Brasil: la clave del segundo mandato de Lula da Silva es el desafío fiscal

El cuarto mandato petista de Lula da Silva podrá vanagloriarse de la “herencia recibida” porque si bien plantea serios retos le brinda, en el corto y mediano plazo, margen de maniobra para corregir los desajustes. El Congreso será determinante.

Los mercados esperan una señal fiscal concreta para el cuarto mandato de Lula da Silva.

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Despejado el interrogante electoral ahora los mercados esperan una señal fiscal concreta para el cuarto mandato de Lula da Silva ponderando que, según los analistas, la “herencia” recibida brinda margen para decidir el ritmo del ajuste de las cuentas públicas.

Si bien Brasil llegó a estos disputados comicios sin una crisis de financiamiento externo gracias al elevado stock de reservas internacionales (más de $s370.000 millones), a la limitada deuda pública en moneda extranjera, al profundo mercado interno que absorbe la mayor parte del endeudamiento gubernamental, a un tipo de cambio flexible, y a que el Tesoro tiene un colchón de liquidez para cubrir más de un semestre de vencimientos, detrás de esta fortaleza se oculta un deterioro de las cuentas fiscales. De acuerdo con cálculos del Institute of International Finance (IIF) el superávit primario sigue siendo débil, la deuda bruta aumenta, el pago de intereses absorbe cerca del 8,9% del PIB (más del doble que en la mayoría de los países de la región) y las tasas de interés reales a largo plazo se mantienen entre las más altas de América Latina.

Está claro que en el corto plazo el Estado no perderá su acceso al financiamiento, pero el riesgo inmediato es que este resulte tan costoso que la dinámica de la deuda se deteriore y la inversión productiva permanezca por debajo de su potencial y afecte al crecimiento. Además, los mecanismos de defensa disponibles le permiten adoptar medidas antes de que sea necesario un ajuste forzado por el mercado.

Horas antes de conocerse al triunfador, los economistas jefes del IIF, Marcello Estevão y Martín Castellano difundieron un estudio sobre la situación brasileña, destacando que la próxima administración de Brasil heredará un problema fiscal que aún es manejable, aunque no de forma indefinida. Según la visión de estos especialistas lo que importaba en las elecciones no era tanto las etiquetas políticas sino la capacidad de gobierno, porque los mercados buscarán un objetivo fiscal, medidas estructurales, un firme compromiso por parte de la presidencia y una coalición en el Congreso capaz de respaldar dichas medidas.

Para Estevão y Castellano, la actual regla fiscal limita el gasto, pero no condiciona la trayectoria de la deuda: las revisiones de los objetivos, las deducciones y una fórmula de gasto vinculada a los ingresos han permitido que el cumplimiento formal coexista con un déficit real y una deuda creciente. Por ende, consideran que un nuevo marco debería establecer la deuda como ancla y el gasto como instrumento: la implementación de topes cuatrienales, una salvaguarda eficaz para el superávit primario, mecanismos de corrección automática, cláusulas de escape muy restringidas y una supervisión independiente más sólida permitirían ganar credibilidad desde el primer momento, al tiempo que se articula el ajuste de forma gradual.

El informe “Brazil: The Fiscal Mandate After the Vote” de Estevão y Castellano resume el desafío de la próxima administración en si logra transformar la considerable resiliencia del país en un menor costo del capital, y para ello sostienen que la política fiscal debe ser la prioridad económica central, ya que vincula el proceso electoral con la inflación, la política monetaria, la inversión y el crecimiento potencial.

Principales puntos del estudio

• La situación presupuestaria es desfavorable: la deuda bruta del gobierno general (DBGG) alcanzó casi 83% del PIB en agosto pasado -según la definición del Banco Central de Brasil-, y de acuerdo con las proyecciones del Tesoro llegará a un máximo del 88% a principios de la próxima década.
• Cabe señalar que el FMI utiliza una definición más amplia que incluye los títulos del Tesoro en poder directo del Banco Central, lo que sitúa el nivel unos 12 puntos porcentuales por encima. Si bien no deben combinarse ambas definiciones, en ambos casos se observa un aumento de la deuda durante varios años.
• Pero lo más importante es el diferencial entre las tasas de interés y el crecimiento que sigue siendo desfavorable: cerca de la mitad de los pasivos gubernamentales están sujetos a tasas de interés variables y aproximadamente una quinta parte debe refinanciarse cada año; por consiguiente, el endurecimiento de las condiciones monetarias se traslada con relativa rapidez al costo de los intereses.
• Esta es la razón por la que el problema fiscal de Brasil se entiende mejor como un equilibrio de altos costos. La incertidumbre fiscal eleva la prima soberana y el extremo largo de la curva de rendimiento local. Las tasas más altas aumentan entonces el gasto en intereses, aumentan el superávit primario necesario para estabilizar la deuda y elevan la tasa de rentabilidad para los proyectos corporativos. La débil inversión restringe el crecimiento potencial, lo que hace que el ratio de endeudamiento sea más difícil de reducir. El mecanismo puede permanecer estable durante algún tiempo, pero no es benigno: gradualmente consume espacio de políticas y deja a la economía más expuesta al próximo shock.
• El mecanismo inverso es la principal oportunidad económica después de las elecciones: un ajuste fiscal creíble podría crear condiciones para una tasa de política más baja. El esfuerzo fiscal permitiría una reducción de la tasa de política. El resultado proviene en parte de una demanda más débil, pero la credibilidad es lo que principalmente reduce la prima de riesgo y respalda la moneda. Las tasas más bajas reducen entonces los pagos de intereses, refuerzan la mejora de la deuda e impulsan la inversión, lo que constituye una importante limitación al crecimiento potencial. Por lo tanto, una consolidación fiscal creíble no es rival de una agenda de crecimiento. Es una de sus condiciones habilitantes más poderosas.
• El debate electoral no ha proporcionado suficientes detalles para determinar el régimen político emergente. Esto hace que las etiquetas sean menos útiles que los compromisos observables. Los inversores deberían centrarse en si el presidente electo respalda explícitamente un objetivo de deuda mensurable, nombra un equipo económico coherente, presenta medidas permanentes en el primer presupuesto y reúne los votos para implementarlas. Los nombramientos pueden indicar dirección, pero un ministro de finanzas respetado no puede sustituir el respaldo presidencial o el apoyo del Congreso.
• El Congreso será coautor de cualquier programa exitoso. El Ejecutivo todavía propone el presupuesto y cuenta con poderosas herramientas de veto y fijación de agenda, pero las enmiendas obligatorias y el creciente control de la legislatura sobre los recursos discrecionales han cambiado el trato fiscal. Un plan diseñado por el Ejecutivo y entregado al Congreso para su ratificación sería frágil. El ajuste debe negociarse como un pacto político que dé a los legisladores una participación en costos de financiamiento más bajos, inversiones más predecibles y un espacio duradero para las prioridades sociales.
• Brasil ya tiene una regla fiscal y varios de sus elementos deben preservarse. El marco actual incluye una restricción de gasto, bandas de tolerancia en torno a la meta primaria anual, monitoreo bimestral y un piso para la inversión federal. Éstas son disciplinas útiles, pero la debilidad radica en cómo se conectan.
• La próxima administración debería comenzar definiendo un objetivo final, en lugar de limitarse a establecer otra meta anual. Un punto de referencia razonable sería una mejora en el superávit primario efectivo de al menos 0,5 puntos porcentuales del PIB por año -bajo condiciones normales y sujeta únicamente a una cláusula de escape- hasta alcanzar un superávit de aproximadamente el 2–2,5% del PIB. Este rango debería reevaluarse a medida que cambien las tasas de interés y la tendencia de crecimiento; no obstante, el esfuerzo anual no debería eliminarse simplemente porque su cumplimiento resulte políticamente difícil.
• Según estimaciones del IIF, este ritmo de consolidación fiscal, combinado con reformas estructurales, debería situar a la deuda en una trayectoria de descenso firme. La estrategia de deuda complementaria debe explicitar el saldo previsto para los niveles sub-nacionales, así como los ajustes entre flujos y saldos necesarios para conciliar dicha trayectoria con la deuda bruta del gobierno general.

Generar credibilidad

El informe detalla lo que debería priorizar el ajuste para generar credibilidad para evitar al mismo tiempo provocar una recesión, destacando que la regla fiscal, en sí misma, debería estructurarse en torno a una jerarquía sencilla: la deuda determina la estrategia, el gasto la implementa y el saldo primario efectivo permite verificar el progreso. Por ende, el ancla debería utilizar la deuda bruta del gobierno general -según la definición del Banco Central- como indicador principal, dado que es una medida oportuna, conocida y directamente vinculada a la política nacional.

“Brasil dispone de más tiempo del que sugieren las interpretaciones alarmistas, pero de menos del que podría indicar su sólida capacidad de financiación. Los colchones de seguridad permiten realizar un ajuste gradual y deliberado, pero no garantizan que la deuda pueda refinanciarse indefinidamente a cualquier precio. Si la prima de riesgo se mantiene elevada mientras la deuda sigue aumentando, un problema de costos podría acabar convirtiéndose en un problema de acceso al mercado. La decisión fundamental para la próxima administración consiste en determinar si aprovechará la resiliencia del país para llevar a cabo reformas antes de que dicha transición se vuelva inviable”, sentencian los autores.