No ha llegado aún la hora de la Fed

Ben Bernanke

No todo está como en enero. La economía, por cierto, está más aplacada. El esbozo de un repunte vigoroso se malogró pronto. Nadie cuestiona ya que la nave aterrizó. Pero, mientras la economía carretea, la inflación persiste. Retoza aún sobre una rama elevada, a mayor altura que la que desearía la Fed. Y la «modesta mejoría» que ponderara Ben Bernanke -su titular-en sus visitas al Congreso se nubló luego por obra de un renovado ascenso de los precios de la energía. Sin embargo, nada modificó más el paisaje de fin de enero que la agreste geografía de los mercados. Primero, se resquebrajó la fe ciega en las Bolsas. Después, por esa mismas hendiduras, brotaron los problemas. Y una que otra incipiente obsesión. Así, la calidad de los préstamos hipotecarios está hoy, machaconamente, en la palestra. Y, de ahí a interrogarse por la salud de los bancos y del sistema financiero, media sólo un paso; más bien corto.

Cuando el Comité de Mercado Abierto de la Fed delibere esta semana (hoy y mañana), tomará nota, en su cuaderno de bitácora, del listado de novedades. No será sólo el compendio citado líneas arriba, sino una descripción más generosa de los accidentes de navegación. Quizá haya que remover, en las minutas de marzo, la esperanza sobre «los signos tentativos de estabilización del mercado inmobiliario» que, como se sabe, no han cedido a la tentación. Se podrá mantener la vela encendida por la fortaleza del mercado de trabajo y del gasto de consumo e, inclusive, extender el avaro crédito concedido a la contribución favorable del sector externo. Pero habrá que consignar también que todo indica que se desvanece la magia del boom de la productividad -un maná llovido del cielo desde mediados de los 90-, que no sólo multiplicó los panes sino que abarató su obtención en forma inesperada.

Sin embargo, a la hora de asentar por escrito, en ese mismo cuaderno, las decisiones sobre las maniobras y el rumbo a fijar, se podrá estampar un sello de «sin novedad». Nada sugiere que la política monetaria deba moverse de su sitio.

La economía se desplazó a una velocidad media de 2,3% anual en los tres últimos trimestres del año pasado (y a un ritmo similar en lo que va de 2007). El contraste es notable si se compara con el promedio de 2004-2006: 3,5%. Pero en dicho lapso la Fed se abocó a una férrea gimnasia de suba de tasas de interés, empeñada en conseguir precisamente el tipo de moderación que hoy se observa. La placidez vigente es, en otras palabras, lo que el doctor ordenó.

No sólo la salud de la economía motiva el accionar de la Fed; el riesgo de una crisis de confianza en el sistema financiero, de una disrupción violenta en la disponibilidad de crédito, ha conducido, en el pasado, a decisiones contundentes de intervención. Tanto el octubre negro de 1987 como el affaire del fondo Long Term Capital en 1998 fueron capeados con ayuda de una rápida respuesta de la política monetaria -en ambos casos, una artillería de tres bajas sucesivas de tasas de interés-sin esperar siquiera que la situación produjera un rasguño a la economía real.

Interrogantes

¿Califica el actual chubasco de los créditos hipotecarios de baja calidad como un peligro tal que justifique una reacción similar? Sin dudas que no. ¿No puede constituir, acaso, la semilla de una crisis financiera a mayor escala? Sí, pero la diferencia entre una semilla y un árbol no depende sólo del paso del tiempo. En principio, resultan cruciales las condiciones de germinación. Nada indica que la brusca restricción de recursos que arrincona hoy a los originantes de créditos hipotecarios «subprime» haya trepado muchos escalones en la pirámide de calidad del propio mercado de préstamos para la vivienda, ni afectado gravemente a otros segmentos de alto riesgo.

Además, y en pleno temporal, Fremont General, uno de los principales generadores de hipotecas subordinadas, pudo conseguir que un financista -Credit Suisse AG-le habilitara una extensión de su línea de crédito disponible por 1.000 millones de dólares. Accredited Home Lenders se las arregló para encontrar comprador para una cartera de 2.700 millones de dólares de créditos subprime, cotizándola -eso sí- a un descuento importante. Countrywide -el principal banco hipotecario de los EE.UU., que opera en todo el espectro de calidad crediticia-anunció, sobre el filo de la semana, la colocación de 1.300 millones de dólares en títulos de capital («capital securities»); un instrumento similar a los bonos de largo plazo pero que -bajo determinadas circunstancias-puede saltear o diferir los pagos de intereses. GE, por último, se desprendió de su unidad de negocios hipotecarios -PHH-tras cerrar trato con un fondo dedicado a las compras apalancadas.

Conociendo tales antecedentes, comparar esta crisis con el temblor que provocó el fondo Long Term Capital en 1998 -cuando la prima por liquidez castigaba hasta las transacciones con títulos del Tesoro-sería como pretender igualar una colina con el Himalaya.

Que sus consecuencias puedan agravarse más adelante y terminar obligando a relajar la presión que ejerce la política monetaria está fuera de discusión. Pero no será esta semana cuando se llegue a tamaña conclusión.

¿No habrá que contrastar la penosa marcha del mercado inmobiliario, a su vez, con la persistente tozudez de una inflación que se resiste a doblegarse? ¿No será esta dicotomía lo que le impide actuar a la política monetaria? ¿No está la Fed atrapada entre dos fuegos; entre una economía que se debilita de prisa y una inflación amenazante? Podría estarlo pero no lo está.

Gracias a la OPEP y su decisión de interrumpir la secuencia planeada de futuros recortes de producción, el precio de la energía ha vuelto a moderarse -el crudo cotizó el viernes a sus precios más bajos de las últimas seis semanas-despejando los nubarrones que complicaron las lecturas de inflación en febrero (y volverán a hacerlo en marzo).

Cuando la Fed se vio entre la espada y la pared -que sí estuvo entre dos metrallas, el año pasado-no titubeó. Tuvo siempre claro cuál era su norte. En la reunión del 8 de agosto último mostró su juego. Suspendió hasta nuevo aviso una suba de tasas de interés que llevaba dos años y 17 ajustes para permitir que la economía respondiera a una crisis inmobiliaria en brusco ascenso. No la detuvo el precio del petróleo en sus niveles récord absolutos, la inflación por encima del rango admisible ni una inercia que, por entonces, apuntaba nítida al alza.

Si el dilema se repite, a no dudarlo, la Fed repetirá su elección. Será la marcha de la economía la variable que gozará, otra vez, de prioridad de paso. Si esta semana, como se piensa, la Fed resuelve no tocar nada, no será porque una inflación contumaz le reduce el margen de acción, sino porque -a su juicio-la salud de la economía todavía no lo requiere.