones de los 9.600 puntos provocaba ceños fruncidos. Cuando rebasa los 12.000 ya no hay inquina. Solo concita atracción. Pero, ¿cuál de los dos encerraba más valor? ¿De qué sirve el entusiasmo? Es rampa, pero también acantilado. No es nunca la cuna donde se gestan los avances. Tampoco de este, que se incubó en la incertidumbre sobre la salud de la economía, las convulsiones de mayo por la crisis europea, el pánico del «flash crash», hoy en el olvido. Paradójicamente la gran confianza que había por China, por la India, por Brasil no les ahorra vicisitudes a sus Bolsas. Quizá porque el entusiasmo lleva a montar posiciones, y el entusiasmo se puede escurrir rápido. Las posiciones, no. ¿Habrá que festejar, entonces, que Wall Street se convierta en el nuevo favorito?

Cuando en aquellos días de julio se pasó revista a estos asuntos, más allá de las condiciones deprimidas imperantes, se notó que existía «un colchón de reservas de valor» a disposición de Wall Street. La mejoría del cuadro de resultados constituía uno de aquellos elementos. Y la bonanza de los estados contables no era tanta como la que se infería de los balances impositivos. La rentabilidad empresaria, medida a través de las cuentas nacionales, ya en esas fechas, había superado los máximos previos a la recesión. Las ganancias del índice S&P 500, que están estrechamente correlacionadas pero que responden con retraso, se ubicaban, a la sazón, todavía «un 30% por debajo de sus picos». La valuación de la Bolsa no lucía exagerada. Cotizaba entonces a un ratio de 14,8 veces sus ganancias operativas contra un promedio de 16,7 en el último medio siglo. Y considerando expectativas, la razón disminuía a una módica relación de 12. Las finanzas de las compañías eran otro bastión de solidez. Depuradas de endeudamiento y más líquidas que nunca en cincuenta años podían capear la sequía sin inmutarse.

Se juzgó así que todo este colchón de reservas de valor podía servir «para afrontar eventuales adversidades». O, para lo que ocurrió: «si las amenazas se disipan sin concretarse, (servirán) para alimentar una suba cuando la estacionalidad se torne más propicia. Siendo así, para protagonizar un rally de envergadura no habrá que esperar, por cierto, hasta el tradicional Día de Acción de Gracias». Ya en septiembre, en los hechos, la Bolsa soltó amarras y despegó definitivamente en busca de mayores alturas.

La pregunta es obligada. ¿Qué pasó en el viaje de 9.600 a 12.200 puntos que emprendió el Dow Jones? ¿Consumió esas reservas sin sumar otras? ¿Logró reponerlas o quizá acrecentarlas? Si se echa la vista más atrás, se verá que el mercado bull («alcista») que comenzó en marzo de 2009, tras la hecatombe de Lehman, está a un tris de duplicar los precios de las acciones del S&P 500. No había euforia entonces, pero se insinúa ahora. ¿No será demasiado?

La recuperación bursátil ha sido rotunda, sorteó contratiempos y percances, pero debería aún trepar casi otro 20% para hacer cumbre en la cima de 2007. Todo es relativo: se pisa con fervor el mismo terreno que causó pánico cuando, en marzo de 2008, hubo que descender allí en los afanes por rescatar a Bear Stearns. Conviene guardar la perspectiva: la economía de los EE.UU., ya en el último trimestre del año pasado, logró sobrepasar su propia cresta, que databa exactamente de tres años atrás, cuando comenzó la recesión. No hay dudas de que las políticas monetaria, fiscal y financiera han inyectado anabólicos por doquier (y lo siguen haciendo). Nobleza obliga: la Bolsa será un casino, pero todavía es prudente, menos elástico que la economía real. Y vale consignar que las compañías del S&P 500 ganan más que en los buenos tiempos de 2007. Se estima que cerraron el año pasado con utilidades operativas en torno a los 84 dólares por acción (casi un dólar y medio más). La Bolsa es anticipación (aunque como se vio, no sea infalible). La rentabilidad marcha en ascenso y se espera que las ganancias alcancen los 96 dólares en 2011. Así, cumpliendo el vaticinio de las cuentas nacionales, se desbancará con holgura el récord vigente (87,72 dólares por acción en 2006). ¿Cómo queda la valuación? Es más abultada que en julio pero no es excesiva. Tomando las cifras de 2010, el ratio precio/ganancias es de 15,77 (el promedio «histórico» es de 16,7). Si se toman los resultados proyectados de este año, la razón disminuye a 13,80. Hay margen, pues, para que las cotizaciones se empinen otro 10%, por ejemplo, y el ratio no se aleje mucho más allá de 15. Alguien podría argumentar que las tasas de interés son extraordinariamente bajas, y por simple arbitraje, ello justificaría engrosar los ratios. Pero no conviene forzar ese alegato. Puede ser que Aquiles corra más rápido cuando está descalzo, pero el talón descubierto es su vulnerabilidad. La Bolsa podría inflar más sus cotizaciones porque las tasas rozan el suelo, y la Fed no querrá zamarrearlas, pero si la política es mantener las tasas bajas a rajatabla no es porque sobre fortaleza sino todo lo contrario.

Como se ve, la Bolsa conserva razonables fundamentos de su lado. El rally, aunque vigoroso, no los ha desaliñado. Y tiene a su favor lo que carecía en julio: momentum. Más que nada una estacionalidad muy propicia que, como las brujas, no debería existir en mercados que se presumen eficientes, pero que la hay, la hay. Flaco favor le haría la euforia. Y mucho mejor servicio el serrucho de la incertidumbre. Lo bueno es el riego dosificado por goteo, no la inundación. En última instancia, su negocio es que la economía se arregle, pero no del todo -ni tan rápido- como para apartar a su aliado principal, la Fed, de sus tareas de tutor.