El giro pragmático del BCRA: acumula reservas vía absorción de activos, pero tensiona la curva de pesos

En las primeras dos semanas del año, la autoridad monetaria rompió la inercia con compras por u$s687 millones, utilizando una ingeniería de absorción que evita la emisión neta. ¿Qué efectos tiene?

Banco Central.

La pizarra financiera de las primeras dos semanas de enero muestra una foto que, para el inversor desprevenido, podría parecer contradictoria. Mientras el dólar mayorista retrocedió un 1,7%, marcando una apreciación del peso en el corto plazo, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) se ha posicionado firmemente del lado comprador, acumulando un saldo positivo de u$s687 millones.

Esta dinámica rompe con la ortodoxia simplista que sugiere que para bajar el precio hay que vender y para comprar hay que dejarlo subir. Detrás de estos números se esconde un cambio táctico en la administración monetaria y cambiaria que prioriza la reconstrucción de la hoja de balance del Central, incluso a costa de generar fuertes tensiones en el mercado de dinero y en la curva de pesos del Tesoro.

La mecánica de la esterilización 2.0

Para entender la “calidad” de esta compra de reservas, es imperativo mirar los agregados monetarios. Al 13 de enero, la Base Monetaria mostró una expansión de $389.045 millones. Sin embargo, este crecimiento no se tradujo en un desborde de liquidez; por el contrario, los pasivos remunerados de la entidad cayeron en $600.000 millones.

¿Cómo se financió entonces la compra de casi u$s700 millones sin inundar la plaza de pesos? La respuesta yace en la gestión activa de la cartera de activos del BCRA. La autoridad monetaria ha estado vendiendo agresivamente títulos del Tesoro, específicamente bonos dólar linked, que poseía en su cartera, además de intervenir en el mercado de futuros con posiciones vendedoras.

Esta estrategia funciona como una aspiradora quirúrgica: el BCRA emite pesos para comprar los dólares que ingresan por el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC), pero inmediatamente reabsorbe esos pesos vendiéndole al mercado bonos dólar linked. De esta forma, intercambia un activo por otro -reservas internacionales por títulos públicos-, manteniendo la base monetaria bajo control.

Es una compra esterilizada, pero no mediante la emisión de Leliqs o Pases -que generan intereses y déficit cuasifiscal-, sino a través de la rotación de activos.

El mercado celebra esta ingeniería porque ataca dos frentes simultáneamente: permite acumular reservas, el talón de Aquiles del modelo, sin expandir la cantidad de dinero, evitando así alimentar la demanda futura de divisas.

El espejo retrovisor: las lecciones de 2025

La validación de esta estrategia se hace más evidente al contrastarla con los errores de diagnóstico del año anterior. Durante gran parte de 2025, especialmente en la ventana de la cosecha gruesa, cuando la oferta de agrodólares era robusta, el BCRA optó por la pasividad.

La premisa de la administración era no intervenir para dejar que la cotización descendiera hasta el “piso” de la banda cambiaria, bajo la teoría de que esto anclaría las expectativas inflacionarias y validaría el nivel del tipo de cambio del esquema previo, cuando el BCRA fijaba el precio del dólar con una tablita que primero ajustó al 2% mensual y luego al 1%.

El resultado de esa inacción es historia conocida. El tipo de cambio nunca tocó el piso de la banda y la oportunidad de blindar las reservas se esfumó. Al llegar la temporada preelectoral, la escasez de divisas exacerbó la incertidumbre, gatillando una crisis de confianza.

Más grave aún, el objetivo de desinflación vía ancla cambiaria fracasó. La inflación, lejos de converger, aceleró: pasó de 1,5% mensual en mayo de 2025 a cerrar diciembre en 2,8%, superando incluso las previsiones más pesimistas del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM).

La lección parece clara: en una economía bimonetaria, la fortaleza de las reservas es un ancla de expectativas más potente que una flotación “pura” dentro de una banda.

La oferta: corporativa y financiera

Si no es el agro, ¿quién vende? El flujo que alimenta las compras actuales del BCRA no proviene de la economía real, sino del canal financiero. El principal oferente en estas primeras semanas han sido las grandes corporaciones locales, que están emitiendo deuda en moneda dura y deben liquidar esos dólares en el mercado oficial.

Los operadores reportan numerosas operaciones de bloque por fuera de la rueda tradicional, lo que indica flujos puntuales de gran volumen. Esto abre un interrogante sobre la sostenibilidad del esquema: si el mercado de crédito corporativo se seca o si la ventana de oportunidad se cierra, el BCRA podría ver reducido su flujo de compras.

No obstante, al haber comprado estos dólares sin emisión neta, gracias a la venta de bonos, si el flujo se revierte no quedará un excedente de pesos (“overhang”) presionando sobre el tipo de cambio.

El costo colateral: estrés en la curva de pesos

Toda decisión de política económica conlleva un trade-off. La absorción de pesos que realiza el BCRA, sumada a la venta de bonos, ha secado la plaza y sostenido el costo del dinero en niveles elevados.

El mercado de pesos muestra claros signos de asfixia. Las tasas de interés reales se mantienen decididamente positivas -muy por encima de la inflación proyectada-, pero con una volatilidad intradiaria extrema. La caución bursátil llegó a registrar picos de hasta 100% anual, con promedios entre 30% y 40%, reflejando una escasez física de pesos.

Este escenario golpea de lleno al Tesoro nacional. En la última licitación, la Secretaría de Finanzas logró un rollover del 98%, un número que luce exitoso, pero a un costo elevado: se validaron tasas cercanas al 50% en el tramo más corto de la curva. El Tesoro convalida un costo financiero muy alto para no perder financiamiento en un mercado donde el BCRA compite aspirando los mismos pesos.

La “pared” de vencimientos y la caja del Tesoro

La tensión financiera no cederá en el corto plazo. La cuenta del Tesoro en el BCRA cayó por debajo de los $3 billones, un nivel de liquidez precario frente a los compromisos inmediatos.

El calendario es exigente: a fin de mes vencen $7,5 billones, y en febrero la cifra se eleva a más de $15 billones. Con una caja mínima, el Tesoro está obligado a lograr rollovers superiores al 90% en cada licitación.

Si el mercado percibe que la liquidez no alcanza, la única salida sería la emisión monetaria directa, lo que dinamitaría la estrategia de esterilización actual.

Aquí es donde la coordinación entre tasa y dólar se vuelve crítica: mantener tasas altas evita una corrida cambiaria, pero encarece la deuda del Tesoro a una velocidad que desafía la solvencia intertemporal.

Conclusión: el camino a la normalización

A pesar de los desafíos en el frente de los pesos, el consenso del mercado valida la dirección tomada por el BCRA en el arranque del año. La acumulación de reservas es la condición sine qua non para estabilizar la macroeconomía argentina.

Si bien el volumen comprado (u$s 687 millones) aún dista de los u$s 1.617 millones adquiridos en enero del año pasado, la calidad de estas compras es superior, al no estar financiadas con emisión espuria. El objetivo final es claro: reducir el Riesgo País.

Si el BCRA logra sostener este sendero, la percepción de solvencia externa debería mejorar, comprimiendo spreads y habilitando, eventualmente, el regreso a los mercados voluntarios de crédito internacional.

El 2026 comienza con una apuesta fuerte: apretar los dientes en el mercado de pesos, soportar tasas reales altas y priorizar la caja en dólares. Es una medicina amarga para la actividad y el costo financiero del Estado, pero frente a la alternativa de una nueva crisis cambiaria, parece el único tratamiento viable.

Economista